20230404-东吴证券-水羊转债_A股首家IPO电商美妆企业_12页_700kb

报告摘要

水羊转债分析总结

核心内容

水羊转债（123188.SZ）于2023年4月4日开始网上申购，发行规模为6.95亿元，募集资金用于水羊智造基地项目及补充流动资金。转债存续期为6年，主体评级与债项评级均为A+，票面利率逐年递增，到期赎回价格为115%票面面值。当前债底估值为73.37元，YTM为3.37%，债底保护一般。转换平价为103.9元，平价溢价率为-3.79%，表明当前正股价格略高于转股价，具有一定的转股吸引力。

主要观点

投资申购建议：我们预计水羊转债上市首日价格在119.98~133.82元之间，转股溢价率约为22%。预计中签率为0.0023%，建议积极申购。
公司基本面：水羊股份是A股首家IPO电商美妆企业，以互联网渠道为核心，同时布局自主品牌与代理品牌。公司旗下拥有多个自主护肤品牌，并代理多个国际知名品牌，如大宝、城野医生、Kiko等。
财务表现：2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为32.08%。2021年实现营业收入50.10亿元，同比增长34.86%，归母净利润2.36亿元，同比增长68.54%。销售毛利率基本稳定，销售净利率波动较大，销售费用率上升，管理费用率下降，显示公司费用管控能力较强。
产品结构：公司主要营收来自水乳膏霜、贴式面膜和非贴式面膜，其中水乳膏霜占比逐年上升，主要受益于代理品牌业务发展。
股权激励：公司2021年推出股权激励计划，目标为2021-2023年净利润增长率不低于80%、180%、330%。激励对象涵盖董事、高管及核心员工，激励力度较大，表明管理层对公司未来增长的信心。

关键信息

转债基本信息

发行时间：2023年4月4日
发行规模：6.95亿元
募集资金用途：
- 水羊智造基地项目：50,000万元
- 补充流动资金：19,498.7万元
债底估值：73.37元，YTM为3.37%
转换平价：103.9元，平价溢价率为-3.79%
转股期：2023年10月11日至2029年04月03日
转股价：13.71元/股
条款设置：
- 下修条款：15/30，80%
- 有条件赎回条款：15/30，130%
- 有条件回售条款：30，70%

正股基本面分析

营收增长：2017-2021年复合增速为32.08%，2021年营收达50.10亿元，同比增长34.86%
净利润增长：2017-2021年复合增速为10.51%，2021年归母净利润2.36亿元，同比增长68.54%
费用结构：
- 销售费用率波动上升，主要因线上推广和品牌宣传投入增加
- 管理费用率波动下降，显示公司费用控制能力良好
- 财务费用率较低，对盈利影响有限
产品结构：
- 水乳膏霜收入占比逐年上升，2022年Q1-Q3达73.95%
- 贴式面膜占比下降，非贴式面膜占比也有所下降