城投专题研究：金融化债_另一重要抓手-20231018-西南证券-22页_1mb

金融化债——另一重要抓手总结

核心内容

本文围绕地方政府债务化解的多种手段展开分析，重点介绍了特殊再融资债、银行化债、化债基金与SPV、AMC化债等几种主要方式，分析了其对城投债务流动性、利差压缩及债务成本的影响，并提出了相关风险提示。

主要观点

• 特殊再融资债 是当前化解地方债务风险的重要工具，截至10月16日，17个省市发行及拟发行规模合计7262.54亿元，显著缓解了城投平台的短期流动性压力。
• 银行化债 包括存量贷款展期降息等方式，对大行营收影响较小，但对区域性中小银行可能造成较大负面影响。大行将在银行化债中发挥主要作用。
• 化债基金与SPV 作为潜在有效化债方式，尤其是央行设立SPV，可提供低成本资金并实现精准直达，同时有效隔离央行风险。
• AMC化债 通过债务重组和提供融资两种方式参与化解地方债务，随着城投债务不良资产率的提升，AMC参与化债的规模有望进一步扩大。

关键信息

1. 特殊再融资债

• 截至10月16日，17个省市发行及拟发行规模合计7262.54亿元，发行速度超出市场预期。
• 多个省份的特殊再融资债规模已超过其一年内到期城投债，意味着短期债务安全性显著增强。
• 信用利差压缩幅度较大，尤其在低等级城投债中表现更为明显，后续利差压缩机会依然存在。

2. 银行化债

• 多个区域如贵州、重庆等正在推进银行贷款展期降息操作。
• 降息对大行营收影响不大，最多占营业收入比重2.82%。
• 区域性中小银行因负债成本高，降息操作可能对其造成较大负面影响。
• 银行化债有助于降低城投长期债务压力，但需注意资金来源与风险控制。

3. 化债基金与SPV

• 化债基金分为信用保障基金和债务平滑基金，前者提供短期流动性支持，后者通过债务置换拉长期限、降低成本。
• 央行设立SPV模式具有借鉴意义，可提供低成本资金，实现资金精准直达，同时隔离央行风险。
• SPV在投放贷款时可能需要抵押品，资产丰富的区域将获得更大支持。
• 参考美联储经验，SPV可有效缓解企业流动性压力，但可能增加央行和财政部的信用风险。

4. AMC化债

• AMC参与化债主要有债务重组和提供融资两种模式，其中债务重组模式更受关注。
• 中国信达、长城资产等AMC与地方政府积极接洽，支持地方债务风险化解。
• 债务重组有助于降低债务成本，提升资产质量，但需符合监管要求，不得变相提供融资。

风险提示

• 政策实施力度不及预期。
• 城投相关政策收紧超预期。
• 货币政策收紧超预期。

区域分析

• 内蒙古、辽宁、甘肃、云南、青海、贵州、宁夏、吉林：已发行及拟发行特殊再融资债规模对一年内到期城投债覆盖率均超过1，广西接近1，说明这些区域的短期债务安全性得到增强。
• 山西、河北、吉林、重庆：金融资源相对较为丰富，后续信用利差压缩机会较大。
• 弱资质区域：如贵州、黑龙江、辽宁、吉林等，可能需要更多外部支持以缓解债务压力。

附录

• 图目录：图1-图6分别展示了不同评级城投债利差变动情况、特许经营权估值、地方政府持有上市公司市值等。
• 表目录：表1-表10分别列出了各省市特殊再融资债发行情况、利差变动情况、覆盖率情况、监管表态、AMC参与化债案例等。

以上内容综合反映了当前地方政府债务化解的多种路径及其实现效果，为相关决策提供了参考依据。