20221031-国盛证券-招商蛇口-001979.SZ-短期业绩承压_销售拿地跑赢行业_7页_668kb

报告摘要

招商蛇口 (001979.SZ) 总结

核心内容

招商蛇口在2022年前三季度表现出一定的业绩承压，但销售表现优于行业平均水平，且在核心城市积极拓展土地储备，保持财务稳健，符合“三道红线”绿档要求。分析师认为，随着低毛利地块逐步消化和新拿地土储表修复，公司有望受益于行业竞争格局改善，维持“买入”评级。

主要观点

业绩表现：
- 营收：2022年前三季度实现营业总收入895亿元，同比增长9.5%。
- 利润：归母净利润29.6亿元，同比下降53.4%；扣非归母净利润23.3亿元，同比下降52.2%。
- 利润下滑原因：
  1. 毛利率下滑，整体毛利率为18.7%（同比下降3.2个百分点），税后毛利率为14.3%（同比下降3.2个百分点）。
  2. 投资净收益同比下降58.6%至12.7亿元，主要因转让子公司产生的投资收益减少。
  3. 少数股东损益占比提升，从27.2%增至53.4%。
销售表现：
- 实现销售金额2016亿元，同比下降16.3%；权益销售金额1230亿元，同比下降19.4%。
- 销售面积753万平方米，同比下降27.5%；销售均价26774元/平方米，同比增长15.3%。
- 前三季度销售额位列克而瑞榜单第6位，百强房企平均销售额下降45.8%，公司销售额降幅低于行业平均水平。
- 截至第三季度末，已实现全年3300亿销售目标的61%。
拿地情况：
- 新增土储建筑面积593万平方米，同比下降45.1%；拿地金额1034亿元，同比下降33.4%。
- 拿地强度为51.3%，一二线城市拿地金额占比达89%，其中上海占35%。
- 三线城市拿地主要集中在长三角、海西和粤港澳城市群，城市基本面良好。
- 拿地均价同比提升21.3%至1.7万元/平方米，土储表持续修复。
财务状况：
- 有息负债：截至2022年第三季度为2054亿元，同比增长15.6%。
- 净负债率：47%，处于可控范围。
- 剔除预收账款资产负债率：63.1%，维持在合理水平。
- 现金短债比：1.94倍，显示流动性良好。
- 综合融资成本：4.1%，较年初下降38BP，处于行业低位。
- 融资活动：2022年至今发行了71.7亿元超短融、108亿元公司债、60亿元中票、38.4亿元ABN和21.1亿元ABS，加权票面利率为2.8%。
盈利预测：
- 2022/2023/2024年营业收入分别为1770/1934/2097亿元，对应增长率分别为10.2%、9.3%、8.4%。
- 归母净利润分别为91/96/105亿元，对应增长率分别为-12.2%、5.2%、9.2%。
- 摊薄EPS分别为1.18/1.24/1.35元/股。
- 当前股价对应2022年动态PE为11.9倍。
投资建议：
- 维持“买入”评级，认为公司作为央企龙头，具备财务稳健性和融资成本优势，有能力在土地市场中积极布局。
风险提示：
- 毛利率下降超预期；
- 持有物业拓展不及预期；
- 行业政策出台速度和执行力度不及预期；
- 疫情反复影响超预期。

关键信息

财务指标：
- 2020A：营业收入129,621百万元，归母净利润12,253百万元，EPS 1.58元/股，P/E 8.9倍。
- 2021A：营业收入160,643百万元，归母净利润10,372百万元，EPS 1.34元/股，P/E 10.5倍。
- 2022E：营业收入176,970百万元，归母净利润9,108百万元，EPS 1.18元/股，P/E 11.9倍。
- 2023E：营业收入193,422百万元，归母净利润9,582百万元，EPS 1.24元/股，P/E 11.3倍。
- 2024E：营业收入209,700百万元，归母净利润10,468百万元，EPS 1.35元/股，P/E 10.4倍。
资产负债情况：
- 流动资产：2022E为659,745百万元，非流动资产为226,927百万元，资产总计为886,672百万元。
- 流动负债：2022E为423,030百万元，非流动负债为172,874百万元，负债合计为595,904百万元。
- 股东权益：归属母公司股东权益2022E为117,780百万元，净资产收益率（ROE）为4.8%。
现金流量：
- 经营活动现金流：2022E为23,032百万元。
- 投资活动现金流：2022E为-22,033百万元。
- 筹资活动现金流：2022E为24,642百万元。
- 现金净增加额：2022E为25,641百万元。
估值对比：
- 可比公司：包括建发股份、万科A、滨江集团、华发股份、保利发展等。
- PE（2022E）：招商蛇口为11.9倍，低于行业平均6.7倍。
- P/B（2022E）：招商蛇口为1.2倍，低于行业平均1.3倍。
- EV/EBITDA（2022E）：招商蛇口为14.6倍，高于行业平均6.7倍。