军工行业深度报告：资本运作厚积薄发，看好全年业绩增长-20191215-招商证券-21页_1mb

报告摘要

军工行业深度报告总结

核心内容

本报告主要分析了2019年军工行业的改革动向与业绩表现，指出军工行业正处于改革加速与业绩持续改善的关键阶段。南北船重组落地，航空工业集团在资本运作与激励机制改革方面表现突出，行业基本面持续向好，航空装备子行业表现尤为亮眼，整体估值已回落至合理水平，投资价值凸显。报告维持对军工行业的投资评级“推荐”，并重点推荐了一批航空产业链、平台公司及军工新材料企业。

主要观点

行业改革加速：南北船合并是国企改革的重要成果，为军工行业资产整合提供了范例。航空工业集团作为唯一一家入选国有资本投资、运营公司试点的军工集团，正引领行业改革。
资本运作密集：航空工业集团下属多家上市公司实施股权激励或员工持股计划，如中航机电、中航电子等，已回购股份并具备启动激励的条件。
业绩稳步增长：军工行业前三季度归母净利润同比增长28.72%，全行业排名第三，航空装备子行业为行业主要利润来源，净利润率持续提升。
财务指标改善：毛利率稳步提升，盈利能力增强，预收账款、预付账款及存货等资产负债表科目显示生产任务饱满，行业增长趋势明确。
投资价值凸显：随着行业业绩逐步兑现，估值已回落至合理水平，具备较好的投资机会。

关键信息

行业规模

股票家数：63家，占比1.7%
总市值：6700亿元，占比1.2%
流通市值：4719亿元，占比1.0%

资本运作

南北船重组：中国船舶集团成立，整合研发能力，优化国有资本布局。
航空工业改革：多家上市公司推进资产证券化、股权激励及资产置换，如中航沈飞、中航飞机、中航机电等。

财务指标

毛利率：稳步提升，航空装备子行业毛利率长期高于军工行业整体。
资产负债表：预收账款、预付账款、存货显著上涨，显示生产任务饱满。
现金流：经营性现金流净额波动较大，但投资性现金流净额持续支出，反映行业加大资本支出。

业绩表现

航空装备：净利润贡献全行业60.52%，增速稳定提升。
主机厂表现：中航沈飞、中直股份、中航飞机等公司营收与净利润均实现显著增长。

建议关注的标的

航空产业链优质标的：中直股份、中航沈飞、中航飞机、中航科工、中航机电、航发动力、中航光电、中航电子、中航电测等。
平台公司：四创电子、中国海防、中航电子、中航机电等。
军工新材料企业：中航高科、钢研高纳、光威复材。
国产替代民参军企业：海兰信、景嘉微。

风险提示

国防装备订单交付波动：可能影响企业业绩表现。
市场大幅调整：行业估值受市场波动影响较大。

重点公司主要财务指标

公司名称	股价	18EPS	19EPS	20EPS	18PE	19PE	PB	评级
中航沈飞	30.03	0.53	0.68	0.82	57	44	5	强烈推荐-A
中航飞机	16.04	0.20	0.25	0.31	80	64	3	强烈推荐-A
中直股份	47.12	0.87	1.12	1.41	54	42	3	强烈推荐-A
中航科工	3.52	0.22	0.23	0.24	16	15	2	强烈推荐-A
中航机电	6.73	0.23	0.26	0.32	29	26	3	强烈推荐-A
航发动力	20.33	0.47	0.54	0.70	43	38	2	强烈推荐-A
中航光电	39.08	1.22	1.13	1.40	32	35	6	强烈推荐-A
四创电子	44.65	1.62	1.50	1.77	28	30	3	强列推荐-A
中国海防	28.83	0.17	0.21	0.25	170	137	10	强烈推荐-A
中航电子	13.59	0.27	0.32	0.38	50	42	3	强烈推荐-A
中航电测	11.12	0.26	0.36	0.43	43	31	4	强烈推荐-A
中航高科	10.43	0.22	0.23	0.29	47	45	4	强烈推荐-A
钢研高纳	16.19	0.24	0.37	0.47	67	44	4	强烈推荐-A
光威复材	42.11	1.02	0.99	1.24	41	43	7	强烈推荐-A
海兰信	11.74	0.29	0.31	0.38	40	38	3	强烈推荐-A
景嘉微	68.96	0.53	0.63	0.84	130	109	8	强烈推荐-A

图表目录摘要

图1：军工央企实施股权激励家数分年度数量一览。
图2：军工子行业对行业指数的影响权重。
图3：军工子行业收入增速。
图4：军工子行业利润增速。
图5：军工行业收入增速稳定增长。
图6：军工行业利润增速持续向好。
图7：军工行业盈利能力逐步改善。
图8：航天装备子行业盈利能力情况。
图9：航空装备子行业盈利能力情况。
图10：地面兵装子行业盈利能力情况。
图11：船舶制造子行业盈利能力情况。
图12：近三年来，军工行业上半年业绩增速同比不断加速。
图13：航天装备子行业资产负债表科目变化。
图14：航空装备子行业资产负债表科目变化。
图15：地面兵装子行业资产负债表科目变化。
图16：船舶制造子行业资产负债表科目变化。
图17：我国军费保持稳步增长。
图18：“十二五”期间代表性公司收入增速。
图19：“十二五”期间代表性公司利润增速。
图20：军工行业总体估值水平大幅回调。
图21：各子行业估值水平分化。
图22：军工行业历史PE Band。
图23：军工行业历史PB Band。

总结

军工行业在2019年展现出强劲的改革动力与业绩增长趋势。南北船合并、航空工业集团的资本运作与激励机制改革，以及行业基本面的持续改善，均表明军工行业正迎来新的发展机遇。航空装备子行业作为行业利润主要来源，表现尤为突出，值得重点关注。报告建议投资者关注航空产业链、平台公司及军工新材料企业，同时需注意国防装备订单交付波动与市场大幅调整等潜在风险。

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