20230312-浙商证券-纯债策略周报_复苏缓且长_久期不宜追_15页_2mb

债券市场专题研究总结

核心内容概述

本报告分析了当前债券市场的走势及策略，重点围绕利率、信用债、地产债、城投债、产业债和银行债展开。报告指出，当前债市不宜追涨，应注重防风险而非找机会，利率中枢震荡向上，长久期利率择时交易难度较大。同时，建议维持2-3Y基础仓位，3-5Y二级资本债作增强，并关注特定区域和行业的债券配置机会。

主要观点

1. 利率观点：当前债市不宜追涨

• 经济修复非单边：市场情绪容易受基本面数据影响，但整体修复节奏较缓。
• 利率中枢震荡：1年以上国债收益率下行走势更加陡峭，利率中枢震荡向上。
• 流动性冲击：3月地方债供给可能进一步放量，对流动性造成较强冲击。
• 消费数据预期：消费数据有再超预期的可能，但市场情绪偏脆弱，利率易上难下。
• 地产修复关键：地产投资和需求是影响长期利率走势的关键基本面变量，若地产数据超预期，国债利率中枢将明显跃升。
• 配置建议：建议在10Y国债收益率上行至3.0%以上时做配置仓位。

2. 信用观点：维持2-3Y基础仓位，3-5Y二级资本债作增强

• 信用债收益率下行：1Y和3Y中短票绝对估值分位数分别下降至75%和65%。
• 配置利差变化：1Y短久期AA信用债配置性价比下降，3-5Y中高等级信用债优势再现。
• 二级资本债推荐：建议关注3-5Y二级资本债，尤其是AA+等级，配置性价比更高。
• 建议：不建议加大配置7Y超长信用债，因配置利差恐继续压缩。

3. 地产债观点：旭辉地产债大幅折价，行业修复仍需时间

• 旭辉地产债表现：本周内旭辉地产债大幅折价，带动民营房企估值波动。
• 市场分化：央国企地产债估值相对平稳，市场分化仍在延续。
• 风险提示：旭辉地产债走势作为民企风向，需长期跟踪。

4. 城投债观点：建议配置中高等级、中短期城投债

• 多数区域信用利差下行：除特定区域外，多数省市城投债信用利差接近赎回潮前水平。
• 收益空间：广东、江苏、上海、重庆、福建等区域仍有收益挖掘空间。
• 配置建议：建议配置剩余期限在3Y内的中高等级、中短期城投债。

5. 产业债观点：钢铁1Y以内适当关注，煤炭重点关注3Y优质央国企债

• 钢铁债：需求回暖仍需等待，仅关注1Y以内AA、AA+等级品种。
• 煤炭债：行业景气度确认性高，可适当寻找3Y优质央国企债的期限溢价。

6. 银行债观点：关注3-5Y股份行二级资本债

• 银行次级债YTM下降：资本新规发布后的估值回调已基本结束。
• 推荐品种：建议关注3-5Y股份行二级资本债，尤其是AA+等级。

关键信息汇总

一、利率市场

• 10Y国债收益率：建议在上行至3.0%以上时做配置。
• 地方债供给：3月地方债供给可能放量，尤其下半旬对流动性冲击较大。
• 消费数据：消费数据可能超预期，但市场情绪脆弱，利率易上难下。
• 地产数据：地产投资和需求是影响长期利率走势的关键变量，若超预期，利率中枢将明显跃升。
• 流动性：广义流动性向实体倾斜，流动性紧平衡。

二、信用债市场

• 1Y和3Y中短票分位数：分别下降至75%和65%。
• 配置利差：1Y短久期AA信用债配置性价比下降，3-5Y中高等级信用债配置利差回升。
• 二级资本债：3-5YAA+二级资本债配置性价比更高，建议加大关注。

三、地产债

• 旭辉地产债：大幅折价，带动民营房企估值波动。
• 市场分化：央国企地产债估值平稳，民营房企仍有调整空间。

四、城投债

• 多数区域信用利差：已大幅下行，接近赎回潮前水平。
• 配置建议：推荐剩余期限在3Y内的中高等级、中短期城投债。
• 区域收益：广东、江苏、上海、重庆、福建等区域仍有收益空间。

五、产业债

• 钢铁债：需求回暖需等待，仅关注1Y以内AA、AA+等级品种。
• 煤炭债：行业景气度高，可关注3Y优质央国企债。

六、银行债

• 次级债YTM：资本新规发布后估值回调结束。
• 推荐品种：3-5Y股份行二级资本债，尤其是AA+等级。

风险提示

• 基本面超预期变动
• 货币和财政政策超预期
• 市场情绪波动
• 地产修复节奏不确定性

图表目录摘要

• 图1：国债收益率分位数走势
• 图2：10Y国债收益率变动
• 图3：国债期限利差走势
• 图4：各省市地方债发行计划
• 图5：地方债发行节奏
• 图6：多城地铁客运量变化
• 图7：拥堵延时指数
• 图8：国内航班执飞情况
• 图9：乘用车销量环比趋势
• 图10：30城新房成交面积当周绝对值
• 图11：18城二手房成交面积当周绝对值
• 图12：玻璃价格抬升
• 图13：螺纹钢产需同步修复
• 图14：M2-M1剪刀差
• 图15：2月居民存款回落，企业存款高增
• 图16：AAA中短票到期收益率走势
• 图17：中短票YTM及分位数分布
• 图18：组合配置利差
• 图19：配置利差分位数
• 图20：民企地产债成交情况
• 图21：央国企地产债成交情况
• 图22：各区域城投债信用利差
• 图23：各期限、等级城投债收益率走势
• 图24：1Y城投债AA-AA+等级利差与AA+-AAA等级利差接近
• 图25：3Y城投债AA-AA+等级利差与AA+-AAA等级利差差距
• 图26：各板块信用利差
• 图27：部分行业产业债信用利差走势
• 图28：5Y二级资本债分等级到期收益率走势
• 图29：二级资本债期限结构（AA+）

表格目录摘要

• 表1：2023年绝对估值分位数参考点位（中债到期收益率）
• 表2：商业银行二级资本债YTM分位数（2021.02.25-2023.03.10）

作者信息

• 分析师：高宇

• 执业证书号：S12305220220003

• 邮箱：gaoyu@stocke.com.cn

• 研究助理：葛山、汪梦涵、沈聂萍

• 邮箱：geshan@stocke.com.cn, wangmenghan@stocke.com.cn, shennieping@stocke.com.cn