全球资产配置热点聚焦系列之八：“五问”拜登财政组合拳-20210430-申万宏源-34页_1mb

拜登财政组合拳分析总结

核心内容

拜登政府推出的财政政策组合拳主要包括两部分：美国就业计划（基建）和美国家庭计划（富人税），旨在通过增加政府投资和调整税收结构来刺激经济并改善收入分配。该计划包含2.35万亿美元的基建投资和1.8万亿美元的家庭支出计划，并配套企业税改和富人税。

主要观点

• 推出节奏快于预期：拜登政府在上任后不到一个月即推出基建和企业税改计划，显示出其推动经济复苏的迫切性。
• 投资规模略低于预期：基建投资计划预计8年内完成，每年约GDP的1%，低于竞选期间的预期。
• 医疗护理投资超预期：在基建投资结构中，医疗护理投资占比达17%，远高于其他部分。
• 企业税改对盈利有负面影响：提高企业所得税率和海外利润征税将对美股盈利产生约10.5%的冲击，主要影响能源、原材料和信息技术行业。
• 富人税增加微观结构风险：提高资本利得税将削弱富人通过长期持有资产避税的优势，增加市场波动性。
• 全球加税趋势可能形成：拜登政府推动OECD双支柱谈判，可能引发全球新一轮加税潮。
• 对全球需求拉动有限：与中国的“四万亿”计划相比，美国基建对全球需求的外溢效应较弱。

关键信息

拜登财政组合拳内容

• 美国就业计划：2.35万亿美元，主要投资于交通基础设施、制造业、医疗护理、住宅及公共设施、电网与宽带建设等。
• 企业税改：15年内征收2万亿美元，提高国内企业所得税率，打击跨国企业避税行为。
• 美国家庭计划：1.8万亿美元，涵盖儿童、教育、医疗、税收减免等支出，配套富人税计划。

基建计划影响

• 对美国经济的刺激：基建计划有助于强化资本开支回升，预计未来8年平均提升GDP增速0.3个百分点。
• 对全球需求的影响：相比中国“四万亿”计划，美国基建外溢效应有限，难以形成大宗商品超级周期。
• 对A股和新兴市场的潜在影响：美国基建计划可能带来结构性机会，但需关注美债收益率上升对流动性的影响。

企业税与富人税影响

• 企业税对盈利的冲击：标普500成分股2022年EPS受到约10.5%的负面冲击，主要影响能源、原材料和信息技术行业。
• 富人税对市场结构的影响：提高资本利得税将增加资产的微观结构风险，可能加剧风险资产波动。
• 全球加税趋势：美国可能推动全球最低税率和数字税，对跨国企业形成压力。

落地节奏与潜在风险

• 落地时间：中性情景下，预计在2021年Q4通过，乐观情景下可能在Q3通过。
• 民主党内部分歧：可能影响最终计划规模，导致部分项目被削减。
• 债务上限谈判：可能影响后续财政政策的执行空间，需关注两党博弈对资本市场的影响。

对资产价格的影响

• 美元与美债利率：若政策顺利落地，可能推升美债收益率，利好美元。
• 美股波动性：企业盈利受冲击叠加政策预期，可能导致美股波动加大，风格从科技成长向价值转变。
• 资本利得税的影响：可能对美股和比特币等高估值资产形成短期扰动，但不改变长期趋势。
• A股表现：当前性价比弱于2012年，叠加美国经济预期，对A股的潜在利多效应有限。

结构清晰内容

拜登组合拳与预期差异

1. 推出节奏快于预期：拜登政府迅速推出基建和税改计划，显示其推动经济的决心。
2. 投资规模略低于预期：投资完成时间和节奏略低于预期，但总规模符合预期。
3. 医疗护理投资超预期：在基建结构中，医疗护理投资占比高，显示政策重点。

基建计划对经济的刺激

1. 规模最大：这是金融危机后美国最大的基建刺激计划。
2. 强化资本开支：有助于推动资本开支回暖，提升GDP增速。
3. 外溢效应有限：相比中国“四万亿”计划，对全球需求拉动作用较小。

企业税与富人税的外溢效应

1. 对盈利的冲击：企业加税将对盈利形成负面影响，特别是能源、原材料和信息技术行业。
2. 富人税影响投资行为：提高资本利得税将增加资产的微观结构风险。
3. 全球加税趋势：美国可能带动全球新一轮加税潮，影响跨国企业。

落地节奏与潜在风险

1. 预计在2021年Q4落地：但存在节奏超预期的上行风险。
2. 民主党内部分歧：可能导致最终计划规模缩减。
3. 债务上限谈判：可能影响财政政策的实施空间。

对资产价格的影响

1. 美元与美债利率：政策落地可能推升美债收益率，利好美元。
2. 美股波动性：企业盈利受冲击，叠加政策预期，可能导致美股波动加大。
3. 资本利得税的影响：可能对高估值资产形成短期扰动。
4. A股表现：性价比弱于2012年，对A股潜在利多效应有限。

图表概览

• 图1：美国就业计划（2.35万亿美元）。
• 图2：企业税改计划（2万亿美元）。
• 图3：美国家庭计划（1.8万亿美元）。
• 图4：美国基建投资历史。
• 图5：美国基建投资结构。
• 图6：全球基建水平排名。
• 图7：美国基础设施评级。
• 图8：两党对基建的共识与分歧。
• 图9：联邦政府转移支付比例。
• 图10：基建计划中传统基建占比。
• 图11：固定资产投资金额。
• 图12：美国政府投资预测。
• 图13：政府总投资增速预测。
• 图14：政府与私人投资负相关性。
• 图15：长期资本开支增速预测。
• 图16：美国资本开支回暖。
• 图17：拜登基建强化资本开支。
• 图18：美国经济结构。
• 图19：奥巴马法案的财政乘数。
• 图20：不同财政乘数下的GDP增速预测。
• 图21：对比不同国家的基建投资占GDP比重。
• 图22：中国“四万亿”计划的社融增量。
• 图23：美国基建对大宗商品的影响。
• 图24：美国对中国产出影响最大的行业。
• 图25：美国细分行业对中国各行业的拉动产出。
• 图26：1970年后美国加税情况。
• 图27：标普500的有效税率。
• 图28：企业所得税上调对行业的影响。
• 图29：特朗普税改后有效税率变化。
• 图30：海外最低税率上调对行业的影响。
• 图31：实际税率较低的行业。
• 图32：剔除房地产后的有效税率分布。
• 图33：标普500各行业盈利冲击。
• 图34：富人税对财政收入的贡献。
• 图35：资本利得税对经济的影响。

总结

拜登财政组合拳旨在通过基建和税改来刺激经济，但其实施面临诸多挑战，包括财政压力、民主党内部分歧以及对全球市场的影响。虽然基建计划可能带来一定的经济刺激，但其外溢效应有限，且企业税和富人税可能对美股盈利和波动性产生负面影响。整体来看，拜登政策对资产价格的影响较为复杂，需密切关注政策落地节奏和全球市场反应。