改革升级版系列之三：从供给侧改革升级版看牛市前景_18页_1mb

宏观研究总结：从供给侧改革升级版看牛市前景

核心内容

本报告分析了2019年中国股市走出牛市的内外部原因，并探讨了未来影响牛市走向的三大宏观变量。报告指出，本轮牛市并非源于单纯的经济复苏或政策改革，而是由供给侧改革进入“市场化+法治化”的升级版所驱动。

主要观点

• 本轮牛市的根源在于供给侧改革的升级
  供给侧改革从2015年底启动，通过“三去一降一补”推动了经济结构的优化。2018年11月民营企业座谈会、2018年底中央经济工作会议、2019年全国两会，标志着供给侧改革进入“市场化+法治化”的新阶段，这一阶段的改革推动了股市的上涨。

• 全球经济从对抗式再平衡向调和式再平衡转变
  2018年一季度后，随着中美贸易摩擦加剧，全球经济进入对抗式再平衡阶段，导致经济放缓。然而，随着中美经贸谈判取得进展，全球经济开始向调和式再平衡过渡，为中国经济转型和股市发展提供了外部支持。

• 三大宏观变量决定牛市走向
  未来牛市的发展取决于以下三个关键因素：

  1. 新旧动能何时平稳接力
  2. 企业去库存周期何时结束
  3. 改革升级版如何深入推进

关键信息

1. 供给侧改革升级版的标志

• 2018年11月民营企业座谈会：检视前期问题，提出6个方面解决思路，推动改革方向转向市场化和法治化。
• 2018年底中央经济工作会议：提出“八字方针”和“逆周期调节”，标志着供给侧改革进入新阶段。
• 2019年全国两会：再次强调“市场化改革”，深化金融供给侧改革，成为改革升级版的重要组成部分。

2. 全球经济再平衡的演变

• 自发式再平衡（2016年末-2018年初）：主要经济体自发调整经济结构，全球贸易和投资同步复苏。
• 对抗式再平衡（2018年一季度起）：美国发起贸易摩擦，导致全球经济放缓，中美经贸关系紧张。
• 调和式再平衡（2019年起）：中美谈判取得进展，全球经济有望转向更稳定、规则导向的再平衡。

3. 企业去库存周期判断

• 中美库存周期高度同步：自2001年中国入世以来，中美库存周期具有高度一致性。
• 预计中国去库存周期结束于2019年三季度：基于美国商品出口和库存周期的领先性判断，中国去库存周期将在三季度结束。

4. 新旧动能接力判断

• 上半年经济看房地产和基建：作为经济增长的主要动力。
• 下半年经济看制造业投资、民间投资和消费：内生动能逐渐发力，成为经济增长的新引擎。
• 4月深化增值税改革：为制造业和消费提供政策支持，有助于新旧动能平稳过渡。

5. 牛市三种前景

• “经济稳+改革进”：股市有望走出慢牛长牛，上证指数可能达到3800点。
• “经济稳+改革缓”：股市进入窄幅波动，缺乏基本面支撑。
• “经济下+改革缓”：股市可能回归低位，面临较大风险。

风险提示

• 政策推进不及预期：供给侧改革的政策落地可能受阻。
• 改革攻坚遭遇阻力：改革在实际操作中可能遇到执行层面的困难。

结论

本轮牛市的兴起与供给侧改革升级版密切相关，其本质是“改革升级版牛”。未来牛市的走向取决于改革的深入推进与经济基本面的企稳。若改革持续深化，经济稳步复苏，股市有望迎来长期牛市；若改革放缓，经济下行，则股市可能回归低位。因此，改革是决定未来经济与市场前景的核心变量。