海外宏观专题：为什么2018年欧美通胀大概率显著走高？_19页-1mb

2018 年欧美通胀大概率显著走高的分析总结

核心内容

本报告分析了金融危机后欧美菲利普斯曲线失效的原因，并指出2018年欧美通胀大概率显著走高的可能性。主要基于全球贸易结构变化和输入型通胀因素，结合四因素通胀模型，预测欧美通胀中枢将有所抬升。

主要观点

1. 菲利普斯曲线失效的原因

• 服务型通胀与失业率仍呈负相关：欧美服务型通胀与失业率的关系依然符合菲利普斯曲线的逻辑，说明整体通胀与失业率的负相关性失效并非由服务型通胀引起，而是由能源、食品和商品型通胀的输入型因素所导致。
• 日德菲利普斯曲线仍有效：日本和德国的菲利普斯曲线有效，与它们作为商品顺差型经济体的特征有关，这进一步支持了欧美菲利普斯曲线失效可能由输入型通胀造成。

2. 输入型通胀的压制因素

• 全球商品贸易结构变化：自2006年起，全球商品生产更多地向发展中国家转移，尤其是中国，对欧美商品出口形成替代，压制了输入型通胀。
• 中国PPI疲软影响欧美商品型通胀：2011年初至2016年中期，中国PPI疲软导致欧美商品型通胀水平较低，这与欧美CPI中商品型通胀疲软相吻合。
• 页岩油技术革命压制能源通胀：页岩油技术推动全球原油生产成本下降，导致欧美能源分项通胀持续低迷，影响至今仍未消除。

3. 2018年通胀走高的预测依据

• 欧美失业率保持低位：基于人口、劳动力生产率和私人部门杠杆率等因素，欧美经济仍处于弱复苏阶段，失业率将维持低位，推动服务型通胀上移。
• 原油价格趋势上移：随着全球进入弱复苏共振阶段，能源和食品等通胀品价格将呈现上行趋势，带动欧美CPI能源及食品分项中枢抬升。
• 中国PPI走高带动欧美商品型通胀：2016年以来中国PPI的上升将推动欧美商品型通胀加速走高，2017年中国PPI全年水位显著抬高，预计对2018年欧美商品型通胀形成支撑。
• 产出缺口转正预示通胀压力显现：OECD预计2018年欧美产出缺口将转正，意味着经济复苏增强，通胀压力逐步显现。

关键信息

• 欧美CPI构成：包括能源、食品、服务型通胀和商品型通胀四大分项，其中服务型通胀和商品型通胀构成核心CPI。
• 贸易竞争优势指数（TC指数）：用于衡量某类商品的国际竞争力，取值范围为（-1，1），指数越接近1，竞争力越强。
• 四因素通胀模型：
  • 美国：领先指标包括WTI原油价格（2个月）、CRB食品价格（8个月）、失业率（3个月）、中国PPI同比（16个月）。
  • 欧元区：领先指标包括WTI原油价格（2个月）、CRB食品价格（6个月）、失业率（3个月）、中国PPI同比（9个月）。
• 通胀中枢抬升：2018年欧美通胀中枢有望显著抬升，主要受服务型通胀、能源及食品分项通胀、商品型通胀三方面推动。

风险提示

• 美国财政政策及欧美货币政策的不确定性：可能对通胀走势和经济复苏产生影响。

分析师信息

• 郭磊：首席分析师，具有10年宏观研究经验，2016年新财富最佳分析师入围。
• 周君芝、贺骁束：资深分析师，分别具有经济学博士和硕士背景，2017年加入广发证券发展研究中心。

结论

金融危机后欧美菲利普斯曲线失效主要由全球贸易结构变化和输入型通胀压制所致。随着全球进入弱复苏阶段，以及中国PPI走势反转，欧美输入型通胀将有所回升，叠加服务型通胀和能源价格上行，预计2018年欧美通胀中枢将显著走高。