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光伏行业见底，硅料硅片投资机会明朗

核心内容

光伏行业在2013年迎来见底信号，行业供需关系有望改善，核心投资指标由产品价格转向毛利率。随着分布式光伏的快速发展，行业将进入新的发展阶段，单晶硅片和多晶硅料环节的投资机会开始显现。

主要观点

• 光伏发电革新：光伏技术基于光生伏特效应，相比传统发电方式，具有更高的能源利用效率，太阳能储量远超水能和风能，是未来能源的终极解决方案。
• 行业需求回升：预计2013年全球光伏装机需求将达35GW，增速回到20%以上，中美日将成为主要支撑力量。
• 毛利率成为投资核心指标：随着成本下降和产品转化效率提升，毛利率差异将成为判断企业质量的关键，产品价格与股价相关度减弱。
• 单晶硅片需求增长：单晶硅片市场占有率较低，但2013年增速将显著提升，单晶硅片厂商将受益。
• 分布式光伏发展：2013年被视为中国分布式光伏发展元年，政策转向、成本下降和市场需求提升将推动其快速增长。
• 上游投资机会显现：硅料和硅片环节因产能集中、成本控制和价格回暖，投资机会逐渐明朗，而下游仍需等待整合完成。

关键信息

行业趋势

• 光伏行业在2013年Q3-Q4将见底，Q4优秀企业有望回暖。
• 2013年全球光伏装机需求有望接近35GW，增速恢复至20%以上。
• 光伏成本进入下降通道，非硅成本预计下降20%-30%，行业毛利率改善。
• 单晶硅片市场占有率低，但增速迅猛，预计带来至少2GW的新增需求。
• 分布式光伏将占光伏总需求的50%以上，成为未来市场主流。

投资建议

• 隆基股份（601012.SH）：国内单晶硅片龙头，受益于分布式光伏需求增长，毛利率有望提升。
• 卡姆丹克（712.HK）：高效单晶硅片生产商，N型片转化率超23.5%，毛利率高于行业平均水平。
• 保利协鑫（3800.HK）：国内多晶硅料上游寡头，受益于硅料价格回暖，毛利率有望改善。

风险因素

• 产能退出速度低于预期；
• 全球需求增长乏力。

行业与市场分析

光伏发电与传统发电对比

• 光伏发电基于光生伏特效应，直接利用太阳能，效率显著高于火电和风电。
• 多晶硅产能过剩率回落至20%左右，价格有望稳定在22美元/kg以下。

产业链变化

• 产业链“牛鞭效应”显著，下游需求波动将影响上游价格。
• 行业去产能趋势明显，下游电池组件产能扩张减缓，上游硅料硅片产能集中。
• 成本下降趋势确立，非硅成本下降20%-30%，毛利率差异扩大。

政策与补贴

• 中国光伏政策转向刺激需求，分布式光伏发展全面启动。
• 光伏补贴结构优化，上网电价和建设补贴并重，补贴总量有望稳定在500亿元左右。
• 分布式光伏补贴占比将提升至60%左右，但整体补贴力度下降。

行业估值与股价表现

• 全球光伏市场估值已进入底部，部分海外光伏企业市净率（PB）和市销率（PS）回升。
• A股光伏企业估值优势明显，上游硅片企业表现优于下游电池组件企业。

图表目录

• 图表1：光伏发电与传统发电机理对比
• 图表2：不同发电方式对比
• 图表3：一次能源到二次能源转化效率对比
• 图表4：未来年能源利用结构
• 图表5：各种一次能源潜在储量对比
• 图表6：各种光伏电池效率成本对比
• 图表7：太阳能光伏行业发展周期
• 图表8：光伏产业链
• 图表9：全球光伏装机需求
• 图表10：光伏平价趋势
• 图表11：国内光伏政策变化
• 图表12：国内分布式光伏与大型光伏需求对比
• 图表13：分布式光伏优点综述
• 图表14：2011年欧洲新增光伏市场细分
• 图表15：2011年欧洲累计光伏市场细分
• 图表16：各国分布式光伏增速
• 图表17：国内分布式光伏新增装机
• 图表18：国内分布式光伏新增装机占比
• 图表19：2020年中国光伏发电细分行业分布
• 图表20：微网农网应用需求
• 图表21：晶硅电池转化效率
• 图表22：电池成本和发电量敏感性分析
• 图表23：全球光伏装机按技术路径细分
• 图表24：全球光伏需求与增速
• 图表25：2013年主要光伏市场需求判断
• 图表26：多晶硅产能与成本关系图
• 图表27：晶硅电池组件产能
• 图表28：行业主要企业产能扩张增速
• 图表29：光伏补贴模式
• 图表30：风电、光伏补贴电价分析
• 图表31：可再生能源附加分配
• 图表32：新能源电价附加基金收支预测
• 图表33：分布式光伏补贴水平
• 图表34：光伏补贴结构与增速分析
• 图表35：光伏需求价格变化趋势预测
• 图表36：主要企业组件制造非硅成本对比
• 图表37：光伏产品成本下降趋势分析
• 图表38：主要企业成本细分
• 图表39：德国光伏系统成本
• 图表40：光伏主要产品价格
• 图表41：影响股价的主要因素分析
• 图表42：海外光伏企业2010年Q3以来股价表现
• 图表43：主要海外上市光伏企业PB估值
• 图表44：主要海外上市光伏企业PS估值
• 图表45：主要海外公司PS估值
• 图表46：光伏上下游企业股价表现
• 图表47：光伏上下游企业平均股价对比
• 图表48：A股主要光伏上市公司股价表现
• 图表49：A股主要上市公司估值分析
• 图表50：公司业务专注于产业链上游的单晶硅片环节
• 图表51：卡姆丹克主要产品参数
• 图表52：保利协鑫毛利率水平敏感性分析

总结

光伏行业正迎来重要的转折点，随着产能过剩率的降低和分布式光伏的快速发展，上游硅料硅片环节的投资机会逐渐明朗。核心投资指标由价格转向毛利率，单晶硅片和高效电池成为主要受益方。我们上调行业投资评级至买入，并重点推荐隆基股份、卡姆丹克和保利协鑫等企业。