电气设备行业：嘉元科技，从6μ短期供需到公司核心竞争力-20200306-天风证券-35页_929kb

嘉元科技：从6μ短期供需到公司核心竞争力总结

核心内容概览

嘉元科技是一家专注于锂电铜箔生产的公司，成立于2001年，2019年在科创板上市。公司主要客户包括宁德时代、比亚迪等知名动力电池厂商，具备良好的客户绑定能力。嘉元科技在6μm铜箔领域具有显著的产品结构和成本优势，但当前产能瓶颈成为其发展的主要制约因素。

主要观点

• 行业特性：铜箔行业属于类周期的制造业，其资产周转率与隔膜行业接近，约为0.91，而主要盈利差异来源于加工费。
• 行业趋势：锂电铜箔正从8μm向6μm过渡，未来向更薄的4.5μm发展。预计2025年全球锂电铜箔市场空间将达到661亿元，其中6μm市场空间达398.3亿元。
• 市场空间：2020年锂电铜箔总需求为27万吨，市场空间约202.9亿元；2025年总需求预计为96.3万吨，市场空间达661亿元。
• 行业格局：目前铜箔行业相对分散，CR3占比约27%。但随着6μm的普及，行业集中度可能显著提升。
• 核心竞争力：
  • 成本控制：公司拥有较高的产能利用率和良品率，单位成本显著低于诺德股份，毛利率较高。
  • 客户绑定：与宁德时代、比亚迪等头部客户深度合作，产品结构优化带来盈利提升。
  • 技术能力：公司具备6μm铜箔生产技术，并在4.5μm铜箔生产方面也有技术储备，拥有多项核心技术。

关键信息

行业分析

• 定价方式：铜箔价格=铜价+加工费，原材料成本占比高达81%，加工费是主要盈利来源。
• 资产结构：铜箔行业资产较重，单GWh固定资产投资约5500万元，高于负极，低于正极和隔膜。
• ROE：铜箔行业ROE为16%，高于正极（9%），低于负极（41%）和电解液（20%）。
• 行业壁垒：主要体现在生产效率和良品率，以及对关键工艺参数的掌握。

市场空间测算

6μm供需分析

• 需求端：预计2020年6μm需求为4.9万吨，2021年达8.9万吨。
• 供给端：预计2020年6μm供给为4.5万吨，2021年达6.9万吨。
• 供需关系：2020年6μm存在供不应求现象，预计加工费上涨5%，成本下降5%，毛利率有望提升至39%-44%。

盈利预测

公司财务表现

• 成本结构：直接材料占比81%，人工费用4%，制造费用14%，其中固定资产折旧占制造费用的49%。
• 费用控制：公司三费控制良好，2019Q3费用率仅为4%，显著低于诺德股份（10%）。
• 应收账款：2019Q3应收账款占总资产比例降至13%，回款能力较强。
• 资产负债率：公司资产负债率显著低于同行，2019Q3降至3.64%。

公司竞争力分析

成本控制

• 单位成本：2016-2018年单位成本分别为4.7、5.5、5.7万元/吨，低于诺德股份（5.8、7.1、7.4万元/吨）。
• 产能利用率：公司产能利用率远高于诺德股份，2018年为95%，诺德股份为53%。
• 固定资产折旧：公司单位固定资产折旧成本较低，2016-2018年分别为0.49、0.46、0.31万元/吨。

客户结构

• 主要客户：宁德时代、比亚迪等，其中宁德时代占比达50%，比亚迪占比10%。
• 客户绑定：嘉元科技是宁德时代6μm铜箔的主要供应商，2019Q1供应量占宁德时代需求的50.41%。

技术能力

• 研发项目：公司在6μm、4.5μm、5μm等极薄铜箔技术上有大量投入，已掌握相关核心技术。
• 核心技术：包括超薄和极薄电解铜箔制造技术、添加剂技术、阴极辊研磨技术等，均为自主研发。
• 生产管理：公司生产管理团队稳定，生产集中在梅州，有利于控制质量与成本。

风险提示

• 电动车销量不及预期：影响铜箔需求。
• 行业格局恶化：可能引发价格战。
• 锂电铜箔价格战：随着更多厂商实现6μm量产，市场可能出现供大于求。
• 公司扩产不及预期：产能瓶颈可能影响公司发展速度。

分析师声明

本报告由天风证券分析师邹润芳、杨诚笑撰写，基于公开资料和市场分析，不构成具体投资建议。