黄金行业深度研究报告：贵金属周期历史复盘与展望，关注相关受益标的-20230428-华创证券-19页_1mb

黄金行业深度研究报告总结

核心内容

本报告通过对三场黄金专家线下沙龙交流内容的整理，深入分析了黄金市场的周期表现、影响因素、回调风险及未来走势，并提供了相关受益标的建议。

主要观点

1. 黄金历史周期表现

• 1990年至2023年，黄金价格整体处于上行周期，与全球货币体系变化密切相关。
• 1990-2000年，黄金价格低位运行，受益于全球一体化进程和美元地位的增强。
• 2000-2010年，黄金进入小牛市，受益于欧元诞生和全球信用货币体系弊端显现。
• 2010-2019年，黄金价格下跌并处于盘整，直到2019年疫情爆发，金价中枢开始抬升。
• 2022年以来，金价持续上涨，主要因美联储加息周期接近尾声，利率预期变化成为关键。

2. 当前黄金行业与历史周期的相似性

• 2022年下半年至2023年：与2018-2019年周期相似，表现为美国失业率接近历史低位，美联储加息周期接近尾声。
• 2020年至今：与1970年代相似，表现为通胀与失业率无直接关系，GDP增长对失业率影响更大。

3. 影响黄金价格的核心因素

• 长周期：美元在全球货币体系中的地位是决定金价的敏感因素。
• 中周期：实际利率是影响金价的核心因素之一，但非决定性因素；地缘政治也可能成为影响因素之一。
• 短周期：最近一波金价上涨的主要驱动力是加息放缓，市场对美联储加息周期结束的预期增强。

4. 短期回调风险因素

• 银行流动性风险：若银行风险上升为系统性流动性风险，黄金可能与其他资产一样被抛售。
• 利率预期差：若市场过度计入美联储降息预期，可能导致金价回调。
• 经济衰退与美联储政策转向：若美国经济衰退或美联储加息周期提前结束，可能对金价产生负面影响。

5. 美联储未来是否还会加息

• 蒋舒：预计美元加息周期可能要到今年三季度才结束。
• 李冈峰：美国高债务水平使得加息难以长期维持，且加息对通胀回落的推动作用有限。

关键信息

1. 黄金价格与宏观经济的关系

• 黄金价格在经济衰退或货币宽松背景下通常表现较好。
• 实际利率与黄金价格呈显著负相关，美元实际利率是判断金价走势的重要依据。
• 美国CPI虽已见顶，但持续性可能超预期，需关注服务业和住房数据。

2. 黄金市场供需结构

• 供给：矿产金供给周期长，影响金价长期走势；再生金供给弹性大，对金价波动敏感。
• 需求：首饰需求季节性明显，投资需求（如ETF、金条）对金价影响最为直接，工业需求影响最小。

3. 黄金市场领先指标

• 金银比：金银比上升反映市场情绪悲观，下跌反映市场情绪乐观。
• 北美金矿股票指数：作为美元金价的领先指标，指数下降代表市场对金价看涨。

建议关注的受益标的

• 国内黄金企业：中金黄金、山东黄金、招金矿业、紫金矿业、银泰黄金、赤峰黄金、湖南黄金、四川黄金、西部黄金、恒邦股份、玉龙股份、鹏欣资源。

风险提示

• 美国CPI超预期：可能影响美联储政策走向。
• 美联储加息超预期：可能推高美元实际利率，压制金价。
• 海外衰退超预期：可能加剧美元走强，对黄金形成压力。

投资逻辑

黄金兼具商品属性和金融属性，其价格走势受美元地位、实际利率、地缘政治及市场情绪等多重因素影响。当前金价处于上行周期，但未来存在回调风险，需关注美联储加息周期的结束及市场预期变化。此外，黄金ETF和期货市场持仓变化是中短期金价变化的直接因素。

报告亮点

• 基于专家沙龙内容，系统梳理黄金市场的周期特征与影响因素。
• 提供多个领先指标，帮助投资者判断黄金走势。
• 分析了当前黄金市场与历史周期的相似性及不同点，为投资决策提供参考。

图表目录摘要

• 图表1：1971年后浮动金价开启
• 图表2：1995年以来黄金价格走势
• 图表3：全球货币体系变化
• 图表4：美国失业率
• 图表5：美元指数与黄金价格对比
• 图表6：2022年几种大类资产收益率对比
• 图表7：黄金和白银价格走势
• 图表8：2022年白银下游结构
• 图表9：2022年黄金下游结构
• 图表10：2023年2月全球支付货币份额占比
• 图表11：美元占外储比例走势图
• 图表12：IMF外汇储备货币构成
• 图表13：全球央行购金情况
• 图表14：俄罗斯央行本世纪累计增持黄金储备
• 图表15：黄金价格与CPI关系
• 图表16：美债隐含通胀预期与金价关系
• 图表17：金价与美国10年通胀指数国债收益率
• 图表18：金价与美元指数
• 图表19：金价与市场加息预期关系
• 图表20：美国公共债务占GDP比例
• 图表21：美国国债情况
• 图表22：全球矿产金产量
• 图表23：全球再生金产量
• 图表24：2022年全球黄金需求结构
• 图表25：全球黄金总需求量
• 图表26：首饰需求与金价无明显正相关
• 图表27：实物投资需求在金价低位时为价格提供支撑
• 图表28：2010年至2022年全球金饰与投资需求对比
• 图表29：金银比
• 图表30：美元金价/金矿股指数

团队介绍

• 组长、首席分析师：马金龙（东北大学材料加工专业硕士，多年行业经验）
• 高级研究员：刘岗、马野、巩学鹏
• 助理研究员：李梦娇

投资评级体系

• 公司评级：
  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动在-10%-10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%-20%之间。
• 行业评级：
  • 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内行业指数变动幅度在-5%-5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过沪深300指数5%以上。

免责声明

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