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次级债利差收窄，信用利差整体位于历史低位

核心内容

本报告分析了2022年7月10日当周银行次级债、券商/保险/租赁债及同业存单的市场表现，重点探讨了信用利差、条款利差、期限利差、等级利差等关键指标的变化趋势，以及市场成交情况和潜在的负面事件。

主要观点

银行次级债

• 供给节奏：本周银行二级资本债与永续债合计发行221亿元，2022年累计发行5593亿元，其中二级资本债发行4013亿元，永续债发行1580亿元。
• 利差走势：
  • 信用利差整体收窄，位于历史低位，AAA-、AA+、AA均收窄约1BP~4BP，AA-收窄不足1BP。
  • 条款利差整体收窄，AAA-、AA+、AA持续位于历史低位。
  • 期限利差方面，AAA-、AA+走阔，AA、AA-收窄，位于73%~90%附近。
  • 等级利差方面，除3Y走阔外，其余期限等级利差均小幅收窄，均位于历史低位。
• 二级成交：
  • 换手率持续走低，截至5月6日，大行、股份行、城农商行换手率均不超过1.5%。
  • 高、低估值成交占比均下降，其中永续债高估值成交占比为0。
• 负面事件：
  • 2022年以来共有12只二级资本债未赎回，当前有2只债券的赎回权在未来一个月内无公告，存在不赎回风险。

券商/保险/租赁债

• 利差走势：
  • 信用利差、等级利差整体收窄。
  • 期限利差整体走阔，高等级利差位于高位。
  • 条款利差方面，券商二级资本债条款利差略有回升，约58BP；永续债条款利差持续上行，约85BP。
• 二级成交：
  • 券商、保险、租赁债成交价格稳定。
  • 租赁ABS高低估值成交占比均上行，券商债换手率重回高点。
• 负面事件：
  • 2022年暂无新增保险债不赎回案例。

同业存单

• 供给节奏：
  • 本周主要银行同业存单累计发行1997亿元，净融资-115亿元。
• 利差走势：
  • 期限利差除AA/AA-走阔外，其余评级均收窄。
  • 1Y等级利差较上周收窄6BP。
  • 存单MLF溢价与存单信用利差较上月均上行。

关键信息汇总

银行次级债

• 信用利差：整体收窄，位于历史低位，AAA-、AA+、AA均收窄1BP~4BP。
• 条款利差：整体收窄，AAA-、AA+、AA持续位于历史低位。
• 期限利差：AAA-、AA+走阔，AA、AA-收窄。
• 等级利差：除3Y走阔外，其余期限等级利差均收窄。
• 品种利差：永续债-二级资本债，AAA-/AA+收窄，AA/AA-走阔。
• 换手率：持续走低，大行、股份行、城农商行换手率均不超过1.5%。
• 不赎回风险：2022年以来累计12只二级资本债未赎回，当前有2只值得关注。

券商/保险/租赁债

• 信用利差：整体收窄，等级利差整体收窄。
• 期限利差：整体走阔，高等级利差位于高位。
• 条款利差：券商二级资本债条款利差略有回升，永续债条款利差持续上行。
• 成交情况：券商债换手率重回高点，租赁ABS高低估值成交占比均上行。
• 不赎回案例：无新增案例，历史保险公司债未赎回案例以A评级为主。

同业存单

• 发行情况：本周累计发行1997亿元，净融资-115亿元。
• 利率变化：7月国有商业银行、股份制商业银行、农商行存单平均发行利率较6月下降，城市商业银行基本持平。
• 利差走势：
  • 期限利差除AA/AA-走阔外，其余评级均收窄。
  • 1Y等级利差收窄6BP。
  • 存单MLF溢价与信用利差均上行。

风险提示

• 不赎回风险：部分银行次级债存在未披露赎回/不赎回公告的情况，需关注潜在的不赎回风险。

图表目录（简要说明）

• 图表1：银行二级资本债供给节奏（单位：亿元）
• 图表2：银行永续债供给节奏（单位：亿元）
• 图表3：二级资本债信用利差（3Y，单位：BP、%）
• 图表4：二级资本债品种利差（3Y，单位：BP、%）
• 图表5：二级资本债条款利差（3Y，单位：BP、%）
• 图表6：二级资本债期限利差（5Y~3Y，单位：BP、%）
• 图表7：二级资本债等级利差（AA~AAA-，单位：BP、%）
• 图表8：银行永续债信用利差（3Y，单位：BP、%）
• 图表9：银行永续债品种利差（3Y，单位：BP、%）
• 图表10：银行永续债条款利差（3Y，单位：BP、%）
• 图表11：银行永续债期限利差（5Y~3Y，单位：BP、%）
• 图表12：银行永续债等级利差（AA~AAA-，单位：BP、%）
• 图表13：银行次级债品种利差（3Y，单位：BP、%）
• 图表14：银行债换手率情况（单位：%）
• 图表15：二级资本债成交情况（单位：亿元，%）
• 图表16：银行永续债成交情况（单位：亿元，%）
• 图表19：证券公司债信用利差（3Y，单位：BP、%）
• 图表20：证券公司债期限利差（5Y~3Y，单位：BP、%）
• 图表21：证券公司债等级利差（AA~AAA-，单位：BP、%）
• 图表22：证券公司二级资本债条款利差（单位：BP、%）
• 图表23：证券公司永续债条款利差（单位：BP、%）
• 图表24：证券公司债换手率情况（单位：亿元，%）
• 图表25：证券公司债换手率情况（单位：亿元，%）
• 图表26：证券公司债成交情况（单位：亿元，%）
• 图表27：保险公司债成交情况（单位：亿元，%）
• 图表28：租赁债成交情况（单位：亿元，%）
• 图表29：租赁ABS成交情况（单位：亿元，%）
• 图表30：历史保险公司债未提前赎回情况
• 图表31：同业存单发行情况（单位：亿元）
• 图表32：同业存单偿还情况（单位：亿元）
• 图表33：同业存单净融资情况（单位：亿元）
• 图表34：同业存单平均发行利率（单位：%）
• 图表35：同业存单期限利差（5Y~3Y，单位：BP、%）
• 图表36：同业存单等级利差（1Y，单位：BP）
• 图表37：存单MLF溢价&存单信用利差（1Y，单位：BP）

总结

本报告揭示了当前银行次级债市场中，信用利差和条款利差整体收窄，且处于历史低位。二级资本债和永续债的利差走势呈现分化，其中二级资本债的信用利差和条款利差收窄明显，而永续债的品种利差和等级利差也有收窄趋势。然而，期限利差和等级利差在部分评级上有所走阔，需关注其变化对市场的影响。同时，市场成交方面，换手率持续走低，高、低估值成交占比下降，反映出市场交易活跃度有所降低。此外，报告指出存在不赎回风险，需警惕部分债券可能未按计划赎回。券商、保险和租赁债的利差走势也呈现一定的分化，券商债的条款利差略有回升，而永续债条款利差持续上行。同业存单方面，发行规模有所减少，利率下降，但部分期限利差和等级利差有所走阔。整体来看，市场流动性较弱，信用利差处于历史低位，投资需谨慎评估不赎回风险。