20210304-华泰证券-2021年聚焦强劲的游戏产品储备_9页_1mb

2021年网易游戏产品储备及盈利预测总结

核心内容

网易在2021年迎来强劲的游戏发布周期，预计将推动未来三年游戏收入增长。同时，有道和创新业务线规模持续扩大，收入贡献不断上升。公司对2021/2022年收入预测基本保持不变，但将2021年非GAAP下净利润预测下调3.6%至人民币195亿元，以反映新游发布带来的营销支出增加。预计2021-2023年总收入和非GAAP净利润将分别实现17.1%和27.3%的年复合增长（CAGR）。

主要观点

• 游戏业务增长：网易在2020年网游收入增长17.6%至人民币546亿元，占中国网游市场约19.6%。预计2021-2023年手游和PC端游收入CAGR分别为16.0%和5.3%，2023年手游收入将占总收入的51.7%。
• 优质新游发布：《哈利波特：魔法觉醒》、《暗黑破坏神：不朽》和《无尽的拉格朗日》等新游将在2021年全球发布，推动海外收入增长。
• 创新业务线：有道业务预计在2021-2023年实现60.4%的CAGR，2023年占总收入的11.1%；创新业务及其他业务预计以18.0%的CAGR增长，2023年占总收入的22.1%。
• 盈利预测：2021年非GAAP净利润预计为人民币195亿元，2021-2023年非GAAP净利润将分别增长32.7%、25.4%和23.9%至人民币195亿、245亿和303亿元。
• 估值目标：基于分部估值法，华泰证券给予网易目标价125.40美元，对应2021/2022年预测PE（非GAAP）为28.3/22.5倍。

关键信息

2021年收入与利润预测

风险提示

• 竞争加剧：可能导致经营利润率承压。
• 旗舰游戏流行度下降：可能影响收入表现。

估值方法

• 分部估值法：
  1. 核心业务估值：111.4美元（基于DCF，WACC为11.5%，永续增长率为3%）。
  2. 有道估值：5.6美元（基于8.0倍2021年预测收入）。
  3. 云音乐业务估值：8.3美元（基于每MAU市值54.5美元，与腾讯音乐相当）。

盈利预测与增长

• 2021-2023年总收入CAGR：17.1%。
• 2021-2023年非GAAP净利润CAGR：27.3%。
• 2021年非GAAP净利润：人民币195亿元。
• 2022年非GAAP净利润：人民币245亿元。
• 2023年非GAAP净利润：人民币303亿元。

股价与市场表现

• 目标价：125.40美元。
• 当前收盘价：110.13美元。
• 市值：76,102百万美元。
• 6个月平均日成交额：250.78百万美元。
• 52周价格范围：52.76-134.33美元。
• PE（非GAAP）：28.3/22.5倍。
• PB：4.97/4.30/3.68倍。
• EV EBITDA：24.15/18.94/14.95倍。

业务预测及估值更新

• 2021年游戏发布：网易将进入游戏发布强周期，预计网游收入增速为17.6%、16.6%、13.1%，分别达到人民币546亿、637亿、721亿元。
• 手游业务：继续作为主要增长驱动力，预计2021-2023年CAGR为16.0%。
• 新游表现：《天谕》手游在发布首周登顶中国iOS下载量榜首，首月收入约4亿元。

估值指标

评级说明

• 投资评级：维持“买入”。
• 评级标准：
  • 行业评级：增持、中性、减持。
  • 公司评级：买入、增持、持有、卖出、暂停评级、无评级。

监管披露

• 中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格。
• 香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格。
• 美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格。

法律声明

本报告内容基于华泰证券认为可靠的公开信息，但不保证其准确性或完整性。报告观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售证券的要约或招揽。投资者应自行评估自身情况，并考虑多种因素做出投资决策。华泰证券及分析师对因使用本报告而产生的一切后果不承担责任。