2018年量化投资策略报告：抽丝剥茧，透视行业和风格，重构A股量化分析框架-20180118-中泰证券-26页-1mb

A股量化投资策略分析报告总结

核心内容

本报告《抽丝剥茧：透视行业和风格，重构A股量化分析框架》是2018年的量化投资策略报告，旨在分析2017年以来A股市场特征的变化，并重新构建量化分析框架。报告指出，传统因子有效性下降，行业和风格因素成为研究重点。

主要观点

1. 行业相对表现的归因分析

   • 行业基本面属性与市场风格对行业相对收益的解释力相当，两者在行业轮动中均发挥重要作用。
   • 通过逐步回归模型，对行业相对收益进行分析，发现Beta系数、大小盘风格、周期性强弱和行业业绩四个维度对行业表现有显著影响。
   • 剔除微型股和Beta系数影响后，行业Alpha更能反映行业基本面的相对表现。

2. 大小盘风格的成因探索

   • A股市场的小盘股效应异常显著，远超美股，主要由壳价值驱动，而非单纯的成长性。
   • 小盘股的超额收益主要来源于借壳、重组、高送转等题材性因素，与业绩增长关系不大。
   • 壳价值驱动的小盘股主要集中在市值低于50亿的公司，其表现与IPO节奏和并购重组活跃度密切相关。

3. 行业聚类分析

   • 通过剥离非行业属性因素，将A股细分子行业聚类为五大板块：金融、周期-下游、周期-上中游、消费、成长。
   • 聚类结果表明，行业属性差异较大，适合构建个性化的选股模型。

4. 量化研究体系重构规划

   • 针对行业和风格两条主线，构建新的量化研究体系，包括：
     • 建立壳价值的量化分析方法，跟踪其对微型股的影响。
     • 完善行业轮动模型，结合行业Alpha和宏观经济环境。
     • 重构多因子选股体系，区分微型股和剔除微型股后的股票池，研究不同行业或板块的因子有效性。

5. 2018年投资观点

   • 回避小盘壳股：小盘壳股受监管趋严和IPO常态化影响，估值较高，继续寻底的可能性较大。
   • 关注次小盘股：50亿-200亿市值的次小盘股具有较高性价比，其表现更受基本面驱动。
   • 看好成长板块：成长板块（新兴行业）在剔除微型壳股后表现趋于正常，具有较好的中长期潜力。
   • 消费龙头短期需防钟摆：消费龙头长期逻辑向好，但短期估值偏高，需注意回调风险。

关键信息

• 行业归因分析：行业基本面属性与市场风格对行业相对收益的解释力相当，尤其在2017年之后，市场风格对行业表现的影响更为显著。
• 小盘股效应：小盘股超额收益主要由壳价值驱动，而非成长性，尤其是在2010年之后。
• 行业聚类：将A股细分子行业聚类为五大板块，有助于构建更有效的选股模型。
• 因子有效性差异：不同行业或板块的因子有效性存在显著差异，需构建行业专属的多因子体系。
• 2018年投资建议：
  • 小盘壳股继续寻底，估值仍未触底，且借壳难度增加。
  • 次小盘股性价比高，受壳价值影响较小，适合关注。
  • 成长板块（新兴行业）具有较好中长期潜力。
  • 消费龙头长期看好，但短期需警惕估值过高带来的回调风险。

图表目录概览

• 图表1：银行相对走势与市场指数负相关
• 图表2：中泰时钟一级行业列表
• 图表3：行业相对表现归因分析结果
• 图表4：A股小市值超额收益显著
• 图表5：美股市场的小盘股效应
• 图表6：A股市场的小盘股效应
• 图表7：小盘股的成长路径分析
• 图表8：小盘股走势与业绩关系不明显
• 图表9：每年涨幅前50个股的市值分布
• 图表10：每年涨幅前50个股的上涨原因分析
• 图表11：A股按市值分为五档的相对走势
• 图表12：A股小盘股相对大盘股的年度超额收益
• 图表13：剔除微型股和Beta系数影响前后行业相关系数对比
• 图表14：从行业属性将A股聚类为五大板块
• 图表15：五大行业板块相对走势（剔除微型股和Beta影响）
• 图表16：不同类型的重大重组事件分值
• 图表17：IPO家数、并购重组综合分数与微型股相对走势关系
• 图表18：五大行业板块Alpha收益及宏观经济环境
• 图表19-23：各板块相对走势与ROE关系
• 图表24：五大行业板块相对走势与小盘股对比
• 图表25：A股市值中位数和小于50亿市值家数占比
• 图表26：不同股票池中因子有效性对比
• 图表27：不同行业板块中因子有效性对比
• 图表28：2017年以来龙头股表现抢眼
• 图表29：小盘股（50亿以下）的相对走势和估值水平
• 图表30：IPO家数与借壳成功家数对比
• 图表31：A股市值80分位数与被借壳股平均市值
• 图表32-33：次小盘股估值和盈利增速
• 图表34：标普500科技行业市值占比上升
• 图表35：标普500中大市值公司占比
• 图表36：消费龙头与周期龙头的估值水平
• 图表37-40：消费龙头PE、PB及与全A指数比值

投资评级说明

• 股票评级：买入、增持、持有、减持，基于未来6~12个月相对基准指数的涨幅。
• 行业评级：增持、中性、减持，基于未来6~12个月对基准指数的涨幅。
• 基准指数：A股以沪深300为基准，美股以标普500或纳斯达克综合指数为基准。

风险提示

• 市场系统性风险
• 监管政策超预期变动

总结

本报告强调了行业和风格在量化投资中的重要性，特别是在市场风格变化和传统因子失效的背景下。通过剥离非行业属性因素，对行业进行聚类分析，有助于构建更有效的量化模型。同时，壳价值是小盘股表现异常的重要驱动因素，2018年投资需谨慎对待小盘壳股，关注次小盘股和成长板块的性价比与长期趋势。消费龙头虽长期看好，但短期需警惕估值过高的风险。报告建议投资者从行业和风格两个维度出发，重构量化投资体系，以应对市场变化。