20180717-安信证券-一心堂-002727.SZ-川渝市场经营拐点有望出现_区域优势基本确立_有望进入业绩估值双升期_19页_762kb

一心堂（002727.SZ）市场布局与经营分析总结

核心内容

一心堂作为中国领先的连锁药店企业，正在通过区域布局和并购策略，推动其在全国范围内的扩张。公司目前在云南市场占据绝对优势，被视作稳定的现金流大品种，而在川渝市场则被视为处于放量期的二线品种，华南和华北（以山西为支点）则是布局的储备区域。随着川渝市场经营拐点的出现，公司有望进入业绩与估值双升期。

主要观点

• 区域布局策略：一心堂采取少区域高密度发展战略，通过并购快速建立区域优势。并购成为驱动增长的主要方式，但存在利润释放周期。
• 云南市场：公司云南市场占据约43%的市场份额，收入和利润持续增长，是公司稳定增长的核心。
• 川渝市场：川渝市场为公司最大变量，经营改善将显著提升业绩。目前实现盈亏平衡，预计未来将进入盈利释放阶段。
• 华南市场：海南市场已形成区域优势，处于垄断地位，而广西市场则处于布局加密阶段，未来增长潜力较大。
• 华北市场：山西市场作为跳板，公司已稳固吕梁优势，并加大太原和晋中布局，市场占有率逐步提升。
• 投资建议：维持买入-A评级，预计2018-2020年净利润分别为5.47亿、6.90亿、8.66亿元，对应PE分别为35倍、28倍和22倍，6个月目标价为42.7元。
• 风险提示：包括并购整合不及预期、外延拓展不及预期、业绩不确定性等。

关键信息

1. 区域布局分析

• 云南市场：公司大本营，市场份额约50%，2017年销售收入约51.16亿元，预计2018年收入增速15%，利润增速快于收入增速。
• 川渝市场：2017年门店数736家，收入约15亿元，目前实现盈亏平衡，毛利率回升至35%左右，预计2018年继续维持盈亏平衡或微亏阶段。
• 华南市场：
  • 海南：2017年门店数188家，收入约3亿，净利润率提升至6.67%，形成垄断优势。
  • 广西：2017年收入约5亿元，门店数515家，目前处于加密布局阶段，预计未来收入增速在20%左右，利润增速在5% -10%之间。
• 华北市场：山西市场2017年收入2.9亿元，盈利240万元，预计2018年收入增速20%，利润增速15% -20%。

2. 并购策略与影响

• 并购类型：公司以资产类并购为主，收购后需经历库存消化、商品结构调整等过程，通常需要1年左右的盈利周期。
• 短期冲击：大量并购对短期业绩造成冲击，但有助于快速建立区域优势，验证云南模式复制能力。
• 并购节奏：根据并购门店经营情况，公司将调整并购节奏和新开门店策略。

3. 市场竞争格局

• 川渝市场：主要竞争对手包括德仁堂、重庆和平、桐君阁、重庆万和、重庆鑫斛等。一心堂在多个城市形成领先优势，如成都、自贡、内江等。
• 海南市场：竞争温和，公司处于垄断地位，主要竞争对手为养和堂，影响有限。
• 广西市场：竞争激烈，主要对手包括老百姓、大参林、桂中大药房等，公司正通过加密布局扩大市场份额。

4. 财务预测与估值

• 财务预测：2018-2020年净利润分别为5.47亿、6.90亿、8.66亿元，EPS分别为0.96元、1.21元、1.52元。
• 估值情况：2018-2020年PE分别为35倍、28倍、22倍，6个月目标价为42.7元，相当于2019年35倍动态市盈率。
• 财务指标：毛利率稳定在41.3% -41.5%之间，净利润率逐步提升，ROIC预计从21.3%提升至42.2%。

总结

一心堂通过集中区域布局和并购策略，逐步确立了在云南、川渝、海南、广西和山西等区域的市场优势。尽管短期业绩受并购影响，但随着区域优势的巩固和经营拐点的出现，公司有望实现业绩和估值的双提升。未来公司将继续在各区域进行加密布局和并购，以进一步扩大市场份额和盈利空间。