资产管理行业资产配置研究专题之二十四：资管新规下的债券抛售压力测算-20180207-申万宏源-14页

资管新规下的债券抛售压力测算总结

核心内容

本报告分析了资管新规对债券市场可能带来的抛售压力，重点估算银行表外理财（非委外和委外）中剩余期限大于1.5年的债券规模，并探讨延长过渡期对缓解市场冲击的作用。

主要观点

• 资管新规背景：资管新规要求表外理财产品打破刚性兑付，实行净值化管理，且设置了1.5年的过渡期。
• 抛售压力来源：过渡期结束后，银行表外理财规模缩减，可能导致债券抛售，尤其是剩余期限大于1.5年的信用债。
• 影响测算：通过“抛售金额 / 过渡期时长 / 年成交金额”指标测算抛售对市场的影响，结果显示信用债受到的冲击远大于利率债。
• 过渡期延长期影响：若过渡期延长至3年，信用债抛售压力可从31.5%降至13.8%，明显缓解对市场的冲击。
• 实际抛售情况可能好于预期：投资者对银行理财的偏好转变需要时间，银行的营销能力和信誉可能减少抛售规模。

关键信息

银行表外理财非委外部分

• 利率债：剩余期限大于1.5年的规模约为1.36万亿。
• 信用债：剩余期限大于1.5年的规模约为6.81万亿。
• 投资比例：非保本理财中，利率债占比约8%，信用债占比约34%。

银行表外理财委外部分

• 利率债：剩余期限大于1.5年的规模约为1.84万亿。
• 信用债：剩余期限大于1.5年的规模约为2.65万亿。
• 投资比例：委外理财中，利率债占比约20%，信用债占比约89%。

抛售压力测算

• 利率债冲击度：在30%抛售比例下，冲击度为1%。
• 信用债冲击度：在30%抛售比例下，冲击度高达31.5%。
• 过渡期影响：
  • 1.5年过渡期：信用债冲击度为31.5%。
  • 3年过渡期：信用债冲击度降至13.8%。
  • 5年过渡期：信用债冲击度降至7.5%。
  • 7年过渡期：信用债冲击度降至3.8%。

抛售趋势与市场影响

• 理财规模缩减：资管新规可能导致银行理财规模缩减，从而引发债券抛售。
• 流动性差异：银行理财资金池模式下，资产流动性较弱，大规模赎回可能对市场造成更大冲击。
• 替代品有限：目前基金等产品风险较大，缺乏表外理财的替代品，投资者可能不会迅速转向其他产品。
• 承接可能性：银行可通过表内信贷和保本理财承接部分表外理财规模，但受制于单行限制，可能需跨行承接。

结构与方法说明

数据来源与估算方法

• 中债登数据：作为主要数据来源，占市场64%的债券托管量，代表其他托管机构情况。
• 银行理财数据：来自中国理财网，用于估算表外理财规模及投资结构。
• 券商数据：用于估算委外机构的债券配置偏好。

假设说明

• 假设各机构的债券剩余期限配置偏好相同，可能存在偏差。
• 假设银行理财的债券配置比例与整体理财配置比例一致。
• 假设非委外理财和委外理财的抛售比例均为30%。

总结

资管新规将对债券市场造成显著影响，尤其是信用债。根据测算，若过渡期为1.5年，信用债抛售压力高达31.5%，对市场冲击巨大。然而，若延长过渡期至3年，信用债抛售压力可降至13.8%，明显缓解冲击。此外，投资者对理财的偏好转变可能较为缓慢，实际抛售规模可能好于预期。银行可通过表内承接方式减轻抛售压力，但具体操作仍有待观察。