策略专题研究：5月多资产配置观点，新冠疫情对全球价值链的重构-20220428-国信证券-23页_2mb

新冠疫情对全球价值链的重构及2022年5月大类资产配置观点总结

核心内容

新冠疫情对全球价值链造成了深远影响，主要体现在对供应和需求的双重冲击，导致贸易大幅下降。随着疫情的缓解，全球价值链展现出较强的适应性和复原力，但部分行业如汽车、电子等仍面临严重的供应中断问题。此外，俄乌冲突加剧了全球供应链紧张，对能源、食品和化肥等大宗商品价格造成显著影响。

主要观点

全球价值链的冲击与复原力

• 整体影响：上游和中游行业受到的负面影响小于下游行业，但长期来看，上中游与下游的负面影响更加分化。
• 受影响较大的行业：上游的能源业、中游的机械、下游的汽车、纺织业、耐用品消费业等。
• 中国角色：中国在全球价值链中占据重要地位，尤其在先进制造业和服务业领域，对这些行业在全球价值链中占比高，且受负面冲击影响较大。

国内外大类资产展望

• 股市：市场情绪尚未见明显拐点，但绝对下行空间有限。金融地产仍是二季度配置优选，消费板块具备较好配置价值，特别是地产后周期和必选消费板块。
• 债市：10年期国债预计上行至3.1%-3.2%。信用债收益率下行，信用利差缩窄，但违约风险有所上升。
• 汇率：人民币短期承压，但不具备大幅贬值的基础，主要受美联储加息预期和美元指数影响。
• 商品：整体维持看涨态势，预计大宗商品价格将长期维持高位，若俄乌冲突持续或制裁加码，价格可能进一步上升，波动性增加。

关键信息

中国在全球价值链中的角色

• 制造业和服务业：中国在全球价值链中参与程度高，尤其在制造业和服务业领域。
• 出口行业：制造业中，电气和光学设备、基本金属和金属制品、化工和化工产品等占比最高；服务业中，租借机电设备、批发贸易等占比最高。
• 区域需求：北美和其他地区对亚洲市场的需求较高，其中中国在亚洲市场中占据重要份额。

四个维度分析行业复原力

1. 国内中间品依赖程度：

   • 依赖度高的行业：饭店和旅游业、金融业、消费品等。
   • 依赖度低的行业：计算机/电子、石油业、纺织品、机械、汽车等。

2. 政策收紧程度对行业的影响：

   • 疫情下政策收紧对高度参与全球价值链的行业（如汽车、电子）影响更大。
   • 下游行业受到的冲击大于上游行业。

3. 弱势公司局面的分布影响：

   • 受冲击最严重的行业：消费者服务、耐用消费品和服装、消费品、能源业、汽车和零部件。
   • 受冲击最小的行业：医疗保健设备和服务、软件和IT服务等。

4. 疫情对行业利润的影响：

   • 利润受到严重影响的行业包括汽车、消费电子、商贸零售等。
   • 利润影响较小的行业包括医疗保健设备和服务、软件和IT服务等。

大类资产表现与配置建议

• 股市表现：4月整体下跌，创业板指和中证500跌幅较大，成长股表现最差。
• 债市表现：10年期国债收益率上升，信用债收益率下行，但违约风险上升。
• 商品表现：整体震荡，部分商品价格下行，但受俄乌冲突影响，预计价格仍将长期维持高位。
• 汇率表现：人民币承压，但不具备大幅贬值的基础。

配置建议

• 股票：金融地产、消费板块具备配置价值，尤其是地产后周期和必选消费相关行业。
• 债券：4月长债先下后上，信用债收益率快速下行，但需警惕违约风险。
• 商品：受俄乌冲突影响，大宗商品价格维持高位，建议关注能源、食品和化肥等。
• 汇率：人民币短期承压，但不具备大幅贬值的基础。

风险提示

• 全球供应瓶颈尚未缓解。
• 海外仍未摆脱疫情冲击。
• 俄乌冲突局势持续或制裁加码可能导致大宗商品价格进一步上涨。

附录

• 分析师信息：王开，证券分析师，联系方式：021-60933132，邮箱：wangkai8@guosen.com.cn，执业编号：S0980521030001。
• 参考文献：
  1. IMF. World economic outlook: WAR SETS BACK THE GLOBAL RECOVERY
  2. World Bank Group. Trading for Development in the Age of Global Value Chains

图表目录

• 图1：燃料油价格上涨、俄乌冲突对上下游产业链的影响
• 图2：1990年发达国家是全球价值链贸易的中心
• 图3：2006年新兴国家、边缘国家开始融入全球价值链
• 图4：各个经济体在全球价值链的分布情况
• 图5：中国各行业在全球价值链相关产出中的分布情况（2020）
• 图6：中国各行业在全球价值链相关出口中的分布情况（2020）
• 图7：全球各个地区对亚洲市场、中国市场产品的需求程度
• 图8：全球视角下各行业从国内资源依赖到国内外“双循环”的空间
• 图9：各行业对牛津新冠病毒政府响应跟踪指数的弹性
• 图10：各行业对牛津新冠病毒政府响应跟踪指数的弹性
• 图11：全球非金融企业收入增长在新冠疫情之下的非对称影响
• 图12：各行业全球价值链综合影响分析
• 图13：中国全球价值链中重要行业且受负面冲击影响的可能较大
• 图14：4月国内大类资产回报月度复盘
• 图15：A股回报拆分
• 图16：股票及其风格指数在4月的表现
• 图17：人民币汇率和美元指数表现
• 图18：南华各分项指数4月回报率对比
• 图19：国债收益率和期限利差走势
• 图20：信用债收益率和信用利差走势
• 图21：4月国内大类资产回报月度复盘
• 图22：中国内地主要大类资产估值分位数
• 图23：中国内地主要大类资产波动率估值分位数
• 图24：中国股债性价比走势
• 图25：美国股债性价比走势分析
• 图26：美国股票 vs 商品比价
• 图27：美、欧股指比价
• 图28：国内市场主要商品价格相关性矩阵（过去1年）
• 图29：国内债市情绪指数
• 图30：国内债市预警指数
• 图31：外资流入、流出新兴市场的日度跟踪
• 图32：新兴市场资金流动情况
• 图33：货币环境前瞻指标
• 图34：信用环境前瞻指标
• 图35：利润有支撑时，信用收紧期间，宽基指数也大多还是上涨的
• 图36：利润有支撑时，即便信用收紧，大多数风格股票仍可录得正向回报
• 图37：自上而下视角对各类资产配置建议

分析师声明

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