20161208-申万宏源-石油化工行业深度报告_丁二烯有望长期紧缺_或将影响未来橡胶格局_21页_1mb

上海石化产业链分析报告总结

核心内容

本报告分析了丁二烯供应紧张对合成橡胶及天然橡胶市场的影响，并提出了对相关企业的投资建议。丁二烯作为生产合成橡胶、ABS树脂、SBS热塑性弹性体等产品的重要原材料，其供应紧张将对橡胶产业链产生深远影响。

主要观点

1. 丁二烯供应趋紧

• 主要来源：丁二烯主要来源于石脑油裂解乙烯的副产品中抽提，占全球丁二烯产量的97%以上。
• 供应瓶颈：随着乙烯制备工艺向轻质原料（如乙烷）转变，丁二烯产量将减少，导致长期供应紧张。
• 产能与需求：预计未来新增乙烯产能将以煤化工和乙烷工艺为主，导致丁二烯供应缺口扩大。
• 短期影响：2016年亚洲丁二烯装置检修导致供应紧张，短期内难以恢复。

2. 丁二烯终端需求稳定

• 主要下游：丁二烯主要用于合成橡胶生产，占比超65%，其次是ABS、丁腈橡胶、丁苯胶乳等。
• 需求增长：国内汽车保有量增加带动轮胎及橡胶需求，进一步支撑丁二烯需求。
• 进口依赖：高端合成橡胶产品仍需进口，国内进口依赖度达30%，未来将扩大。

3. 丁二烯对橡胶格局的影响

• 替代关系：合成橡胶与天然橡胶在轮胎生产中存在部分替代关系，价格相互影响。
• 价格倒挂：合成橡胶价格上涨与天然橡胶形成价格倒挂，导致天然橡胶需求上升，价格有望上涨。
• 价差扩大：丁二烯与合成橡胶价差扩大，支撑合成橡胶价格上涨。

关键信息

丁二烯与乙烯的关系

• 乙烯装置的运行直接影响丁二烯的产量。
• 乙烯检修将导致丁二烯供应减少，进而影响合成橡胶价格。

丁二烯与合成橡胶的价格关系

• 丁苯橡胶与顺丁橡胶与丁二烯的历史价差区间为2000-3000元/吨。
• 当前价差缩小，但随着丁二烯供应紧张，价差有望修复。

丁二烯与天然橡胶的价格关系

• 天然橡胶成本高于合成橡胶，正常情况下价格也高于合成橡胶。
• 合成橡胶价格超过天然橡胶将增强其替代性，带动天然橡胶价格上涨。

投资建议

推荐公司

1. 华锦股份

   • 拥有约10万吨/年的丁二烯产能。
   • 具备炼油一体化装置，受益于丁二烯及合成橡胶价格上涨。
   • 2015年加工原油738.5万吨，乙烯产量47.83万吨。

2. 齐翔腾达

   • 拥有甲乙酮、丁二烯、顺丁橡胶、顺酐、异辛烷等多条生产线。
   • 近期新项目投产，公司整体实力提升。
   • 未来成长空间较大。

3. 中化国际

   • 布局天然橡胶业务，拥有73万吨加工能力。
   • 具备200万吨天然橡胶及胶乳销售能力。
   • 受益于天然橡胶价格上涨。

风险提示

• 下游需求放缓：若天然橡胶持续低迷，可能抑制丁二烯价格上涨。
• 市场波动：丁二烯价格波动较大，需关注市场变化。
• 政策变化：国家政策调整可能影响轮胎及橡胶需求。

图表与数据

• 图1：裂解乙烯产业流程图
• 图2：国内丁二烯的表观需求及增速
• 图3：美国乙烷供给量大增
• 图4：全球乙烯裂解原料
• 图5：国内丁二烯生产工艺占比
• 图6：LyondellBasell公司的乙烯原料变化
• 图7：丁二烯的主要下游应用
• 图8：丁二烯终端下游的产量增速
• 图9：9月以来重卡销量大幅提高
• 图10：主要合成橡胶种类及应用
• 图11：国内合成橡胶的产量及表观需求
• 图12：2015年顺丁橡胶下游应用
• 图13：2015年丁苯橡胶下游应用
• 图14：丁二烯与上下游价格关系
• 图15：顺丁橡胶与丁二烯价差
• 图16：1502丁苯橡胶与丁二烯&苯乙烯价差
• 图17：天然橡胶与合成橡胶价格

表格数据

• 表1：液化气来源及主要组成成分
• 表2：国内丁二烯产能及理论产量
• 表3：2016年亚洲丁二烯装置检修情况
• 表4：2015-2016年全球新增/减少石油路线乙烯产能
• 表5：丁二烯全球供需平衡假设
• 表6：国内丁苯橡胶和顺丁橡胶生产商
• 表7：2015年世界天然橡胶供应与需求占比
• 表8：行业重点公司估值表

总结

丁二烯供应紧张将长期影响合成橡胶价格，进而影响天然橡胶市场格局。随着乙烯工艺向轻质原料转变，丁二烯供应将更加受限，合成橡胶和天然橡胶价格有望上涨。推荐关注具备丁二烯和合成橡胶生产能力的华锦股份、齐翔腾达，以及拥有天然橡胶加工能力的中化国际。投资者需注意下游需求变化及市场波动风险。