非银金融行业：业绩承压但降幅收窄关注并购重组机遇_27页_4mb

报告摘要

业绩承压但降幅收窄，关注并购重组机遇

核心内容概览

2024年上半年，中国证券行业整体面临业绩承压，但降幅较一季度有所收窄。受经济运行总体平稳、国际环境复杂多变、一级市场融资偏少、二级市场交投走低等因素影响，证券板块表现弱于市场，尤其是权益市场震荡下行，而债券市场持续走牛。行业景气度有待提升，但随着政策引导和市场调整，证券板块估值处于历史低位，具备一定的安全边际。在监管趋严的背景下，头部券商相对稳健，行业集中度有所提升，同时并购重组成为推动估值修复的重要路径。

主要观点

1. 行业整体表现

股弱债强格局延续：2024H1权益市场震荡，沪深300指数上涨0.89%，创业板指下跌10.99%；债券市场走牛，国债指数上涨3.93%。
证券板块跑输市场：证券板块较年初下跌13.38%，跑输沪深300指数14.27个百分点。
公募基金配置比例下滑：证券板块的标配比例和公募基金重仓配置比例分别下降至3.21%和2.37%，低配幅度扩大。

2. 行业业绩情况

业绩承压但降幅收窄：2024H1上市券商营业收入同比下降13%，归母净利润同比下降22%，但降幅较一季度分别收窄9pct和10pct。
业务收入结构：自营、资管、信用业务收入相对稳健，而经纪和投行业务收入承压，降幅较大。
头部券商相对稳健：前10家上市券商营收降幅较大但利润降幅较小，费用管控能力更强，而中小券商业绩弹性更大。

3. ROE与杠杆率

ROE同比下行：2024H1上市券商平均年化ROE为4.41%，同比-1.83pct。
杠杆率小幅走低：行业平均杠杆率为3.78倍，同比下降0.12倍。头部券商杠杆率降幅更大，但整体风险可控。

4. 资产负债规模

资产规模小幅下降：2024H1末上市券商资产规模同比-0.2%，金融投资类资产贡献主要增量。
负债规模小幅下降：负债端成本同比下降，主要得益于费用管控。

关键信息

业务细分

轻资产业务

经纪业务收入承压：2024H1上市券商经纪业务收入458亿元，同比-13%，其中席位租赁和代销业务收入下降较快，交易量和佣金率下滑为主要因素。
投行收入降幅走阔：2024H1上市券商投行业务收入140亿元，同比-41%，行业集中度有所下滑，头部券商受影响较大。
资管收入相对稳健：2024H1资管业务收入226亿元，同比-1.5%，但占营收比例有所提升，主要得益于固收类业务布局及并表公募基金。

重资本业务

自营业务支撑业绩：自营业务收入750亿元，同比-9%，但占营收比例提升至39%，且Q2收益率边际回暖。
信用业务收入承压：2024H1信用业务收入168亿元，同比-29%，但风险可控，平均维持担保比例为242.50%，远高于平仓线。

投资建议

基本面改善：2024H2业绩增速有望在低基数效应下有所改善，主要取决于权益和债券市场表现。
估值处于低位：截至2024年9月18日，证券板块估值仅1.12倍PB，处于近三年约4.69%的分位数水平。
政策驱动估值修复：新“国九条”及“1+N”政策体系推动资本市场高质量发展，支持并购重组，提升行业集中度。
建议关注标的：
- 头部券商：中信证券、中国银河、华泰证券；
- 并购重组机会：国联证券、浙商证券、方正证券、西部证券。

风险提示

行业竞争加剧：可能导致业务费率下滑，影响营收。
经济修复政策不及预期：若政策落地缓慢，可能拖累市场表现。
资本市场改革不及预期：若改革进展不达预期，可能影响市场信心。

总结

2024H1证券行业整体承压，但降幅收窄，主要得益于自营和资管业务的稳健表现。在监管趋严、市场风险偏好下行的背景下，头部券商凭借更强的费用管控能力，利润表现相对平稳。行业集中度提升，显示出“强者愈强”的马太效应。随着政策引导和市场环境改善，证券板块估值有望修复，尤其关注并购重组带来的投资机会。尽管当前估值和持仓处于历史低位，但下行空间有限，具备较强安全边际。

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