20130830-中泰证券-美国国债收益率上升期历史回顾_14页_1mb

市场策略总结

核心内容概述

本报告分析了美国国债收益率上升对全球经济和资产价格的影响，并结合历史案例探讨了其对新兴市场和海外资产的指示意义。同时，报告也对近期宏观经济和投资策略进行了点评，指出当前新兴市场面临的挑战以及中国在资本账户和外汇储备方面的优势。

主要观点

1. 美国国债收益率影响因素

• 长期因素：美国的通胀水平和市场的通胀预期是影响国债收益率长期走势的核心。
• 短期因素：联邦基金利率对短期国债收益率影响更大，并会向长端收益率传导。
• 财政赤字：虽然理论上财政赤字与国债收益率正相关，但实际中经常项目的差额对收益率的影响更为紧密。
• 资本账户与外汇储备：亚洲国家的外汇储备大量增持美国国债，成为美国国债收益率长期下行的重要支撑。

2. 美债收益率与资产价格的关系

• 正相关性：美国国债收益率上升通常与股票市场上涨呈正相关，是经济向好的信号。
• 初期冲击：收益率上升初期对股权资产的冲击取决于美联储政策的透明度与预期管理。
• 风险偏好调整：短期收益率上涨会调整市场风险偏好，但企业盈利的改善（如ROE提升）对股市更具长期支撑作用。

3. 对新兴市场的影响

• 资本流动：美债收益率上升常伴随国际资本流动逆转，成为新兴市场危机的触发因素。
• 风险因素：新兴市场面临的高通胀、双赤字、外汇储备不足等问题，使其在美债收益率上升时更易受到冲击。
• 历史案例：
  • 台湾：1989-1990年美债收益率上升引发台币升值，随后资本流入加速，最终导致资产价格泡沫。
  • 墨西哥：1994年美债收益率上升导致比索贬值预期，引发资本外流，最终导致货币危机。

4. 当前市场展望

• 美国经济复苏：尽管近期数据低于预期，但美国经济复苏趋势未变，美债收益率仍有上行空间。
• 新兴市场困境：印尼、印度等新兴市场国家面临高通胀、双赤字及外汇储备不足问题，央行加息预期加剧企业盈利压力。
• 中国优势：中国充足的外汇储备和尚未完全开放的资本账户为其提供了抵御金融风险的能力，但外围市场风险偏好下降对A股形成压制。
• 房地产泡沫：从长期来看，资金回流背景下，房地产价格泡沫是主要隐患。

关键信息

美国国债收益率变化历史

• 1970-1979年：美国M2供应量大幅扩张，叠加原油价格上涨，导致严重通胀。
• 1980年代：美国债券收益率长期下行，联邦基金利率逐步降低，货币政策转向利率调控。
• 1990年代中期：美国经济保持高增长、低通胀，国债收益率保持稳定。
• 2000年以后：亚洲国家大量增持美国国债，推动美债收益率下行。

债券收益率上升对资产价格的影响

• 样本区间回顾：
  • 1989.11-1990.4：债券收益率上涨期间，标普500下跌。
  • 1993.9-1994.10：标普500上涨，ROE显著改善。
  • 2010.9-2010.12：标普500上涨，但各行业表现分化。
• 行业表现：
  • 工业、原材料、能源等周期性行业表现较好。
  • 公用事业、必须消费品、医疗保健等防御型行业表现一般。
  • 信息服务行业受科技周期影响较大。

新兴市场风险因素

• 台湾案例：经常账户顺差、币值高估、资本流入导致资产泡沫。
• 墨西哥案例：外汇储备不足、外债规模过大、金融自由化过快导致系统性风险。
• 东南亚国家：普遍面临经常账户赤字、财政赤字、高通胀问题，加剧资本外流压力。

投资策略重点

• 短期关注：美联储即将召开议息会议（9月17-18日），市场风险偏好难以提升。
• 长期配置：基于经济周期的资产配置模型显示，复苏期和萧条期债券表现较为稳定。
• 风险提示：新兴市场资本账户开放后，国际资本流动逆转是危机特征，需警惕美元资产吸引力上升对本地资产的冲击。

结论

美国国债收益率的变动不仅反映美国国内经济状况，也对全球资产配置产生重要影响。当前美国经济复苏趋势不变，美债收益率仍有上行空间，但新兴市场面临结构性问题，资本外流风险上升。中国凭借充足的外汇储备和相对封闭的资本账户，具备一定的风险抵御能力，但需警惕长期资金回流对房地产市场的潜在冲击。