从2011年经验看A股长期底部_股市何时见底__27页-2mb

股市何时见底？——2018年8月15日分析总结

核心内容

2018年8月15日的分析报告指出，A股市场在2018年下半年仍面临较大的下行压力，但与2011年的市场环境存在一定的相似性。报告通过历史经验与当前数据对比，分析了A股见底的可能性及路径。

主要观点

1. A股下半年仍有较大的下行压力

• 估值虽低但分化严重：A股整体估值处于低位，但行业和风格之间存在显著分化。龙头和蓝筹股估值相对合理，而中小成长股估值已接近历史低位。
• 盈利增速放缓：供给侧改革对盈利增速的改善作用逐渐减弱，下半年盈利增速可能进一步下降。
• 宏观环境与11年相似：中国处于金融周期下降阶段，通胀压力上升，中美贸易战加剧，与11年形成类比。

2. 11~12年股市复盘

• 长期下跌主因是增长模式转变：中国经济由投资驱动转向其他模式，导致投资者对盈利增速和ROE预期下降，引发股市长期下跌。
• 两次短暂反弹失败：市场因政策放松预期而短暂反弹，但因政策见效滞后、经济持续下行而失败。
• 中级反弹与最后一跌：12年初维稳政策见效，推动中级反弹，但随后因“硬着陆”担忧，股市再次下跌。
• 长期底部形成：12年9月，随着美国QE3的推出，中国进入新一轮加杠杆周期，经济企稳，股市见底。

3. 反弹行业以房地产和基建为主

• 四次反弹中，房地产和基建相关的周期行业表现较好，但依赖于政策对经济的托底效果。
• 若市场对经济前景过于悲观，即使政策放松，相关板块也可能无法有效反弹。

4. 未来A股见底的路径

• 短期震荡：当前维稳政策早于经济下滑，市场可能在窄幅区间震荡，等待宏观数据好转。
• 长期需解决三大问题：稳杠杆、人民币汇改、培育新的增长引擎，才能实现A股长期底部。
• 短期看好周期和基建，长期看好成长：短期经济下行压力大，推荐钢铁、建材、建筑、煤炭、基础化工等；长期看成长股，如电子、计算机、云计算、5G、自主可控、半导体、新能源汽车等。

关键信息

• 估值不是决定短期走势的唯一因素：即使A股估值处于低位，但市场仍可能因政策效果不及预期、经济持续下行而继续下跌。
• 政策见效滞后：历史上两次短暂反弹失败均与政策放松效果滞后有关。
• 经济模式转型是根本问题：长期增长模式的转变导致A股盈利增速和ROE下降，影响市场预期。
• 加杠杆风险：12年加杠杆虽使经济企稳，但也留下长期隐患，如高负债率制约盈利增长。
• 当前与11年类比：当前市场和11年相似，但经济环境更为复杂，政策空间有限。

风险提示

1. 去杠杆可能引发经济失控：若去杠杆速度过快，可能导致经济下行失控。
2. 人民币汇改可能引发输入性通胀：若人民币大幅贬值，可能引发输入性通胀风险。

图表与数据

• 图1：A股估值与11年相似。
• 图2：中国处于金融周期下降阶段。
• 图3：风格与指数PE分化严重。
• 图4：行业PE分化严重。
• 图5：17Q1后盈利增速大幅改善。
• 图6：供给侧改革改善作用减弱。
• 图7：11~12年股市长期下跌。
• 图8：房地产投资增速持续下行。
• 图9：基建增速因地方融资平台整顿而下滑。
• 图10：11年后净利润增速与ROE下降。
• 图11：11年通胀高企为下跌催化因素。
• 图12：全球PMI下行。
• 图13：全球再通胀失败。
• 图14：央行降准降息滞后于市场预期。
• 图15：工业企业净利润下滑。
• 图16：欧债危机对出口影响显现。
• 图17：发电量持续下行。
• 图18：短期信贷未见起色。
• 图19：12年初宽松政策见效。
• 图20：12年基建大幅回升。
• 图21：外汇占款流入带动信贷扩张。
• 图22：13年房价上涨带动房地产投资。
• 图23：13年基建增速回升。
• 图24：14年央行结构性货币政策释放基础货币。
• 图25：13年后房价暴涨。
• 图26：高负债制约盈利增长。
• 图27：四次反弹中周期行业表现较好。
• 图28：18年房地产投资仍保持高位。
• 图29：18年初社融增速才开始下行。
• 图30：12年9月后成长股表现较好。

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投资建议

• 短期策略：关注周期性行业（钢铁、建材、建筑、煤炭、基础化工），等待宏观、基建、信贷数据好转。
• 长期策略：关注成长股（电子、计算机、云计算、5G、自主可控、半导体、新能源汽车），作为中国经济的新引擎。

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