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固定收益证券研究报告：货币政策新框架与国债曲线管理

一、货币政策新框架方向

• 主要政策利率转向：未来可能以7天期逆回购操作利率为主要政策利率，淡化MLF的政策信号色彩。
• 利率走廊优化：央行将有条件收窄利率走廊宽度，通过降低SLF利率或公开市场操作维持更窄走廊。
• LPR作用增强：LPR将成为货币政策传导的重要中介目标，可能通过存款利率调整引导商业银行报价。

二、OMO利率传导机制分析

• 利率走廊作用：当前利率走廊趋于收敛，OMO7天利率成为政策利率中枢，市场利率围绕其窄幅波动。
• 传导路径变化：弱化MLF后，央行或通过类似SOFR的浮动基准利率机制引导LPR，OMO加点可能成为关键传导环节。
• 短期降息可能性低：当前货币政策强调“保持政策定力”，实际利率（扣除通胀后）低于中性利率，市场钝化，下调空间受限。

三、债券市场定价锚转换

• 定价锚转向：MLF不再是债市主要定价基准，官方政策利率（7天逆回购利率）和LPR的重要性上升。
• 定价机制影响：LPR对债券市场主要通过政策弹性和比价效应传导，需关注其报价质量及调降趋势对债市的压力。

四、国债曲线管理

• 曲线上斜要求：央行要求保持正常向上倾斜的收益率曲线，利差需维持正数。
• 定价建议：市场可适度平直化曲线和缩窄利差，但需注意合理边际。
• 交易操作潜在影响：央行买卖国债仍在协调推进中，可能渐进式落地，以夯实人民币信用基础。

五、风险提示

• 国内及海外基本面超预期变化风险。
• 新货币政策框架落地节奏及市场反应不确定性。

**分析师**：孙彬彬、隋修平、马戎  
**证劵公司**：天风证券  
**报告日期**：2024年06月