人力资源服务行业深度：看好灵活用工细分赛道，详细对比龙头竞争力-20200530-广发证券-41页_1mb

人力资源服务行业深度总结

核心内容

人力资源服务行业在政策支持和产业升级的推动下，呈现出长期增长的趋势。2018年，中国内地人力资源服务市场规模达4085亿元，同比增长18.96%，增速领先全球。灵活用工作为行业的重要细分领域，仍有较大发展空间。目前，国内灵活用工渗透率仅为1.1%，远低于全球平均水平，且行业集中度较低，头部企业正通过内生增长和外延扩张提升市场占有率。

主要观点

• 行业增长潜力大：随着产业升级和专业化分工的发展，灵活用工有望成为用工模式变革的重要驱动力，尤其在新经济领域和民营企业中表现突出。
• 政策支持显著：近年来国家出台多项政策鼓励人力资源服务业发展，推动行业规范化和专业化。
• 龙头公司优势明显：科锐国际、万宝盛华、人瑞人才等龙头企业在灵活用工业务上增长迅速，且通过技术赋能和平台建设增强竞争力。
• 抗周期能力强：灵活用工在经济下行时能帮助企业降低成本，提升效率，具有一定的抗周期属性。

关键信息

行业规模与增长

• 2018年，中国人力资源服务市场规模达4085亿元，同比增长18.96%。
• 2014-2018年，行业复合增速为20.9%，高于全球平均水平。
• 灵活用工市场在2018年达到592亿元，14-18年复合增速为26.4%。

灵活用工与传统劳务派遣对比

行业政策支持

• 2007年国务院首次将人力资源服务业写入文件。
• 2014年人社部联合国家发改委、财政部发布《关于加快发展人力资源服务业的意见》，提出2020年产业规模超2万亿元。
• 2019年人社部发布《关于充分发挥市场作用促进人才顺畅有序流动的意见》，推动人才流动配置新格局。

龙头公司对比

• 科锐国际：2019年灵活用工业务营收27.7亿元，占比77.1%。公司积极布局粤港澳大湾区、长三角、成渝等经济圈，加强海外扩张。
• 万宝盛华：2019年灵活用工业务营收26.9亿元，占比88.3%。公司深耕大中华区，推出“All-in Staffing”战略，拓展金融行业。
• 人瑞人才：2019年灵活用工业务营收21.5亿元，占比94.0%。公司专注新经济行业，O2O模式提升服务效率，灵活用工流失率降至9.9%。

财务表现

• 营收与增速：2019年，科锐国际营收35.9亿元，人瑞人才30.4亿元，万宝盛华22.9亿元。科锐国际复合增速60.4%，人瑞人才23.3%，万宝盛华82.5%。
• 毛利率与费用：灵活用工业务占比上升导致毛利率下降。科锐国际和人瑞人才19年灵活用工毛利率分别为8.6%和8.9%，万宝盛华为11.3%。期间费用率下降，控费能力提升。
• 应收账款管理：2019年人瑞人才、科锐国际、万宝盛华的应收账款周转天数分别为54天、67天和53天，账期管理能力增强。

技术与平台建设

• 科锐国际：布局“一朵云”+“一个平台”，提升数字化服务能力。疫情期间推出“共享Recruiter”和“企业医务室”等服务。
• 人瑞人才：打造O2O人力资源生态系统，包括香聘平台、瑞聘系统、瑞云管理系统等，提升服务效率和客户粘性。
• 万宝盛华：加大AI和大数据投入，推出“天天U才”和“天天U单”平台，优化招聘流程。

