20250118-华源证券-资金面及债市短评_如何看待当前的资金面及债市__5页_936kb

资金面及债市短评

投资要点

1. 资金利率中枢阶段性抬升
   央行暂停买入国债操作，推动短期利率上升，流动性分层明显，特别是非银机构的资金利率显著回升。此举有助于打击债市过度投机，同时缓解汇率贬值压力。我们认为，在未触及央行7天逆回购利率前，不宜恢复国债买入或降准操作。

2. 降息面临内外部双重约束
   外因：美债收益率高位，中美利差倒挂严重，大幅降息可能加重人民币贬值压力。内因：商业银行净息差已降至153%，且面临债券全曲线倒挂，降息可能影响银行及险资盈利。当前中国利率水平处于低位，经济边际企稳，短期内降息必要性较低。

3. 经济基本面边际改善
   2024年四季度名义GDP增速达74%，财政收入降幅收窄，M1增速回升，市场预期财政刺激加码将支撑经济企稳。

4. 2025年超长债供给压力加大
   预期政府债券净发行13万亿，其中超长期债券超6万亿，或导致银行面临较大的利率风险，二级市场或需卖出超长债，拉期限利差。

其他关键观点

债券市场目前过度聚焦于超长债，历史上曾因板块轮动导致大幅回调风险。预计2025年10年期国债收益率可能出现先扬后抑走势，长期收益率若维持在1.85%以下则仍有潜在机会。但受市场提前反映降息预期影响，债券收益率降幅已基本反映完成，未来需谨慎判断经济企稳情况下债市的变化。

风险提示

• 中国经济超预期复苏
• 城农商行债券投资监管加强
• 资金面超预期收紧

总结

当前资金利率阶段性抬升，央行暂停国债买入意在防控投机行为，并非货币紧缩。降息空间受限于内外部因素，短期内不宜激进下调，以维持汇率稳定和银行经营稳健。经济基本面逐步改善，尤其是财政政策加码有望推动经济企稳。2025年债市需关注超长债供给压力与政策预期变化，此前已基本走完全年资金买入阶段，未来投资环境不确定性增加。