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美国缩表影响不大，通胀可期

核心内容

本文分析了美联储自2015年11月首次加息以来的缩表进程及其对美国及全球经济的影响。核心观点认为，美联储的缩表政策对实体经济影响有限，但对资本市场和通胀有潜在推动作用。缩表的实施方式、时机及市场反应均表明，其对整体经济的冲击较小，反而可能成为经济复苏的催化剂。

主要观点

1. 缩表的过去：QE增量货币并未进入实体经济

• 货币转化：历次量化宽松（QE）所创造的新增高能货币几乎全部转化为超额准备金（占总准备金的94%）和流通中的现金，未进入实体经济。
• 实体经济：QE并未显著推动实体投资，原有货币派生渠道已足以支撑信贷需求。
• 融资层面：私人部门负债水平较低，融资需求未显著增长，因此无需新增货币。
• 货币政策：FED通过支付准备金利息，促使金融机构保留超额准备金，无意通过增发货币刺激信贷市场。

2. 缩表的现在：短期有影响，长期趋势不变

• 实体经济复苏：美国经济已进入复苏轨道，实际GDP逐渐接近长期趋势线，投资增速回升。
• 资本市场影响：缩表信号释放后，资本市场保持稳定，市场情绪向好，美股仍有望上涨。
• 国债市场：FED减持国债主要通过到期不再投资，对市场影响较小。
• MBS市场：MBS减持可能对住宅投资造成短期压力，但长期影响有限，随着经济复苏，住宅投资有望回升。
• 美股市场：缩表不会改变美股长期上涨趋势，标普500具备继续上涨的潜力。

3. 缩表的未来：全球开启缩表进程，利率整体抬升，通胀可期

• 美国：随着经济复苏，投资需求上升，通胀预期增强，12月加息可能性较大。
• 全球：主要发达国家将逐步进入缩表阶段，越晚缩表通胀压力越大。
• 我国：与美国情况不同，我国4万亿投资已直接进入实体经济，无需同步缩表。人民币对美元利差稳定，货币政策独立性增强，美联储缩表对我国影响有限。

关键信息

• 缩表规模：预计到2020年7月，美联储缩表规模将达1.6万亿美元，总规模降至2011年水平，约2.9万亿美元，缩表比例约为35%。
• 市场反应：2017年7月缩表信号释放后，资本市场保持稳定，市场情绪向好。
• 利率与通胀：缩表可能推动国债利率上行，通胀预期增强，尤其在经济复苏背景下。
• 风险提示：缩表和加息步伐可能加速，需关注市场波动。

分析师与研究助理信息

• 分析师：谭松，经济学博士，东兴证券研究所宏观经济分析师，具备丰富的宏观经济与大类资产研究经验。
• 研究助理：康明怡，经济学博士，曾在明尼苏达大学及美联储明尼阿波利斯分行从事教学与研究工作，现为复旦大学经济学院教师。

结论

美联储缩表对美国经济和资本市场的影响有限，反而可能成为经济复苏的积极信号。随着全球经济逐步进入缩表阶段，利率有望整体上行，通胀可期。我国因政策路径不同，无需同步缩表，货币政策保持独立性，市场对美联储政策的反应较为温和。

风险提示

• 缩表与加息步伐可能加速，需警惕市场波动风险。
• 市场有风险，投资者应审慎决策，自行承担投资风险。

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