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上海证券利率市场交易策略总结（2021年07月05日）

核心内容概述

本报告由上海证券分析师陈彦利撰写，主要分析了2021年6月中国宏观经济运行情况、央行货币政策操作、资金市场状况以及利率产品走势，并对债市未来走势进行了预判。报告指出，尽管经济景气度仍较高，但增长动能已有所减弱，利率下行的后劲不足，需等待方向确认。

主要观点

• 经济景气度维持高位但增长动能减弱：6月PMI小幅回落，但仍保持在扩张区间，显示经济仍处于疫情后反弹阶段。生产端有所放缓，需求端有所回升，供需缺口收窄。但受楼市泡沫、芯片短缺及成本上升等因素影响，经济增长将逐步趋缓。
• 通胀见顶迹象明显：PPI价格指数高位回落，表明通胀拐点将至。随着上游工业品价格涨幅放缓，真实需求可能因成本压力而缩减，进一步推动PPI下行。
• 央行货币政策偏中性：上周央行开展1100亿元逆回购，净投放200亿元，但操作量保持克制，显示央行对市场流动性管理趋于谨慎。此举有助于维持资金面平稳，但未显著刺激市场。
• 资金面平稳宽松：在央行操作下，资金利率明显回落，隔夜和7天利率先后跌破2%。资金面整体维持宽松，但市场对后续流动性仍存观望态度。
• 债市走势分化：短端利率下行较多，长端波动有限。国开债表现优于国债，但整体市场仍处于震荡状态，利率下行空间尚未完全打开。
• 人民币汇率走势：人民币短期面临贬值压力，但中期仍具备升值基础，主要源于中美经济走势差异及资本流入趋势。

宏观基本面分析

1. 生产放缓需求回升，供需缺口收窄

• 6月制造业PMI为50.9%，连续三个月稳中偏落。
• 生产指数为51.9%，较上月回落0.8个百分点，部分企业受芯片短缺、能源供应紧张影响。
• 新订单指数为51.5%，小幅上升，市场需求回暖，尤其消费品制造业表现突出。
• 汽车制造业持续处于收缩区间，出口订单指数回落至48.1%，反映外需减弱。
• 非制造业商务活动指数为53.5%，扩张力度减弱，服务业受局部疫情反弹影响。

2. 高频物价数据跟踪

• 猪肉价格持续回落：5月猪肉价格下降23.8%，影响CPI下降约0.5个百分点，预计央行将启动收储工作以稳定价格。
• 蔬菜价格低位波动：鲜菜环比下降5.6%，同比由负转正，显示蔬菜供应充足。

3. 其他高频数据跟踪

• 房地产市场热度不减：重点城市商品房周成交规模稳定在400万方以上，新房和二手房市场均保持活跃，但银行按揭收紧抑制了部分投机需求。
• 楼市调控持续加码：房地产贷款集中度管理政策初见成效，部分热点城市楼市出现降温迹象，但房价尚未实质性回调。

4. 汇率跟踪

• 人民币对美元汇率小幅贬值，但中期仍具备升值基础，主要受中美经济走势差异及资本流入推动。
• 长期来看，人民币国际化和中国经济基本面支撑其“稳中偏升”的趋势。

资金面分析

1. 央行公开市场操作

• 上周央行净投放200亿元，操作量较前期有所增加，但回归100亿元的常态操作，体现中性态度。
• 央行操作有助于稳定资金面，避免市场非理性波动。

2. 货币市场

• Shibor利率整体回落，7天利率跌破2%。
• 回购利率波动有限，隔夜利率有所回升，其余期限利率明显回落。

利率产品走势

1. 二级市场：短端稍强

• 国债收益率呈现分化走势，1年期国债下行较多，10年期国债小幅回落至3.08%。
• 国开债收益率整体下行，表现优于国债。

2. 期限利差：品种分化

• 国债期限利差走扩，主要由于短端下行幅度大于长端。
• 政策性金融债期限利差变动不一，各期限下行幅度不同。

债市走势预判

• 债市整体小幅波动，短端受流动性宽松影响下行，长端波动有限。
• 利率下行的底层支撑仍在，但市场仍需确认后续流动性方向。
• 长远来看，经济高点已过，后续可能进入衰减阶段，叠加通胀拐点到来，利率下行空间将逐步打开。

投资策略建议

• 债市短期仍处于震荡状态，建议关注流动性变化和经济基本面的进一步演变。
• 利率下行趋势尚未完全确立，需等待方向确认。
• 市场情绪和政策动向将对利率走势产生重要影响，建议保持谨慎。

投资评级体系说明

• 两全级：安全性与收益性高，流动性适中，适合全序列机构。
• 配置级：安全性高，收益性适中，流动性低，适合银行、保险等配置型机构。
• 投资级：安全性与收益性高，流动性适中，适合基金、券商等收益导向型机构。
• 回避级：安全性与收益性低，流动性差，不建议投资。

免责声明

• 本报告仅供上海证券有限责任公司客户使用。
• 报告内容基于公开资料整理，不构成投资建议。
• 投资者应自行判断，谨慎决策。