投资建议

• 看好灵活用工细分赛道，认为龙头公司凭借内生和外延扩张，有望提升市占率。
• 建议关注科锐国际、万宝盛华和人瑞人才，尤其是其在灵活用工和新经济领域的布局。

风险提示

• 经济下行和疫情可能影响企业招聘需求。
• 人才流失风险，尤其在灵活用工业务中。

图表与数据索引

• 图1：我国人力资源服务市场规模（单位：十亿元）
• 图2：全球人力资源行业收入规模和增速
• 图3：2018-19年主要国家人力资源行业增速对比
• 图4：人力资源服务行业
• 图5：我国灵活用工、猎头和RPO业务市场规模（亿元）及增速
• 图6：2016年中国灵活用工渗透率仅为1.1%
• 图7：2018年灵活用工占所有员工的比例
• 图8：2018年灵活用工员工人数达到128.1万人
• 图9：2018年全国企业数量达到1857万家
• 图10：国内新经济行业14-18年复合增速（总商品交易额）
• 图11：近年来国内第三产业从业人员占比持续提升
• 图12：新经济、金融和地产灵活用工人数及复合增速
• 图13：灵活用工整体及部分行业员工每月服务溢价（元）
• 图14：2018年按聘用员工计的灵活用工市场份额
• 图15：2018年按灵活用工收益计的市场份额
• 图16：科锐国际各项业务营收规模（亿元）
• 图17：万宝盛华各项业务营收规模（亿元）
• 图18：人瑞人才各项业务营收规模（亿元）
• 图19：科锐国际、万宝盛华、人瑞人才19年各项业务营收占比
• 图20：科锐国际、万宝盛华、人瑞人才灵活用工营收（亿元）和同比增速
• 图21：科锐国际、人瑞人才管理的灵活用工人数（人）和同比增速
• 图22：人瑞人才灵活用工员工区域分布
• 图23：万宝盛华灵活用工员工分布
• 图24：科锐国际内地灵活用工营收和同比增速
• 图25：龙头公司前五大客户营收占比对比
• 图26：龙头公司最大客户营收占比对比
• 图27：人瑞人才灵活用工业务独角兽客户数量（个）以及营收占比
• 图28：人瑞人才灵活用工业务不同行业客户结构
• 图29：人瑞人才灵活用工业务新经济客户和经常性客户营收占比
• 图30：人瑞人才灵活用工业务不同行业职位安排
• 图31：科锐国际民营、国企和外资企业客户数量占比
• 图32：万宝盛华不同类别客户营收占比
• 图33：人瑞人才灵活用工各类岗位员工占比
• 图34：万宝盛华灵活用工各类岗位介绍职业的员工占比
• 图35：科锐国际2016年灵活用工岗位占比
• 图36：人瑞人才和科锐国际平均每名灵活用工员工创收
• 图37：科锐国际、人瑞人才、万宝盛华员工人数对比
• 图38：科锐国际、人瑞人才、万宝盛华人均创收（万元）
• 图39：科锐国际、人瑞人才、万宝盛华人均创利（万元）
• 图40：科锐国际、人瑞人才、万宝盛华灵活用工毛利率对比
• 图41：人瑞人才各项业务毛利率水平
• 图42：万宝盛华各项业务毛利率对比
• 图43：科锐国际各项业务毛利率对比
• 图44：科锐国际线上线下人力资源整体解决方案
• 图45：科锐国际主要线上人力资源服务平台
• 图46：人瑞人才O2O人力资源管理生态系统
• 图47：人瑞人才香聘平台注册人数和月活（右轴）
• 图48：人瑞人才19年灵活用工流失率为9.9%
• 图49：人瑞人才线上系统和平台服务流程
• 图50：万宝盛华主要线上人力资源服务平台
• 图51：强生控股和上海外服本次重组上市交易方案和股权结构
• 图52：上海外服面向不同细分市场的事业部组织架构
• 图53：2016-19年科锐国际、万宝盛华、人瑞人才营业收入规模(亿元)
• 图54：2016-2019年科锐国际、万宝盛华、人瑞人才营收增速
• 图55：2016-19年人力资源龙头公司归母净利润对比（亿元）
• 图56：2016-19年人瑞人才、万宝盛华经调整净利润（亿元）及同比增速
• 图57：2017-2019年上海外服营业收入及同比增速
• 图58：2017-2019年上海外服归母净利润及同比增速
• 图59：2016-2019年人力资源龙头公司报表披露毛利率对比
• 图60：2016-2019年人力资源龙头公司调整后毛利率对比
• 图61：2016-2019年人力资源龙头公司调整后净利率对比
• 图62：2016-2019年人力资源龙头公司销售费用率对比
• 图63：2016-2019年人力资源龙头公司管理费用率对比
• 图64：2016-2019年万宝盛华销售费用结构
• 图65：2016-2019年人力资源龙头公司研发费用率对比
• 图66：2016-2019年经营性现金净流量（亿元）
• 图67：2017-2019年经营性现金净流量同比增速
• 图68：2016-19年人力资源龙头公司应收账款周转天数对比

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重点公司估值和财务分析表

行业趋势与展望

• 灵活用工在新经济、金融、地产等领域渗透率较高，且服务溢价稳步提升。
• 龙头企业通过技术赋能和外延扩张提升竞争力，集中度有望进一步提高。
• 疫情后灵活用工模式被广泛接受，未来有望加速渗透至二三线城市。