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宏观经济周报总结（2015年3月12日）

核心内容

2015年3月12日的宏观经济周报指出，当前经济放缓趋势已如期而至，市场担忧焦点正从资金面转向经济基本面。报告通过分析大类资产表现、经济数据以及政策环境，揭示了当前经济运行中的关键问题与未来展望。

主要观点

1. 市场担忧焦点转移

• 资金面主导：2013年，资金面是影响资产表现的核心因素，下半年因钱荒导致股债双杀。
• 货币政策宽松：2014年，货币政策从中性转向定向宽松，最终总量宽松，推动了股债同涨。
• 经济端主导：2014年末至今，尽管货币政策继续放松，但股市和债市波动加大，房地产和大宗商品价格加速下跌，反映出市场对经济基本面的担忧加剧。

2. 经济放缓如期而至

• 报告强调，一季度经济面临下台阶的压力，1-2月数据验证了经济放缓趋势。
• 供给与需求双压：无论是供给端还是需求端，均面临较大的下行压力，经济整体承压。

3. 二季度仍面临库存和产能压力

• 产能去化：企业新增产能仍处于去化周期中，供给收缩压力难以缓解。
• 库存高企：下游行业库存处于历史高位，利润处于低位，需求改善难以有效传导。
• 库存周期：PPI持续下行，表明二季度企业库存仍面临去化压力。

4. 外需回暖有限

• 2月出口增长存在基数效应，实际复苏力度有限。
• 美国经济影响：非农数据超预期重燃加息预期，美元指数走强，人民币有效汇率升值压制出口。
• 全球需求乏力：中国出口增长更多依赖外需占比提升，但全球总需求未有效扩张，外需回暖空间有限。

5. 消费有亮点，但难成主力

• 网络消费崛起：1-2月网络零售额增长44.6%，但社会消费品零售总额增速仅为10.7%，消费增长方式转移，难以带动总消费。
• 消费中性影响：反腐对消费拖累基本消除，但消费仍跟随经济周期波动，全年影响偏中性。

6. 房地产是最大变量

• 销量决定投资：房地产投资能否企稳取决于销量，1-2月地产投资增速平稳，但销售增速大幅下挫引发担忧。
• 政策与利率：3月随着春节因素消退和货币政策宽松，地产成交有望好转；房贷利率下降有助于销量回升。
• 土地市场低迷：土地市场表现疲软，企业新开工意愿受抑制。

7. 宽信用仍是关键

• 财政政策“名松实紧”：尽管财政政策边际宽松，但收入下滑限制了财政扩张效果。
• 宽货币未转宽信用：国内贷款增速停滞，投资到位资金增速下滑，宽货币未能有效转化为宽信用。
• 货币宽松仍需配合：财政端扩张需货币端宽松配合，PSL等工具可能继续释放资金。

关键信息

• 资金面与经济面的转变：市场担忧从资金面转向经济基本面，反映经济运行进入新阶段。
• 库存与产能压力：企业面临库存高企与产能过剩的双重压力，抑制投资与生产。
• 外需乏力：全球总需求未有效扩张，出口增长依赖基数效应，实际复苏有限。
• 消费增长方式转移：网络消费崛起，但难以独立支撑总消费增长。
• 房地产企稳关键：地产销量回暖是投资企稳的关键，但土地市场低迷和政策力度偏弱限制其回升空间。
• 财政与货币配合：财政端扩张需货币端宽松配合，宽信用仍是经济企稳的重要条件。

图表目录（关键图表）

• 图1：从股债同涨到波动加大
• 图2：商品和房地产价格下跌
• 图3：工业增加值和制造业投资显著下滑
• 图4：二季度库存仍面临去化压力
• 图5：下游行业库存处于历史高位
• 图6：下游行业利润处于历史低位
• 图7：进出口增速不断下台阶
• 图8：人民币有效汇率升值压制出口
• 图9：日常消费
• 图10：汽车家电消费提速
• 图11：房地产按揭贷款增速转正对应投资拐点
• 图12：二季度房地产成交有望好转
• 图13：房贷利率下降有助于销量回升
• 图14：土地市场低迷
• 图15：基建仍需发力托底投资
• 图16：2015年赤字率将小幅扩大
• 图17：中长期贷款已企稳，社融仍下滑
• 图18：投资资金来源中贷款增速显著下滑

投资建议

• 证券评级：买入（预期收益>20%）、增持（5%-20%）、中性（-5%-5%）、减持（< -5%）
• 行业评级：超配（>5%）、标配（-5%~5%）、低配（< -5%）

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