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2015年固定收益中期策略总结

核心内容概述

2015年6月，兴业固收研究团队发布了固定收益中期策略报告，重点分析了当时中国债市的宏观逻辑、融资功能、利率与信用债的走势，以及政策对债市的影响。报告指出，债市走势与宏观环境密切相关，尤其在防风险、稳增长、降杠杆等政策背景下，债市将承担重要角色。

主要观点

1. 债市反映的宏观逻辑

• 风险偏好下降：财政悬崖担忧、通缩预期、贬值压力等因素导致风险偏好下降，影响了债市表现。
• 股市与债市的分化：股市在宽松货币政策和风险化解的推动下有所上涨，而债市则受到利率曲线陡峭化的影响，融资成本上升，风险增加。
• 收益率曲线平坦化：央行放松政策、债务置换、汇率稳定等措施推动收益率曲线趋于平坦，信用利差走扩。

2. 债市的融资功能

• 托底与转型作用：债市在下半年将承担托底经济和推动转型融资的重要角色。
• 解决增量问题：地方债融资需求增加，债市成为解决增量问题的关键渠道。
• 银行体系风险：银行主导信用投放存在风险积累，不良率上升导致惜贷，影响信用宽松。

3. 利率债与信用债的“价量统一”

• 利率债：需通过降长端利率来降低融资成本，推动信用宽松。央行投放长期流动性有助于缓解曲线陡峭化问题，但长债利率大幅上升将不利于降成本与防风险。
• 信用债：下半年将面临供给压力增加，但宽货币环境将对冲收益率上升，整体仍具备投资价值。

关键信息

1. 债市的核心矛盾

• 利率曲线陡峭化：收益率曲线陡峭推高融资成本，增加市场风险，对信用宽松形成阻碍。
• 政策选择：若政府希望推动信用宽松，同时降低成本，降低长端利率是有效选择。

2. 利率债的风向标意义

• 利率中枢下行放缓：经济继续下台阶，但利率中枢下行放缓，反映宏观经济加速恶化的风险下降。
• 债市与股市共存：债市整体慢牛与权益资产相互共存，若债市出现大牛市，利率中枢大幅下行，同期股市表现通常一般。

3. 央行的政策方向

• 放长钱：央行通过投放长期流动性来稳定资金预期，解决“价”的问题。
• 资金稳定性：通过稳定资金预期和提高负债久期，有助于降低利差，推动债市发展。

4. 信用债的挑战与机遇

• 供给压力：信用债供给增加，需消化收益率上升压力。
• 货币宽松对冲：宽货币环境有助于对冲收益率上升，避免系统性风险。

政策动向与投资建议

1. 政策动向

• 货币政策释放长钱：配合债券融资，推动利率宽松与信用宽松。
• 地方债与信用债并重：解决历史存量问题的同时，推动增量融资。

2. 投资建议

• 利率品：通过放长钱降低期限利差，更有效推动降成本与信用宽松。
• 信用债：需关注供给压力，但宽货币环境将对冲收益率上升。
• 短期窗口：未来1-2个月为利率高位+货币放松+信用宽松叠加的窗口，央行放松的时间点和形式至关重要，若利率上升，建议买入。
• 风险提示：需警惕超预期刺激政策和汇率波动带来的利率脉冲上升。

总结

• 宏观环境：货币宽松、防风险、降成本与托增长并行。
• 债市功能：融资、托底、降杠杆。
• 核心矛盾：利率曲线陡峭化抬升成本，对信用宽松形成阻碍。
• 政策配合：央行释放长钱，配合债市融资，推动利率与信用债“价量统一”。
• 投资策略：利率品与信用债双轨并行，关注供给压力与货币政策的协同效应。

注：更详细的分析内容，如下半年增长预期、资金利率定位及信用行业分析，请参见后续报告。