宏观经济专题研究：巧用PMI衍生指标，破译经济密码-20211206-国信证券-16页_1mb

报告摘要

本报告聚焦于制造业PMI衍生指标的应用，旨在通过“轧差”和“组合”分析，挖掘经济基本面的前瞻性信号，为资产配置提供参考依据。报告从PMI分项指标出发，构建了三个梯队的衍生指标体系，并结合历史数据验证其对经济周期的提示作用。

PMI衍生指标是分析经济景气度的重要工具，能够提供比传统宏观指标更灵敏、更前瞻的信号。
第一梯队指标具有较强的前瞻性和相关性，包括：
- 供需变化：新订单 - 生产，用于跟踪产销率。
- 销售：原材料库存 - 产成品库存，用于前瞻主营业务收入。
- 经营规模：生产 - 雇员，用于判断企业经营规模变化。
第二梯队指标具有相关性但前瞻性不足，如：
- 库存：新订单 - 产成品库存，用于反映月环比变化。
- 内外需比例：新订单 - 出口订单，与出口依赖度有正向关联。
- 进出口规模：出口订单 - 进口，与进出口同比增速差值一致。
第三梯队指标更多反映结构性特征，对投研参考有限，如：
- 利润趋势：新订单 - 购进价格，与工业企业利润增速呈反向关系。
- 生产规模：采购量 - 购进价格，与经营成本增速呈正相关。
PMI与经济周期的关系：
- 新订单是PMI体系中最具前瞻性的指标。
- PMI衍生指标在2008年以来的几次经济周期转折点中表现出良好的提示作用。
- “销售”指标在多数情况下领先于名义增速拐点，是判断经济走势的重要参考。
- “供需变化”和“经营规模”指标则在不同阶段表现出同步或滞后特征。

通过PMI是否在荣枯线之上及环比变化，可判断经济状态并进行资产配置。
四象限模型中，不同经济状态对应不同资产表现：
- 荣枯线之上，边际好转：上证综指、南华工业回报率最高。
- 荣枯线之下，边际转弱：国债收益率最大跌幅，稳定股超额回报最高。
- 荣枯线之下，边际好转：周期、消费、成长风格均跑赢大盘。