20240108-兴证国际证券-途虎-W-09690.HK-汽车后市场大有可为_IAM渠道龙头空间广阔_31页_1mb

途虎-W（09690HK）首次深度研究分析报告总结

摘要

投资评级： 首次覆盖，增持，目标价3200港元 || 核心观点： 首次覆盖途虎-W，给予“增持”评级，目标价3200港元，对应2024年15倍PS。途虎是中国最大线上线下一体化汽车服务平台，门店网络与用户领先同行，受益于IAM渠道扩张红利，空间广阔。

所处赛道评估

• 市场空间： 中国汽车后市场2022年规模12万亿元，预计到2027年达19万亿元（CAGR~90%）；IAM新兴市场占比将从2022年不足60%升至2027年50%以上。

• 增长驱动：

  • 汽车保有量仍处低位（中国千人保有量仅194辆），美股市占率88% vs 中国33%；
  • 行驶里程与车龄提升：2022年平均车龄6.2年，到2027年将达8年，推动保售后市场需求；
  • 新能源车虽然保养项目减少，但其维修总开支并未低于燃油车，服务模式“售前售后分离”促进第三方服务发展。

核心看点：飞轮效应可期

1. 数字化重构供应链：

   • 拥有国内最大在线汽车服务平台数据库，客户复购率高；
   • 全国39个城配中心+267个前置仓，配送效率高；
   • 强门店管控，确保服务标准统一，规模扩大提升议价能力。

2. 加盟模式快速扩张：

   • 2022年底共4,491家加盟工场店，年复合增速约25%；
   • 加盟店单店月均管理费约41,000元，分成收入达302万元，盈利良好。

3. 积极布局新能源领域：

   • 已与零跑、极狐等新能源车企合作，覆盖电池检测、更换等专属服务；
   • 2023年累计完成2万笔电池维护订单，未来在新能源服务领域成长可期。

财务预测与估值

• 收入预测： 2023-2025年间CAGR达184%，毛利率逐步提升至25%-28%；
• 盈利预测： 归母净利润由负转正，2023E净利润为9.3亿元，未来几年翻倍增长；
• 估值： 首次覆盖给予“增持”评级，基于2024年15倍PS，目标价3200港元。

风险提示

1. 行业竞争加剧： 新进入者增多，影响加盟合作条件与业务拓展；
2. 电动车渗透率超预期： 或使燃油车保养业务增速放缓；
3. 品类拓展不及预期： 技术工人及专业能力提升是否跟上扩张节奏，关系到未来增长空间兑现程度。