固定收益专题：如何把握货币政策适度与债市机会-20200903-天风证券-45页_3mb

如何把握货币政策适度与债市机会总结

核心内容

本文主要分析了我国疫情防控取得成效后，经济逐步恢复常态的背景，以及在此背景下如何把握货币政策适度与债市机会。文章从经济恢复、货币政策调整、债市结构变化及未来展望等方面展开，重点探讨了央行货币政策对债券市场的影响。

主要观点

1. 经济逐步恢复常态

• 投资恢复：2月投资累计同比增速为-24.5%，5月回升至-6.3%，其中基建和房地产投资恢复较快。
• 消费改善：自2月以来，社零增速持续边际改善。
• 出口表现：3-6月出口增长超市场预期，主要得益于防疫物资需求。
• PPI走势：6月PPI环比转正，同比触底回升，年内低点已过。
• 工业与服务业复苏：工业企业设备利用率恢复至去年二季度平均水平，服务业开工率回升至90.7%。
• 流动性充裕：M2和社融增速均高于去年，显示货币政策对实体经济的支持力度较大。

2. 货币政策的“适度”原则

• 总量适度：信贷投放需与经济复苏节奏匹配，M2、社融与GDP名义增速之间的缺口将逐步收敛。
• 价格适度：企业贷款利率应适当下行，但不宜过低，需与潜在经济增长率相适应。潜在经济增长率约为5.5%-6%。
• 利率走廊管理：DR007波动区间从疫情前的2.5%降至1-1.5%，近期回升至1.8-2.2%，可能为合理区间。

3. 债市结构变化

• 次新券与老券：两者收益率均回到2019年四季度水平。
• 国开债隐含税率：快速回升，显示市场对政策宽松的预期有所减弱。
• 利差变化：国开与国债利差在调整中显现，反映市场对收益率曲线的重新定价。
• 债基配置：杠杆和久期有所回落，结构趋于平衡。

4. 外围环境相对平稳

• 国际经济指标：海外主要国家PMI边际改善，BDI回升，韩国出口降幅收窄。
• 美国市场：非农就业改善，市场风险偏好回升，美元流动性危机缓解。
• 金融市场稳定：股票和债券市场表现相对稳定，DR007流动性维持合理水平。

关键信息

货币政策工具退出情况

• 已退出：3000亿专项再贷款、5000亿支持复工复产的再贷款再贴现、超额公开市场投放。
• 仍保留：传统货币政策工具，如MLF、公开市场操作等。

货币政策让利测算

• 全年让利目标：9300亿元。
• 实际让利：若下半年利率不变，预计全年让利约6500-7600亿元，存在2000-3000亿元的缺口。
• 利率下调空间：合理估计企业贷款利率将再下调20-30BP。

债市机会分析

• 票息回升：有利于债券配置，尤其是中长期纯债。
• 流动性变化：6月以来部分资金违规流入股市，但整体流动性维持合理充裕。
• 债市风险：下半年债市存在风险，但仍有结构性机会。

未来展望

• 经济复苏节奏：经济增速逐季回升，但斜率至关重要，决定价格水平和GDP平减指数。
• 政策方向：货币政策将回归常态，但不会明显收紧。
• 债市策略：关注政策对于全年目标的要求，把握利率下行空间和债市结构性机会。

风险提示

• 海外疫情超预期
• 货币政策框架改变
• 经济复苏超预期

结论

综上所述，随着我国疫情防控取得成效，经济逐步恢复常态，货币政策将更加灵活适度，债券市场在结构性调整中仍有机会。未来需关注政策对全年目标的实现、利率下行空间以及经济复苏的节奏。