20210329-中泰证券-宏观策略专题报告_补库存要靠哪些行业__14页_1mb

报告摘要

补库存要靠哪些行业？总结

核心内容

2021年年初以来，工业企业进入新一轮补库周期，整体呈现主动补库存趋势。这一趋势的驱动因素主要来自外需的强劲表现，而非内需的明显复苏。各行业在库存水平上呈现分化特征，部分行业持续去库，部分则处于补库阶段。报告从宏观到中观层面分析了工业企业库存周期、行业库存差异及未来补库动力来源。

主要观点

工业企业整体仍处于主动补库阶段：
2021年前两月，规模以上工业企业营收增速显著回升至45.5%，库存增速也升至8.6%。库存销售比降至0.27，低于过去两年同期水平，表明库存处于相对低位，补库空间仍存在。
制造业PMI中原材料和产成品库存持续震荡上行，进一步验证了企业补库存的主动性。
地产链持续去库，去化速度偏慢：
房地产行业自疫情后开启去库进程，但速度缓慢。2020年商品房销售面积增速接近3%，待售面积与2019年底基本持平。2021年2月末待售面积增速转负至-1.1%，但主要受高基数影响，去库仍需时间。
乘用车行业厂商和经销商同步补库：
随着需求恢复，乘用车厂商库存由被动去化转为主动补库。经销商库存系数降至1.68，处于低位，预计在需求稳定恢复下，库存回补将延续。
钢铁行业社库去化加速，厂库去化较缓：
钢材社会库存持续去化，尤其是3月以来速度加快。但钢厂库存仍处于除2020年外的同期新高，去化速度弱于2020年，反映下游拿货意愿偏弱。
水泥行业被动去库，库容比降至历史低位：
水泥库存作为短期供需指标，库容比连续三周下滑至14年以来的同期新低，反映开工旺季带动供需两旺，库存被动去化。
化工行业主动补库有望延续：
2020年底以来，化工行业库存增速企稳回升，进入主动补库阶段。PTA-聚酯切片-涤纶长丝POY产业链价格高位运行，开工率高于2020年同期，供需两旺支撑补库持续。
装备制造行业多数处于补库阶段：
通用设备、专用设备、铁路船舶和电气机械等行业库存增速震荡上行，出口高景气带动补库。但计算机通信设备行业因前期库存积压，补库动力仍需时间。
煤炭行业库存进入主动去化阶段：
动力煤库存因电厂日耗增速上行而被动去化，春节后虽短暂回补，但随后库存增速再次转负，表明去化进入主动阶段。
有色金属行业分化明显：
铜库存持续回补，铝库存则可能随经济恢复进入去库阶段。LME和COMEX铜库存均呈上升趋势，而LME铝库存短期攀升，后续或转为去库。

补库动力来源

外需强劲是主要驱动因素：
2021年前两月我国出口金额同比增速超过60%，即使考虑低基数效应，仍属高位。海外疫情反复及疫苗覆盖率不足，支撑出口高景气，从而带动工业企业补库。
内需拉动作用减弱：
地产投资受限，政策“房住不炒”基调下房企拿地意愿不强，导致地产链去库，对整体补库的拉动作用减弱。同时，“政府降杠杆”影响基建投资，进一步削弱内需对补库的支撑。
PPI回升预示补库进程未完：
PPI同比增速自去年6月触底回升，预计将在今年二季度达到高点，意味着工业企业补库存进程仍将持续。

风险提示

政策变动
经济恢复不及预期

行业库存差异一览

行业	库存趋势	补库/去库原因
地产链	去库	去化速度慢，政策限制拿地意愿
乘用车	补库	需求恢复，厂商和经销商同步补库
钢铁	社库去化加速，厂库去化较缓	开工旺季，下游拿货意愿偏弱
水泥	被动去库	开工转旺，库存作为短期供需参考
化工	主动补库	需求持续恢复，产业链价格高位运行
装备制造	补库	出口高景气带动，部分行业库存待消化
煤炭	主动去库	电厂日耗增速回落，库存持续下降
有色（铜）	回补	全球需求回升，库存低位
有色（铝）	待去库	随经济恢复，库存可能逐步释放