长城汽车（601633）总结
核心内容
2022年5月，长城汽车实现销量80,062辆，环比增长48.88%，产量84,228辆，环比增长52.46%。尽管1-5月累计销量同比下滑19.36%，但公司销量已逐步恢复，显示出较强的疫后修复能力。下半年，公司计划推出多款新车，进一步优化产品结构与技术升级，提升利润水平。
主要观点
- 销量恢复：5月销量显著回升，尤其是欧拉和坦克品牌表现突出，其中欧拉品牌销量同比增长199.36%，环比增长248.7%；坦克品牌销量同比增长31.66%，环比增长32.2%。
- 产品结构优化：基于柠檬、坦克和咖啡智能三大技术品牌的车型占比达64.1%，智能化车型占比达82.9%，公司正向“高价值、智能化”转型。
- 政策利好：受益于乘用车购置税减免政策和新能源汽车下乡政策，公司约70%在售车型可享受购置税减免，预计下半年销量有望进一步增长。
- 技术升级：公司计划发布GEEP4.0电子电器架构，将混动和纯电车型优先搭载，后续扩展至全系车型；GEEP5.0研发启动，目标于2024年实现产品落地。
- 投资建议：公司被给予“买入”评级，预计2022-2024年净利润分别为83.87亿元、110.03亿元、146.02亿元，对应PE分别为39.28倍、29.94倍、22.56倍。
关键信息
5月产销数据
- 销量：80,062辆（环比+48.88%，同比-7.94%）
- 产量：84,228辆（环比+52.46%，同比+4.12%）
- 哈弗H6销量：20,100辆
- 哈弗品牌销量：41,748辆（环比+43.34%）
- WEY品牌销量：2,520辆（环比+9.9%）
- 长城皮卡销量：17,008辆（环比+28.79%）
- 坦克品牌销量：8,018辆（环比+32.2%）
- 坦克500累计销量：2,500辆
新车发布计划
- 欧拉品牌：计划推出三款猫系新车，包括已预售的芭蕾猫，以及闪电猫和朋克猫（下半年发布）
- 哈弗品牌：6月6日发布哈弗大狗追猎版，提供1.5T/2.0T两种动力模式，价格区间为14.89-16.79万元
- 坦克品牌：计划推出坦克300新版和坦克700
- WEY品牌：计划推出WEY牌圆梦
- 沙龙品牌：计划推出沙龙机甲龙
技术升级
- GEEP4.0电子电器架构将于2022年发布，优先搭载混动和纯电车型，后续扩展至全系
- GEEP5.0研发启动，目标于2024年实现全车100% SOA
购置税减免政策
- 5月31日财政部、税务总局发布政策，覆盖1.6L至2.0L车型
- 哈弗、WEY、坦克多款车型将享受购置税减免，欧拉好猫、欧拉好猫GT被纳入新能源汽车下乡活动目录
财务预测
- 2022-2024年净利润：83.87亿元、110.03亿元、146.02亿元
- 每股收益（EPS）：0.91元、1.19元、1.58元
- 市盈率（P/E）：39.28倍、29.94倍、22.56倍
- 市净率（P/B）：4.75倍、4.25倍、3.72倍
- EV/EBITDA：18.87倍、14.70倍、10.75倍
风险提示
- 新车交付量不及预期
- 新能源汽车渗透率增长不及预期
- 芯片及动力电池供应不稳定
- 原材料价格涨幅过大
- 疫情影响销售
- 新产品推出不及预期
财务状况
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 货币资金 |
14,588.46 |
33,047.56 |
50,067.12 |
75,626.30 |
111,099.88 |
| 流动资产合计 |
98,903.67 |
108,093.57 |
126,585.51 |
174,939.81 |
200,656.29 |
| 资产总计 |
154,011.49 |
175,408.02 |
185,521.25 |
232,426.27 |
256,438.35 |
负债和股东权益（单位：百万元）
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 负债合计 |
96,669.64 |
113,279.54 |
116,239.93 |
154,989.17 |
167,997.43 |
| 股东权益合计 |
57,341.85 |
62,128.48 |
69,281.33 |
77,437.11 |
88,440.92 |
利润表（单位：百万元）
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入 |
103,307.61 |
136,404.66 |
174,597.97 |
219,993.44 |
272,791.87 |
| 归属于母公司净利润 |
5,362.49 |
6,726.09 |
8,387.32 |
11,002.87 |
14,601.81 |
财务比率
| 比率 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 毛利率 |
17.21% |
16.16% |
17.20% |
17.20% |
17.50% |
| 净利率 |
5.19% |
4.93% |
4.80% |
5.00% |
5.35% |
| ROE |
9.35% |
10.83% |
12.11% |
14.21% |
16.51% |
| ROIC |
12.46% |
10.59% |
22.68% |
49.21% |
-1209.15% |
营运能力
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 应收账款周转率 |
28.98 |
21.75 |
21.75 |
21.75 |
21.75 |
| 存货周转率 |
15.04 |
12.71 |
15.02 |
14.24 |
14.04 |
| 总资产周转率 |
0.77 |
0.83 |
0.97 |
1.05 |
1.12 |
投资建议与评级
- 投资评级：买入（维持评级）
- 当前价格：35.58元
- 目标价格：未明确
- 6个月预期相对收益：20%以上
股价走势与相关报告
- 股价走势图：如图1所示
- 相关报告：
- 《长城汽车-季报点评：Q1营收超预期，产品结构改善，单车收入增加，后续有望量价齐升》（2022-04-26）
- 《长城汽车-年报点评报告：全年营收及销量稳步提升，品牌向上中长期发展势头向好》（2022-03-31）
- 《长城汽车-公司点评：产销受ESP供应影响，3月有望实现同比正增长》（2022-03-10）
作者信息
- 分析师：于特
- 执业证书编号：S1110521050003
- 邮箱：yute@tfzq.com
