20231007-天风证券-天风策略丨第四季度A股市场投资策略_不建议过度聚焦美债_核心关注低PB分位数因子_45页_4mb

天风证券 | 2023年10月A股投资策略摘要

一、当前位置与市场判断

1. 美债利率并非核心关注点

   • 当前股债收益差（300除金融指数）运行在-2X标准差附近，市场处于底部区域。
   • 虽然美债利率短期波动对风险偏好有影响，但A股中期趋势主要取决于基本面和产业周期，美债并非驱动因素。

2. 外资流动的约束因素

   • 外资占比约11%，修正后的股债收益差模型仍维持在-2X标准差。
   • 短期外资流出并非由美债利率主导，而是与市场预期调整相关。

二、四季度核心策略：低PB分位数因子

1. Q4市场逻辑转向“展望明年”

   • 当前多数板块估值已隐含明年预期，若无超预期订单，难有持续行情。
   • 低PB估值板块（如白酒、港股互联网、金融等）若基本面改善，可能先于市场交易预期反转。

2. 关注顺周期板块修复机会

   • 地产政策边际改善、库存周期尾声（如钢铁、水泥等）可能带动局部行情。
   • 具体细分领域：低估值分位数板块（白电、快递、水泥等），以及政策支持方向（信创、半导体国产替代）。

三、中期趋势与产业拐点机会

1. 半导体、创新药、锂电中游

   • 半导体：库存周期接近尾声，国产替代加速（AI、智能汽车催化）。
   • 创新药：海外流动性紧缩接近拐点，GLP-1管线进入临床中后期。
   • 锂电中游：供需回暖预期增强，行业处于中期磨底阶段。

2. 因素

   • 共同点：这些领域在2021-2023年经历估值与业绩的双杀，但当前价格“足够便宜”。
   • 差异化：半导体、创新药的核心是国产替代与产业创新；锂电中游则是供需周期反转预期。

四、政策与风险驱动机会与风险

1. 政策加码预期

   • 四季度可能推动库存补库（类2013年），带动ROE企稳，利好顺周期板块。
   • 地产、资本市场、金融地产政策边际改善，可能弱化美债波动影响。

2. 风险提示

   • 经济政策落地不及预期、海外黑天鹅（如中美关系恶化）、产业周期负反馈。

五、数据模型与修正建议

• 股债收益差模型修正公式：89%中国国债 + 11%美国国债。
• 反弹空间参考：修复至-1.5X标准差需政策加码+中美关系稳定；若ROE全面上行，则可能上冲至-1X标准差。