20170226-招商证券-杉杉股份-600884.SH-正极材料业务受益金属钴涨价_15页_1021kb

杉杉股份（600884.SH）投资分析总结

核心内容

杉杉股份是一家以电池材料、新能源汽车、服装等为主要业务的上市公司，其正极材料业务在公司收入和利润中占据重要地位。2016年，正极材料业务在公司收入中占比51.9%，利润占比51.2%。随着金属钴价格的上涨，正极材料业务的盈利能力显著提升，公司因此受益。

主要观点

• 金属钴涨价带动盈利：2017年初以来，金属钴价格涨幅超过109%，正极材料加工环节的产品售价也随之上涨，且数码锂电市场对原材料成本上涨的传导能力较强，因此正极材料业务受益明显。
• 历史经验支持盈利改善：2007~2008年金属钴价格上涨期间，正极材料加工环节盈利水平大幅提高，显示了其在原料涨价时的盈利弹性。
• 库存周转与成本传导：在原料价格上涨时，正极材料企业可通过库存周转获取额外收益，而数码锂电市场由于成本占比低，成本传导效果更佳。
• 公司竞争力突出：杉杉股份正极材料业务自2014年起稳居国内竞争力榜首，具备较强的市场地位和盈利能力。
• 未来产能扩张：杉杉能源在2016年陆续启动宁夏和长沙工厂建设，未来产能有望提升至3.5万吨，进一步增强其市场竞争力。
• 盈利预测与估值：基于2017年经营性业务业绩和新能源行业30倍估值，公司目标价为19.4元，维持“强烈推荐-A”评级。

关键信息

当前股价与目标价

• 当前股价：14.08元
• 目标估值：19.5~19.5元
• 目标价：19.4元

财务数据（单位：亿元）

正极材料业务占比

• 数码锂电应用占比：约70%
• 正极材料销量：2015~2016年近2万吨
• 正极材料产能：2017年预计4.3万吨

正极材料盈利弹性测算

• 核心假设：
  • 正极材料单吨加工费：2017年预计1~1.2万元/吨
  • 金属钴使用量：2017年预计1.1~1.2万吨
  • 金属钴使用量占市场总需求比：11.3%
• 盈利弹性：在乐观情况下，原料价格波动可为公司带来最多1.7亿元的额外业绩弹性。

财务预测（单位：百万元）

风险提示

• 金属钴价格走势发生反转
• 公司产量规模扩张低于预期

投资评级

• 公司短期评级：强烈推荐（公司股价涨幅超基准指数20%以上）
• 公司长期评级：A（公司长期竞争力高于行业平均水平）
• 行业投资评级：推荐（行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数）

结论

杉杉股份凭借其在正极材料业务上的优势，特别是在数码锂电领域的应用占比高，以及良好的库存周转能力，有望在金属钴涨价趋势中获得显著的盈利改善。公司未来产能扩张和行业地位稳固，进一步提升了其投资价值。因此，公司维持“强烈推荐-A”评级，目标价为19.4元。