20180630-兴证国际证券-晶苑国际-02232.HK-多元化策略助力业绩增长_33页_2mb

晶苑国际（2232.HK）研究报告总结

核心内容

晶苑国际（2232.HK）是一家成立于1970年的全球服装制造领导者，总部位于香港，拥有遍布全球5个国家的20个直营生产基地，总建筑面积约130万平方米，员工人数约7万人。公司主要为全球领先的服装品牌提供成衣制造服务，产品覆盖休闲服、牛仔服、贴身内衣、毛衣及运动及户外服五大品类，其中休闲服、牛仔服和贴身内衣为主要收入来源。2017年公司实现营业收入约21.78亿美元，同比增长23.5%，归母净利润约1.49亿美元，同比增长6.8%。

主要观点

• 多元化策略助力业绩增长：晶苑国际通过建立多国生产平台、拓展多元化产品品类及市场布局，持续提升其市场竞争力。公司拥有全球化的生产设施，能够有效控制成本，并通过与全球知名品牌建立长期战略合作关系，稳固其市场地位。
• 行业成长性较好：全球服装制造行业规模持续扩大，预计2016-2021E年复合增长率（CAGR）为4.9%。同时，随着消费升级及运动服需求增长，行业增长潜力较大。
• 行业集中度提升：随着贸易配额制度的取消和行业整合，服装制造行业集中度逐渐提高，晶苑国际作为龙头企业受益于行业整合趋势，市场份额有望进一步提升。
• 盈利能力稳步提升：公司毛利率和净利润率保持稳定，2017年毛利率为19.0%，净利润率为6.8%。公司通过优化成本结构和提高生产效率，实现盈利增长。

关键信息

1. 公司发展与战略

• 发展阶段：公司经历了配额制度阶段、发展转折阶段及全球服装制造领导者阶段。2010年后，公司通过收购和扩建产能，持续扩张。
• 生产平台：公司在5个国家建立20个生产基地，覆盖中国、越南、柬埔寨、孟加拉国及斯里兰卡，其中越南和孟加拉国为主要低成本生产基地。
• 股权结构：控股股东为晶苑集团有限公司（CGL），持股80%。主要股东包括Fast Retailing Co., Ltd（0.73%）和L (Overseas) Holdings LP（0.36%）。

2. 行业分析

• 产业转移：全球服装制造行业从欧美向亚洲转移，亚洲成为主要生产基地。2016年全球服装制造行业规模达2,693亿美元，预计2021年将达到3,258亿美元。
• 市场分布：公司主要市场为欧美及亚太地区，2017年其销售额占比达97%。其中，亚太地区是公司收入增长的主要驱动力。
• 产品品类：公司产品品类多元化，覆盖休闲服、牛仔服、贴身内衣、毛衣及运动服等，其中运动及户外服是新增品类，成为业绩增长新亮点。

3. 财务表现

• 收入增长：2018-2020年预计收入分别为24亿、27亿和31亿元，同比增长分别为12.1%、12.3%和12.9%。
• 利润增长：2018-2020年预计归属母公司净利润分别为1.65亿、1.84亿和2.07亿元，同比增长分别为11.1%、11.8%和12.1%。
• 成本控制：公司通过多国生产平台和成本优化，有效降低生产成本。2017年销售费用占营收比例下降至1.82%，管理费用保持稳定。

4. 盈利预测及估值

• 盈利预测：公司未来三年收入和利润预计持续增长，毛利率保持稳定，预计2018-2020E毛利率为19.0%-19.2%。
• 估值：公司当前市盈率（PE）约为11.5倍，目标价为6.22港元，对应2018年PE为11.5倍，相比现价有13.7%的涨幅，给予“审慎增持”评级。

风险提示

• 未能与核心客户保持合作关系
• 劳动力短缺及成本上升
• 原材料价格波动
• 全球贸易政策变动
• 外汇管制及汇率波动

总结

晶苑国际通过多元化战略，有效提升其在全球服装制造行业的竞争力。公司拥有广泛的生产基地和稳定的客户资源，未来增长潜力较大。随着行业集中度提升及需求增长，公司有望持续扩大市场份额，实现业绩增长。然而，公司也面临原材料价格波动、劳动力成本上升及汇率变动等风险。整体而言，公司具备较强的市场地位和增长潜力，值得审慎关注。