20230329-国盛证券-申洲国际-02313.HK-2022年符合预期_2023期待复苏_3页_321kb

申洲国际（02313.HK）总结

核心内容

申洲国际在2022年实现了收入和业绩的双增长，但2023年预计将面临一定的复苏挑战。公司作为全球最大的纵向一体化成衣制造商，其业绩表现与行业需求、订单情况及产能利用率密切相关。2023年公司基本面处于修复通道，全年收入有望稳健增长，而毛利率预计有所改善。

主要观点

• 2022年业绩表现：公司全年收入增长16.5%至277.8亿元，业绩增长35.3%至45.6亿元，其中汇兑收益贡献了11.1亿元税前利润。派息比率为56%。
• 量价拆分：公司全年产品销量增长8%，人民币/美元单价分别增长8.5%和中单位数。
• 盈利质量：2022年毛利率同比下降2.2个百分点至22.1%，主要由于原材料及能源成本上涨，以及产能利用率不足。管理/销售费用率分别下降1.3/0.2个百分点至7.0%/0.7%。净利率上升2.3个百分点至16.4%。
• 分季度表现：2022H2公司收入同比增长13.4%至141.7亿元，业绩在低基数下同比增长92%至22.0亿元，毛利率为21.5%（同比上升2.0个百分点，环比2022H1下降1.2个百分点）。

关键信息

订单端分析

• 客户结构：公司2022年向前四大客户销售分别为86.3/58.3/48.6/34.7亿元，同比增长分别为22%/24%/-1%/4%。前四大客户合计销售227.9亿元，占比下降2个百分点至82%。
• 订单趋势：2023H1订单预计相对平淡，而2023H2订单有望明显改善，带动产出增长。
• 品类分布：2022年运动、休闲、内衣及其他品类销售同比分别增长18%/22%/-21%/-28%，占比分别为75%/21%/3%/1%。
• 地区分布：国内销售同比下降7%，欧洲、美国、日本及其他地区分别增长31%/28%/17%/30%，占比分别为25%/22%/18%/14%/20%。

产能分析

• 国内产能：2022年经历两次停产（合计约1个月），未来产能稳定性将明显提升。中长期以研发、效率和速度为核心竞争优势。
• 海外产能：2022年海外产能利用率基本恢复正常，人效产出持续提升。未来新增产能灵活性增强，新工厂硬件准备就绪，有望顺利爬坡。
• 一体化产业链：公司持续推进独立一体化、国际化产业链建设，目前面料及成衣产能中海外贡献占比约50%，未来预计继续提升。

2023年展望

• 收入预期：2023年公司收入在低基数下有望稳健增长，全年收入预计为29,689亿元，同比增长6.9%。
• 毛利率修复：毛利率预计较2022年有所修复，剔除汇率影响后的业绩有望快速增长。
• 分季度预测：2023H1收入可能同比下滑，而2023H2收入预计快速增长，订单环比改善将带动毛利率逐步修复。

投资建议

• 评级：维持“买入”评级。
• 估值：现价对应2023年PE为22倍，预计2023~2025年公司归母净利润分别为46.9/58.8/70.3亿元，同比分别增长2.8%/25.4%/19.6%。

风险提示

• 海外及国内消费环境波动
• 产能扩张不及预期
• 大客户订单波动
• 外汇波动

财务指标概览

主要财务比率

股票信息

投资评级说明

• 买入：相对同期基准指数涨幅在15%以上
• 增持：相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间
• 持有：相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间
• 减持：相对同期基准指数跌幅在5%以上
• 行业评级：增持/中性/减持分别对应相对基准指数涨幅在10%以上/-10%~+10%之间/跌幅在10%以上

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