20180820-广发证券-粤丰环保-01381.HK-净利润小幅超预期_营运能力持续增强_8页_649kb

粤丰环保（1381.HK）总结

核心内容

粤丰环保在2018年上半年实现了收入和净利润的双增长，但收入增长略低于预期，主要由于建造收入的下滑。公司通过扩展垃圾发电业务和收购新项目，增强了营运能力和盈利能力，同时通过产业链延伸提升了综合环保服务能力。

主要观点

• 收入表现：公司2018年上半年收入为港币13.11亿元，同比增长13.2%，但低于预期，主要因为建造收入同比减少23.5%。
• 净利润表现：公司实现归母净利港币3.18亿元，同比增长40.6%，小幅超预期，主要得益于售电及垃圾处理业务的毛利率提升。
• 中期股息：公司派发中期股息每股1.9港仙，同比增长46.2%，派息率为14.6%。
• 营运能力增强：售电及垃圾处理业务收入同比增长71.8%，垃圾处理量增长60%，设计处理能力达到26,040吨/日，其中营运设计处理能力为13,540吨/日，同比增长35.3%。
• 建设收入下滑：建设收入同比减少23.5%，占比下降至40%，为三年最低，但未来两年随着新项目启动，建设收入有望回升。
• 新业务拓展：公司完成对庄臣41%股权和东莞绿嘉100%股权的收购，进一步拓展清洁及废弃物管理、飞灰处理等业务，提升产业链协同效应。
• 环保费用下降预期：环保费用同比增长78%，主要由于东莞工厂飞灰处理成本高，预计收购绿嘉后费用将下降，带动净利率提升。
• 盈利预测：预计2018-2020年公司EPS分别为0.295元、0.344元和0.395元，对应市盈率分别为14.1X、12.1X和10.5X，与行业平均持平。
• 投资评级：维持“谨慎增持”评级，反映公司项目稳步推进，扩张有序。

关键信息

收入结构变化

• 总收入：港币13.11亿元，同比增长13.2%。
• 建设收入：港币5.28亿元，同比减少23.5%，占比降至40%。
• 售电及垃圾处理收入：港币7.63亿元，同比增长71.8%，毛利率达48.7%，较去年同期提升0.7pp。
• 综合毛利率：由30.4%提升至37.2%，净利率由19.5%增长至24.3%，净利率提升4.7pp。

项目进展

• 截至2018年6月底，公司共有7个在建及筹建项目。
• 信宜一期和北流二期预计下半年开工，清远、电白、徐闻一期有望于2019年及2020年启动，带动未来两年建设收入增长。
• 东莞粤丰二期、来宾及北流一期完成建设，科伟二期多营运三个月，对收入增长贡献显著。

环保业务拓展

• 收购庄臣41%股权，拓展上游清洁及废弃物管理业务。
• 收购东莞绿嘉100%股权，获取飞灰处理项目权益，延伸下游产业链。
• 通过收购，公司从单一垃圾发电服务供应商转型为综合环保及清洁服务供应商。

盈利预测

风险提示

• 邻避效应：可能导致项目落地困难。
• 建设进度不达预期：可能影响收入增长。

财务概况

• 总股本/流通股本：2,455百万 HKD / 2,455百万 HKD。
• 流通港股市值：10,190百万 HKD。
• 每股净资产：1.99港元。
• 资产负债率：47.18%。

现金流量与利润表

• 净利润：2018年预计为723百万 HKD，同比增长28.2%。
• 经营活动现金流：预计为-820百万 HKD，净利息费用增加。
• 投资活动现金流：预计为-653百万 HKD，资本支出为主要支出项。
• 筹资活动现金流：预计为1,161百万 HKD，主要来源于净增债务和权益。

结论

粤丰环保在2018年上半年表现出良好的盈利能力，尤其是售电及垃圾处理业务的增长显著提升了整体利润率。尽管建设收入不及预期，但未来两年随着新项目的陆续投产，公司有望实现收入和盈利能力的进一步提升。公司通过收购新业务，拓展了环保产业链，提升了综合服务能力。整体来看，粤丰环保具备良好的发展潜力，维持“谨慎增持”评级。