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城投债与二永债市场分析总结

核心事件

• 2023年9月资金面变盘后，城投债收益率普遍上升，但弱资质区域城投债走出独立上涨行情，主要由于一揽子还债降低风险，加速下沉策略主导。

城投债市场动态

• 短端流动性收紧是城投债反弹反转的直接触发因素。
• 城投债市场参与久期偏短，1-2年期收益率曲线与1年期国债走势紧密贴合。
• 下沉策略空间收窄：高票息城投债存量有限，仅8099亿元（公募债不足3000亿元），收益7%以上的公募债规模不足1000亿元，分布集中于四川、山东、贵州等地区。
• 风险缓解：市场通过市场化经营主体声明，多数优于同区域同级别城投，强化再融资能力，缓解刚兑担忧。

二永债（二级资本债和永续债）表现

• 11月以来，二永债利差与城投债逐步拉平，截至2023年12月22日，3年期二永债与城投债利差仅13bp。
• 隐含评级AA+城投债与AA+二级资本债估值接近，利差极低（例如1年期1bp，3年期2bp）。
• 利差压缩凸显二永债配置价值，长久期策略占优，尤其在无风险利率下行趋势下。

当前市场状况与建议

• 投资策略：风险承受能力高的机构可继续下沉资质挖掘票息空间；风险偏好低的机构建议在优质主体上拉长久期，避免下沉。
• 支持因素：城投系统重要性未改，长久期策略在无风险利率下降时收益更优。
• 风险点：地方化债不及预期、二永债不赎回、无风险利率回调。

风险提示

• 地方债务化解不及预期；二永债信用风险；利率变动风险。