2023年金融债中期策略：行业轮动下的金融债择券-20230524-华安证券-36页_1mb

行业轮动下的金融债择券总结

核心内容

2023年金融债择券策略强调把握行业轮动的周期性，不同金融主体在利差变动中的表现存在差异。核心内容包括银行债、券商债和租赁债的分析，以及如何通过区域、类型和品种视角进行择券。

主要观点

• 金融债定价逻辑：金融债的定价更侧重于资产质量的安全性，而非公司成长性。利差轮动主要取决于资产质量修复的路径与时间。
• 利差收窄顺序：利差收窄顺序为：国股大行 → 券商 → 中小银行/租赁公司 → AMC公司，其中国股大行利差收窄最快，而AMC公司最慢。
• 不同类型金融债的利差情况：
  • 券商债：利差整体下行，尤其是次级债。永续债与次级债利差稳定在13bp左右。
  • 租赁债：商租与金租走势分化。商租普通债与永续债利差稳定在45bp，金租次级债利差收窄幅度较大。
  • 银行债：国股大行流动性为定价核心，而中小银行/租赁公司则依赖资产质量修复。2023年银行债利差压缩空间较大，尤其在城农商行。
• 区域差异：利差收窄幅度较大的区域包括重庆、北京、江苏、广东、上海，而利差收窄较小的区域如江西、湖北、吉林、山东、浙江。
• 安全边际来源：
  • 中小银行资本补充债券：仍有较大“弹药”，如专项债、可转债、协议存款等方式。
  • 区域AMC参与不良资产处置：地方AMC公司对地方银行不良资产的收购与重组提供了安全边际。
  • 区域大型银行参与专项债：如东莞农商行与粤财控股的合作，为资本补充提供了有效路径。
• 监管视角：监管处罚对券商的合规性提出更高要求，机构更关注业务的合规性与风险控制。

关键信息

银行债

• 国股大行：信用溢价较低，流动性为择券核心。次级债与永续债利差收窄，但短端仍有收窄空间。
• 城农商行：利差收窄空间较大，尤其在普通债、二级资本债和永续债中。
• 区域分析：
  • 利差收窄前五：重庆（61bp）、北京（55bp）、江苏（46bp）、广东（45bp）、上海（45bp）。
  • 利差收窄后五：江西（-46bp）、湖北（7bp）、吉林（10bp）、山东（10bp）、浙江（12bp）。
• 资本补充债券：中小银行资本补充债券发行规模较大，部分省份如辽宁、山西、黑龙江承接主体较多。

券商债

• 基本面回稳：券商盈利回升，自营风险敞口收窄，机构关注点转向业务合规性。
• 利差结构：
  • 永续债与次级债利差稳定在13bp左右。
  • 普通债与永续债、次级债利差逐步收窄，中小券商利差仍处高位。
• 投资建议：关注股权变更、困境反转下的券商债投资机会。

租赁债

• 商租与金租走势分化：商租关注资产端收益率与负债端成本，金租关注资产端流动性与股东支持。
• 利差空间：商租普通债与永续债利差稳定在45bp，金租次级债利差收窄更为明显。
• 区域表现：商租与金租利差修复路径为电力系/飞机系 → 医院系/厂商系。

金融债择券策略

• 银行债：从类型、区域、品种视角择券，重点关注中小银行资本补充债券、区域农商行合并及省级农商行建立等改革带来的机会。
• 券商债：关注中小券商利差空间，尤其是次级债与永续债，同时留意业务合规性与股权变更带来的投资机会。
• 租赁债：商租关注资产质量与负债成本，金租关注资产端流动性与股东支持，优先选择次级债进行投资。

总结

金融债择券需结合行业轮动周期、资产质量修复路径、区域差异及安全边际来源进行综合分析。国股大行流动性为定价核心，券商债利差逐步收窄，租赁债走势分化，而中小银行资本补充债券与区域AMC参与不良资产处置为重要的安全边际来源。投资者应关注不同类型债券的利差变化趋势，结合监管动向与区域经济情况，合理配置资产。