20180717-光大证券-小米集团-W-01810.HK-投资价值分析报告_以硬件为入口逐步推进互联网变现的科技巨头_48页_4mb

小米集团投资价值分析报告总结

核心内容

小米集团以智能手机和IoT硬件为入口，通过MIUI系统和IoT平台吸引用户，逐步推进互联网变现。其核心战略包括：

• 智能手机业务：通过产品结构升级和海外扩张提升市场份额和ASP（平均销售价格），带动MAU（月活跃用户）和ARPU（每用户收入）增长。
• IoT业务：迅速卡位IoT市场，依托自主研发和生态链投资，实现产品种类快速扩张，同时积累大量用户数据，为未来变现奠定基础。
• 互联网服务业务：以MIUI系统和IoT平台为依托，广告、游戏、内容及互联网金融等业务成为主要变现渠道，但变现能力仍有待提升。

主要观点

手机业务

• 国内市场份额：2017年国内市场出货份额达15.1%，相比2017年1Q同比增长显著，受益于线下渠道完善和产品创新。
• 海外扩张：2018年1Q海外出货同比增长139%，占比达52%，成为公司增长的重要引擎。
• 产品结构：小米仍以中低端机型为主，2017年占比达81%，ASP明显落后于同业，但中高端机型出货增速喜人，未来有望改善。

IoT业务

• 市场地位：2017年小米IoT及生活消费品业务营收同比增长89%，占公司总营收的20%。
• 产品种类：拥有超1600种SKU，核心产品包括智能电视、路由器、扫地机器人等，设备连接数达1亿台。
• 生态链布局：投资超90家初创企业，涵盖智能硬件及生活消费品，构建丰富产品线和IoT平台。

互联网服务业务

• MAU与ARPU：2017年MIUI MAU达1.71亿，同比增长27%；ARPU为58元，同比增长19%。
• 变现渠道：广告为变现主力，占互联网业务收入57%，预计2018-2020年CAGR为33%。
• 其他业务：游戏运营、付费内容及直播、互联网金融等业务增速平稳或快速，但差异化竞争力待加强。

关键信息

盈利预测与估值

• Non-GAAP净利润：预计2018-2020年分别为81/102/131亿元人民币，CAGR为35%。
• EPS：2018-2020年分别为0.36/0.46/0.59港元。
• 目标价：基于分部估值法，给予目标价15港元，对应2018年35xPE（1.0xPEG）。
• 投资评级：首次给予“减持”评级，主要因互联网变现能力待提升。

风险提示

• 国内中高端手机未成功放量：产品结构改善速度可能影响整体盈利。
• 海外手机市场开拓受阻：市场渗透和用户粘性可能影响变现进程。
• IoT设备渗透进程放缓：技术发展和用户接受度可能影响增长。
• 互联网变现进程不及预期：广告、游戏、内容等业务增长不及预期可能影响整体估值。

业务结构与成长性

智能手机业务

• 营收占比：2017年占公司营收70%，同比增长65%。
• 产品结构：中低端机型占比81%，ASP为881元，低于行业平均水平。
• 未来趋势：中高端机型出货增速提升，产品结构有望改善。

IoT业务

• 营收占比：2017年占公司营收20%，同比增长89%。
• 增长潜力：预计2018-2020年营收增速分别为67%、32%、22%，长期变现价值巨大。
• 平台优势：通过统一平台和开放生态链，增强用户数据积累。

互联网服务业务

• 营收占比：2017年占公司营收9%，同比增长51%。
• 主要业务：广告、游戏、内容、金融等，其中广告业务增长最快。
• 成长空间：预计2018-2020年互联网业务营收CAGR为35%，广告业务CAGR为33%。

财务与市场数据

财务指标

• 营业收入：2017年为1146亿元人民币，同比增长67%。
• Non-GAAP净利润：2017年为5361.9百万元，同比增长182.9%。
• 调整后P/E：2017年为75倍，2018年预计为50倍，2020年预计为31倍。

市场数据

• 总股本：223.76亿股。
• 总市值：4710.18亿元人民币。
• 股价：当前价21元，目标价15元。

投资聚焦与创新观点

• 业务拆分预测：对智能手机、IoT及互联网服务业务分别进行营收、净利润贡献及成长性预测。
• 分部估值法：综合考虑各业务板块的估值，形成整体估值判断。
• 关键假设：基于手机出货量、ASP、MAU及ARPU等指标进行预测。

总结

小米集团通过硬件销售获取用户，构建MIUI及IoT平台，逐步推进互联网变现。智能手机业务在国内和海外均实现快速增长，IoT业务快速扩张，积累大量用户数据，互联网服务业务具备增长潜力，但变现能力仍需提升。公司未来增长依赖产品结构优化和平台优势释放，但需警惕市场拓展及变现进程不及预期的风险。