20180321-联讯证券-联讯宏观专题研究_短久期信用债极具配置价值_10页_1mb

文档内容总结

核心内容

本文档是一份由联讯证券首席宏观研究员李奇霖撰写的债券市场分析报告，主要探讨了2018年债券市场的配置策略，尤其是对短久期高票息债的推荐。报告指出，随着监管影响的减弱和基本面的改善，债券市场整体呈现回暖趋势，但需警惕监管和违约风险对低等级信用债的冲击。

主要观点

1. 债券市场趋势

• 自2018年1月中旬起，债券市场迎来持续时间最长、幅度最大的反弹。
• 债市回暖导致信用债期限利差（5年-1年AA+中票到期收益率）大幅收窄。
• 期限利差的收窄是由5年期收益率下降和1年期收益率上升共同推动的。

2. 基本面对债市的影响

• 债市核心矛盾已从监管转向基本面。
• 2月份经济数据虽超预期，但主要由钢铁、水泥、煤炭等供给端拉动，需求端表现较弱。
• 预计未来经济基本面将对债券市场构成利好，建议投资者适当拉长利率债和高等级信用债的久期。

3. 低等级信用债的配置策略

• 低等级信用债是否适合拉长久期以获取更高票息，需谨慎对待。
• 监管和违约风险对低等级长久期信用债的冲击最大，拉长久期可能无法覆盖资本利得的损失。
• 短期内，低评级、短久期信用债仍有配置需求和价值，但不宜过度拉长久期。

4. 配置建议

• 以AA中票为基准，1.5年和3年久期的低等级信用债具有配置价值。
• 1.5年久期的债券适合配置，因其处于资管新规过渡期内，可规避资管户处置存量资产带来的估值损失。
• 在收益率曲线不变的前提下，1.5年期和3年期债券的年化收益率表现较好。

5. 风险提示

• 监管放缓可能对债市造成压力。
• 收益率曲线可能因监管和违约风险而上移，导致低等级信用债配置价值下降。
• 信用利差和期限利差可能趋势性走阔，影响低等级信用债的收益表现。

关键信息

• 期限利差收窄：5年-1年AA+中票到期收益率利差从熊市高点快速回落。
• 资管新规影响：资管新规过渡期至2019年6月30日，可能延长至年底，低等级信用债面临较大的估值损失压力。
• 信用违约风险：预计2018年信用违约事件将增加，低等级、长久期信用债配置价值下降。
• 收益率曲线测算：
  • 1.5年久期的债券在1年后年化收益率为8.0%。
  • 3年久期的债券在1年后年化收益率为8.19%。
  • 2.5年久期的债券在1年后年化收益率为8.02%。
• 久期与收益关系：
  • 在收益率曲线不变的情况下，持有2年期债券的年化收益率边际提高最明显。
  • 当收益率曲线整体上移21bp时，1.5年和3年久期的债券年化收益率相同。

图表说明

• 图表1：AA+中票5Y-1Y期限利差从熊市后的高点快速压缩。
• 图表2：长端收益率下降，短端收益率上升，与部分机构拉长久期策略一致。
• 图表3：PPI同比-CPI同比显示企业利润增速将放缓。
• 图表4：预计2018年信用违约事件将增加。
• 图表5：各期限AA中票的到期收益率、发行利率和久期。
• 图表6：AA评级中票收益率曲线不变时，持有各期限债券的年化收益率。
• 图表7：AA中票2Y-0.5Y期限利差中枢在40bp，走阔至46bp并非小概率事件。

结论

在债市核心矛盾从监管转向基本面的背景下，投资者应适当拉长利率债和高等级信用债的久期，但需谨慎对待低等级信用债的久期拉长。1.5年久期的低等级信用债在资管新规过渡期内具有更高的配置价值，可有效规避估值损失风险。未来信用违约风险上升，可能进一步影响低等级信用债的配置策略。