20211223-开源证券-大类资产配置研究系列（5）_景气度研究_量化与主动的多视角_24页_3mb

金融工程研究团队 - 景气度研究总结

核心内容概述

本文围绕景气度研究的逻辑基础、量化视角下的行业景气轮动、主动视角下的行业景气比较以及景气度跟踪四个维度展开，旨在通过定量与定性结合的方式，帮助投资者理解景气度变化规律，并据此把握市场投资机会。

1. 景气度研究的逻辑基础

1.1 景气度的研究视角

景气度可从宏观、中观、微观三个层面进行研究：

• 宏观景气度：反映经济运行状况，但存在数据滞后性。
• 行业景气度：体现行业发展状况，需结合产业政策、供需结构等进行定性分析。
• 个股景气度：聚焦企业经营状况，如成长性、盈利能力等。

1.2 景气度的微观规律

• 资金在牛熊市中始终追逐高景气个股，其特征为高成长性和高盈利能力。
• 成长性与盈利能力是股票价格的核心驱动因素，投资者对估值并不敏感。
• 业绩增速决定股价表现，ROE的边际变化也具有吸引力。
• 通过将净利润增速、ROE、PE_ttm等指标进行分组分析，发现高景气组年化收益显著高于低景气组。

2. 量化视角下的行业景气轮动

2.1 历史景气度轮动

• 基于财务指标（如营收、净利润、ROE）进行高频聚合，捕捉行业盈余动量效应。
• 复合财报指标的IC值达到5.52%，ICIR为1.054，胜率65.59%。
• 以历史景气度指标进行行业三分组轮动，高景气组年化收益为17.2%，低景气组仅为5.5%，多空收益11.1%，信息比率0.693。

2.2 预期景气度轮动

• 分析师预期具备前瞻性与时效性，能够反映行业景气变化。
• 采用预期净利润环比、预期ROE环比、预期净利率环比等指标进行测试，其中预期净利润环比表现最优。
• 复合预期指标的IC值为8.19%，ICIR为1.255，胜率66.67%。
• 预期景气度指标在行业三分组轮动中表现优于历史景气度指标，高景气组年化收益达17.7%，低景气组为4.8%，多空收益12.4%，信息比率0.699。

2.3 复合景气度轮动

• 将历史景气度与预期景气度等权合成复合景气度指标，进一步提升预测能力。
• 复合景气度IC值达到9.49%，ICIR为1.603，胜率近70%。
• 在行业五分组轮动中，多空收益年化达19.2%，信息比率1.62，卡玛比率1.552，波动与回撤控制更优。

3. 主动视角下的行业景气比较

3.1 景气度的观测指标

• 盈利增速比盈利水平更能反映市场景气变化。
• 市场走势与预期盈利增速相关系数为27%，与预期ROE相关系数为-45%。
• 分析师预期与历史财报指标趋势基本一致，但在拐点预测上更具领先性。

3.2 PB-ROE框架下的行业比较

• PB-ROE框架用于评估行业的估值与盈利水平的匹配度。
• 高估值成长行业（如电池、光伏、半导体）与低估值价值行业（如银行、房地产）存在显著差异。
• PB-ROE的时序变化更能体现行业高低估状态，而非截面比较。

3.3 PEG框架下的行业比较

• PEG指标=市盈率/盈利增长率，兼顾成长性与估值。
• 适用于业绩稳定、低负债行业，对周期性行业和高杠杆行业不适用。
• 食品加工、医疗服务等处于PEG高于1.5x，可能估值偏高；交通运输、纺织服装等处于PEG低于0.5x，可能估值偏低。

3.4 预期收益框架下的行业比较

• 股票预期收益由盈利增长、估值变动、股息率三部分构成。
• 非估值变动收益用于剥离估值影响，观察行业内生增长带来的收益贡献。
• 社会服务、美容护理等处于高盈利增速与低非估值变动收益，可能具有投资机会；电网设备等处于低盈利增速与高非估值变动收益，可能估值过高。

4. 景气度跟踪

4.1 宽基指数景气跟踪

• 沪深300、中证500、中证1000、创业板50的预期景气度均处于历史高位。
• 2021年因疫情低基数效应，财报景气度出现前高后低趋势。
• 宽基指数景气度趋势仍保持上行，但增速边际衰减。

4.2 大类板块景气跟踪

• 金融板块景气度趋势向上，预期盈利增速为17.6%。
• 消费板块景气趋势向下，预期盈利增速为28.1%。
• 医药板块景气度企稳回升，预期盈利增速为35%。
• 制造与科技板块处于景气提升趋势，预期盈利增速分别为65%和75%。
• 周期板块景气度接近2017年高点，预期盈利增速为186%。

4.3 重要行业景气跟踪

• 高景气行业：周期（炼化贸易、有色金属、钢铁、煤炭）与科技制造（电池、光伏、半导体）。
• 低景气潜在反转行业：社会服务、交通运输、化学制药。
• 各行业关键指标（如ROE、净利润增速、预期分位点、预期环比变动）可反映当前景气状态与趋势。

5. 总结

• 景气度在微观、中观、宏观层面相互影响，资金在不同层面均追逐高景气标的。
• 量化视角下的景气轮动指标（如复合景气度）在行业五分组下表现优异，年化多空收益达19.2%，信息比率1.62。
• 主动视角下，通过PB-ROE、PEG等框架进行行业中期比较，有助于判断配置性价比。
• 景气度跟踪是投资者把握市场趋势的重要手段，需关注趋势、边际变化、历史水平。
• 本文强调景气度研究的数据基础与模型局限性，提醒投资者注意风险提示与模型适用性。

风险提示

• 模型基于历史数据测算，未来市场可能发生重大变化。
• 本报告适用于专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，不适用于一般投资者。

特别声明

• 本报告风险等级为R3（中风险），仅限于开源证券客户使用。
• 报告内容仅反映分析人员的个人观点，不构成投资建议。

分析师承诺

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• 报告内容不构成投资决策唯一依据，建议投资者结合自身情况综合判断。