深度报告-20220512-天风证券-互联网电商_美团外卖深度_解析外卖市场结构_坚守美团长期价值_34页_3mb

互联网电商：美团外卖深度分析总结

核心内容概述

本报告深入分析了美团外卖的市场结构、竞争壁垒及盈利模式，指出外卖行业在未来仍具有显著增长潜力，特别是在低线城市。通过用户、商家和骑手三端协同效应，美团构建了强大的竞争壁垒，并具备长期盈利能力。

主要观点与关键信息

1. 外卖市场空间

• 餐饮零售与外卖增长对比：

  • 餐饮零售市场保持稳定增长，外卖市场增速更快，2011-2021年CAGR达33.9%。
  • 2021年外卖市场规模达9618亿元，渗透率提升至17%。

• 低线城市潜力：

  • 低线城市（三线及以下）集中了全国65%的常住人口，具备巨大增长空间。
  • 低线城市外卖用户渗透率从14.7%提升至72.5%，预计2025年渗透率将达72.6%。

• 用户增长与消费频次：

  • 高线城市用户增速放缓，低线城市用户保持增长。
  • 2025年预计外卖用户达6.62亿人，人均年订单量将达61次。

• AOV增长因素：

  • CPI增长与连锁化率提升是长期AOV增长的主要驱动因素。
  • 保守预计2025年AOV将达51.86元，年均增速为1.5%。

• 市场规模预测：

  • 2025年外卖市场规模预计达2.4万亿元，4年CAGR为25.3%。
  • 2025年日均订单量预计达1.25亿单，4年CAGR为23.5%。

2. 外卖竞争壁垒

• 三端规模效应：

  • 用户、商家、骑手三端形成“增长飞轮”，相互促进，提升平台竞争力。
  • 骑手网络高效复用，美团以1.5倍骑手数实现超饿了么2倍市场份额。

• 商家端优势：

  • 美团通过强地推吸纳海量商家，形成商家生态闭环。
  • 2022年1月外卖商家渗透率达46%，一线城市达55%，低线城市达42%。

• 用户端优势：

  • 美团依托腾讯“社交+支付”生态，构建本地生活多场景协同，提升用户粘性。
  • 2021年美团外卖MAU为4.4亿人，占饿了么的4倍，用户活跃度高。

3. 外卖业务盈利

• 单均盈利改善：

  • 单均收入随订单量和AOV提升而增长，单均成本保持刚性。
  • 2020年美团外卖毛利率达20.1%，4年间增长超2倍。

• 佣金收入：

  • 佣金收入仍为收入主力，2021年Q4佣金率约为17%，在线营销服务收入增速较快。
  • 佣金改革对整体收入影响有限，2022年单均降佣影响小于1%。

• 在线营销服务收入：

  • 美团在线营销服务变现率预计中期目标为2%左右。
  • 当前外卖平台营销费率约1.6%，有提升空间。

• 骑手成本：

  • 骑手单均成本保持稳定，2021年约为7元/单。
  • 骑手成本受订单量和效率提升影响，部分成本可摊薄。

• 技术提效降本：

  • 三大技术方向：调度算法、路径规划、智能硬件。
  • 技术优化显著提升了配送效率，如等餐时长下降51%，单均行驶距离减少100米。

• 社保政策影响：

  • 骑手社保政策逐步推进，预计1-2年内落地。
  • 单均成本增加约0.2-0.4元/单，但长期来看，盈利空间可消化该成本。

投资建议与风险提示

投资建议

• 盈利预测：

  • 2022-2024年预计收入分别为2245亿元、2942亿元、3681亿元，对应增速为25%、31%、25%。
  • 经调整后利润预计分别为-87亿元、97亿元、277亿元。

• 估值：

  • 2022年5月10日收盘价对应的2022-2024年营收PS分别为4.18倍、3.19倍、2.55倍。

• 长期价值：

  • 美团在餐饮外卖、到店酒旅等业务中具备领先优势，未来盈利空间明确。

风险提示

• 低线城市渗透率增长不及预期。
• 市场竞争加剧。
• 政策监管趋严。
• 数据测算存在误差。

总结

美团外卖凭借在用户、商家、骑手三端的协同效应，构建了强大的竞争壁垒。未来增长主要来源于低线城市的渗透提升、用户消费频次增加及单均消费金额（AOV）的稳步增长。尽管面临短期成本压力及监管风险，美团仍具备长期盈利潜力，2025年有望实现“1天1亿单”的目标，整体餐饮外卖市场GTV达2万亿。