百利天恒（688506）总结
核心内容
百利天恒是一家专注于创新药物研发的公司，其核心产品BL-B01D1（EGFRxHER3双抗ADC）在国内外均取得了重要进展。公司与BMS达成全球合作协议，BL-B01D1在海外已启动首个注册临床试验，并计划在2025年底在国内申报上市。此外，公司还计划在2025年内申报首个核药产品的IND。
主要观点
临床进展
- BL-B01D1：BMS启动了BL-B01D1在一线治疗不适用PD-(L)1的三阴乳腺癌（TNBC）患者中的首个海外注册临床试验IZABRIGHT-Breast01，计划入组560例患者，预计2025年7月首例患者入组，主要终点为PFS。
- 国内进展：BL-B01D1在国内已开展9项实体瘤适应症的3期临床试验，有望在2025年底提交首个适应症的上市申请。
- 其他试验：2025年还将关注BL-B01D1在SCLC、罕见突变NSCLC等适应症的POC数据读出，以及与奥希替尼联合治疗EGFR突变NSCLC的2期临床数据。
财务预测
- 估值目标：基于DCF法和NPV法，公司目标市值为1337亿元人民币，对应股价为333.52元，维持“买入”评级。
- 财务指标：
- 营业收入预计在2024年大幅增长至58.23亿元，但随后在2025年和2026年出现下滑，2027年有望回升。
- 归母净利润在2024年达到37.08亿元，但2025年和2026年预计为负值，2027年有所改善。
- 毛利率保持在较高水平，预计在2025年至2027年间维持在89%-90%之间。
- 销售净利率和净利润增长率在2025年和2026年为负，2027年有所回升。
风险提示
- 研发或销售不及预期：药物研发和市场推广可能面临不确定性。
- 行业政策风险：监管政策变化可能对公司业务产生影响。
关键信息
股票数据
- 昨收盘：291.51元
- 目标价：333.52元
- 总股本/流通：4.01亿股 / 0.92亿股
- 总市值/流通：1168亿元 / 268.39亿元
- 12个月内最高/最低价：297.86元 / 120.78元
资产负债表（单位：亿元）
| 项目 |
2023A |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 货币资金 |
4.04 |
32.20 |
24.21 |
10.03 |
3.55 |
| 应收和预付款项 |
1.75 |
2.00 |
1.30 |
1.24 |
2.06 |
| 存货 |
1.41 |
1.62 |
1.50 |
1.52 |
2.42 |
| 其他流动资产 |
0.56 |
27.25 |
27.64 |
27.52 |
28.14 |
| 流动资产合计 |
7.76 |
63.07 |
54.66 |
40.30 |
36.17 |
| 资产总计 |
14.25 |
71.37 |
63.92 |
50.46 |
47.18 |
| 短期借款 |
2.75 |
5.96 |
5.96 |
5.96 |
5.96 |
| 应付和预收款项 |
3.39 |
4.98 |
4.63 |
4.68 |
7.46 |
| 长期借款 |
1.84 |
11.89 |
11.89 |
11.89 |
11.89 |
| 负债合计 |
12.73 |
32.51 |
29.88 |
29.72 |
34.99 |
| 股东权益合计 |
1.52 |
38.86 |
34.03 |
20.73 |
12.18 |
现金流量表（单位：亿元）
| 项目 |
2023A |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 经营性现金流 |
-6.15 |
40.59 |
-6.31 |
-11.93 |
-4.22 |
| 投资性现金流 |
-0.82 |
-25.65 |
-1.41 |
-1.50 |
-1.50 |
| 融资性现金流 |
0.91 |
12.74 |
-0.76 |
-0.76 |
-0.76 |
| 现金增加额 |
-6.09 |
28.16 |
-7.99 |
-14.19 |
-6.48 |
利润表（单位：亿元）
| 项目 |
2023A |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 营业收入 |
5.62 |
58.23 |
26.40 |
22.97 |
40.53 |
| 营业成本 |
2.29 |
2.64 |
2.46 |
2.48 |
3.96 |
| 营业利润 |
-7.69 |
39.79 |
-5.32 |
-13.30 |
-8.55 |
| 净利润 |
-7.80 |
37.08 |
-5.32 |
-13.30 |
-8.55 |
投资评级说明
行业评级
- 看好：行业整体回报高于沪深300指数5%以上。
- 中性：行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间。
- 看淡：行业整体回报低于沪深300指数5%以下。
公司评级
- 买入：预计个股相对沪深300指数涨幅在15%以上。
- 增持：预计个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间。
- 持有：预计个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间。
- 减持：预计个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间。
- 卖出：预计个股相对沪深300指数涨幅低于-15%。
预测指标（单位：% 或 元）
| 指标 |
2023A |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 毛利率 |
59.19% |
95.46% |
90.69% |
89.19% |
90.23% |
| 销售净利率 |
-138.91% |
63.67% |
-20.15% |
-57.91% |
-21.10% |
| 净利润增长率 |
-176.40% |
575.02% |
-114.34% |
-150.10% |
35.70% |
| ROE |
-513.91% |
95.41% |
-15.62% |
-64.14% |
-70.18% |
| ROA |
-45.69% |
86.60% |
-7.86% |
-23.26% |
-17.52% |
| ROIC |
-91.29% |
58.26% |
-8.92% |
-30.86% |
-24.01% |
| EPS |
-1.95 |
9.25 |
-1.33 |
-3.32 |
-2.13 |
| PE |
— |
20.73 |
— |
— |
— |
| PB |
369.39 |
19.79 |
34.35 |
56.38 |
95.95 |
| PS |
99.84 |
13.20 |
44.28 |
50.90 |
28.84 |
| EV/EBITDA |
-82.70 |
19.90 |
-268.90 |
-96.81 |
-163.77 |
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