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电子烟行业总结：长坡厚雪，监管规范后行业迎高质量发展

核心内容

电子烟行业在政策规范后，迎来高质量发展阶段。监管主体明确，民营资本合法性确认，市场集中度有望提升。主要政策方向包括：完善市场准入机制、限制口味、提升电子烟税率。短期来看，Q4电子烟行业景气度有望好转，长期来看，烟草龙头企业加速无烟转型。

主要观点

政策解读与推演

• 近期政策事件：

  • 11月22日，电子烟国标进入起草阶段。
  • 11月25日，深化“证照分离”改革。
  • 11月26日，《烟草专卖法实施条例》正式施行，确认电子烟行业合法地位，结束“一刀切”风险。

• 政策趋势推演：

  • 完善市场准入机制：分环节建立牌照/资质管理体系，促进行业集中度提升。
  • 限制口味：参考美国政策，国内可能控制烟油添加剂成分，间接影响口味多样性。
  • 税率提升：参考日本经验，电子烟税率或提升至卷烟的80%，但对财政税收影响有限。

行业景气度判断

• 国内：

  • Q4电子烟终端门店经营状况有望环比改善。
  • HNB市场发展预期提振，中烟海外试销加速。
  • 国内HNB厂商有望稳步跟进，云烟“双响”产品表现良好。

• 国外：

  • 各国电子烟监管政策加快出台。
  • 英国计划将电子烟纳入处方药辅助戒烟，提升其医疗价值。
  • 马来西亚雾化电子烟有望合法化，推动行业发展。

关键信息

国内政策与市场表现

• 电子烟正式参照卷烟监管，监管主体明确。
• 品牌商、代理商、零售商需取得相应许可证，推动行业规范化。
• 电子烟终端门店经营情况在Q3略有放缓，Q4有望改善。
• 悦刻市占率持续提升，品牌力与产品力凸显。
• 云烟HNB产品“双响”市场反响较好，国内厂商有望跟进。

国外政策与市场表现

• 菲莫国际HNB产品渗透率持续提升，预计2023年、2025年无烟产品营收占比分别达到40%、50%。
• 英美烟草新型烟草产品市占率提升，用户数不断扩大。
• 日本HNB产品加税后税收改善，政策影响有限。

投资建议

• 重点推荐：万顺新材，锂电铝箔投产先锋，进入高质量增长新阶段。
• 持续推荐：太阳纸业，估值处于历史底部，具备成本控制与多元化经营优势。
• 关注：山鹰国际，拥有海外产线布局和国废渠道建设。

风险提示

• 宏观经济增长不及预期，导致居民购买力下降。
• 地产调控严峻，对下游家居需求产生负面影响。

行业走势与市场数据

• 国内电子烟终端门店经营情况：8-10月收入分布变化不大，Q4有望改善。
• 电子烟制造商业绩：思摩尔国际和华宝国际2021H1毛利率提升，净利润大幅增长。
• 海外烟草龙头表现：菲莫国际和英美烟草在HNB和新型烟草产品上表现良好，盈利稳定。

总结

电子烟行业在政策规范后，进入高质量发展阶段，市场集中度有望提升。国内监管政策推动行业规范化，限制口味和提升税率将对行业短期造成一定影响，但长期来看，行业发展空间广阔。海外电子烟市场加速规范化，烟草龙头加速无烟转型，显示对新型烟草长期发展的信心。投资建议聚焦于具备技术优势、品牌力强及海外布局的企业。