20211223-国金证券-2022年信用债投资策略_拨云见日_向阳而生_23页_2mb

2022年信用债投资策略总结

核心结论

2022年信用债市场预计呈现以下特点：

• 城投仍是优质资产：隐性债务化解加速，房地产风险未完全释放，换届年维稳需求下城投风险可控。择券需结合区域和主体资质，关注再融资债及平台转型机会，警惕土地财政依赖度高的区域。
• 产业基本面存下行压力：受宏观经济下行影响，行业盈利增速可能放缓。建议选择抗风险能力强的国企，关注风电、光伏等高景气行业，适当拉长久期。
• 地产信用风险持续暴露：民企地产债收益率上行，信用利差分化严重。建议保持低风险偏好，等待流动性改善，国企地产债可适度配置。

主要观点

2021年信用债市场：分化加剧

一级市场

• 信用债发行量维持高位，但净融资大幅回落，城投债净融资占比达90.52%，产业债融资分化严重。
• 评级和期限利差从一致走向分化，市场风险偏好下降，投资者更倾向中高等级、短久期债券。

二级市场

• 信用债收益率整体下行，但利差走势分化，AAA级利差收窄，AA级利差走阔。
• 区域和行业利差分化加剧，优质地区如江浙信用利差处于历史低位，尾部区域如云南、天津利差处于高位。

到期回售

• 2022年到期回售规模较大，需关注偿债压力，特别是房地产和弱资质区域。
• 城投债和产业债到期回售规模均有所增加，其中城投债增长显著。

关键信息

城投债

• 监管趋严：2021年城投债监管政策收紧，包括银保监会15号文和中央经济工作会议，强调遏制隐性债务。
• 信用保障基金：多地设立地方国企信用保障基金，如天津、甘肃、潍坊，有助于缓解城投平台流动性风险。
• 区域分化：经济实力强的区域如江苏、浙江、山东可适当拉长久期；经济实力一般但债务负担重的区域应以中高等级、短久期为主。
• 警惕尾部风险：土地财政依赖度高、明年债务到期压力大的区域需谨慎。

产业债

• 行业分化：上游周期品如钢铁、煤炭受政策影响，盈利增速放缓；风电、光伏等新能源行业景气度高，可适当拉长久期。
• 国企优先：制造业等中游行业优选规模大、盈利强的国企，控制久期。
• 民企风险：民企信用债规模下降，存量主体抗风险能力较强，但需警惕弱资质主体的信用风险。

地产债

• 信用风险暴露：民企地产债收益率大幅上行，信用利差严重分化，需警惕违约及展期。
• 政策收紧：房地产调控政策持续收紧，融资环境恶化，房企流动性紧张。
• 国企机会：国企地产债收益率相对稳定，可适度配置，但需关注行业整体流动性改善。

风险提示

1. 全球疫情反复超预期。
2. 地产信用风险暴露超预期，可能引发系统性风险。
3. 经济下行超预期，行业景气度波动加大。

信用利差与评级情况

• 信用利差：整体处于历史低位，进一步压缩空间有限。
• 等级利差：1年期等级利差压缩至极致，5年期利差处于历史高位。
• 期限利差：整体处于中等水平，低等级期限利差走阔明显。

投资策略建议

• 以票息为主：在信用利差有限的情况下，关注票息收入，避免过度下沉。
• 适度杠杆与久期：对高等级主体可适度拉长久期至3年左右，同时对短久期品种进行加杠杆操作。
• 区域与行业选择：优先选择经济实力强、债务负担可控的区域；关注风电、光伏等高景气行业。

图表与数据支持

• 信用债净融资：2021年净融资额为2.11万亿元，城投占比90.52%。
• 区域信用利差：如云南、天津等尾部区域利差处于高位，而江苏、浙江等区域利差处于低位。
• 行业信用利差：钢铁、煤炭等强周期行业利差收窄，而纺织服装、汽车行业利差走阔。
• 评级调整：2021年评级下调数量增加，民企违约率上升，国企风险有所控制。

总结

2022年信用债市场将面临更多不确定性，但整体违约风险可控。城投债仍为优质资产，产业债需关注基本面变化，地产债则需谨慎应对信用风险。投资者应结合区域和行业基本面，精细择券，把握票息收入，适度控制久期和杠杆。