宏观经济专题：拨开流动性紧张的“迷雾”-20210129-开源证券-10页_606kb

报告摘要

近期流动性紧张主要表现为短端利率的大幅跳升，而非银行缺乏“长钱”。2020年底超储率回升至2.3%左右，显示银行体系流动性较为充足。流动性变化背后是央行在信用收缩背景下逐步回收流动性的政策意图，旨在避免资产泡沫，同时保持“宽货币”与“紧信用”相搭配的调控格局。

流动性紧张原因
- 短端利率大幅跳升，特别是DR001、R001和GC001突破2%、4.2%和6.4%。
- 财政缴税因素消退后，央行持续回笼资金，市场对货币收紧的担忧加剧。
- 机构“滚隔夜”加杠杆行为增多，导致隔夜质押回购成交占比接近87%，资金交易拥堵，放大了短端利率波动。
货币政策思路
- 前期流动性宽松是为了缓解信用违约冲击，而非持续宽松。
- 央行通过MLF、窗口指导等方式引导市场预期，未明显加码宽松。
- 货币政策需适应市场结构和传导机制的变化，强调“量”根据短期需求调整，“价”具有中期信号意义。
- 利率走廊机制已基本成型，表明央行对利率水平的调控能力增强。
未来流动性演绎路径
- 信用收缩下，流动性不具备持续收紧的基础，否则会加剧实体融资收缩和债务风险暴露。
- 货币政策不会“急转弯”，再贷款再贴现等工具以及贷款展期和信用债到期将影响流动性调整节奏。
- 随着月底财政资金投放和春节临近，流动性紧张局面有望缓和，但短期难明显宽松。
- 经济景气处于高位，通胀预期升温，制约了货币政策进一步宽松的空间。

数据表现
- 1月中旬以来，货币市场利率明显上涨，尤其是短端利率。
- 存单利率回升至MLF利率附近，但存单净融资未明显放量。
- 1月信用债净融资达4000亿元，创近11个月新高。
- 2020年底超储率预计回升至2.3%。
- 隔夜质押回购成交规模接近65万亿元，较2020年1月增长35%。
政策背景
- 央行在信用风险缓和后逐步回收流动性，以防范资产泡沫。
- 央行强调防止信用收缩，避免对实体经济造成过大冲击。
- 通过公开市场操作调节短期流动性，同时关注利率水平的中期信号。
市场影响
- 债市调整推动长端利率债配置价值修复，预计长端利率或重回下行通道。
- 短期交易操作难度较大，需等待央行操作和流动性平稳的确认。

分析师信息
- 赵伟（分析师）：zhaowei1@kysec.cn，证书编号：S0790520060002
- 杨飞（分析师）：yangfeil@kysec.cn，证书编号：S0790520070004
- 马洁莹（联系人）：majieying@kysec.cn，证书编号：S0790120080081
研究报告来源
- 《宏观经济点评-2020年财政：支出扩张，“退潮”不改》-2021.1.28
- 《宏观经济专题-信用收缩阶段，估值多承压》-2021.1.28
- 《宏观经济专题-城市住房问题，值得提到更高位置》-2021.1.26
法律声明与免责声明
- 本报告仅供开源证券客户使用，不构成投资建议。
- 报告内容基于公开信息，不保证准确性或完整性。
- 报告所采用的估值方法及模型具有局限性，不构成交易依据。
- 开源证券对其他网站链接内容不承担责任，客户自行承担浏览风险。