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次级债等级利差收窄，存单发行利率走低

核心内容概述

本报告分析了2022年8月14日金融债市场的主要动态，涵盖银行次级债、券商/保险/租赁债及同业存单的供给节奏、利差走势、二级成交情况和负面事件。整体来看，次级债市场信用利差和等级利差收窄，存单发行利率走低，但部分品种利差和条款利差有所上行，同时存在不赎回风险。

主要观点

1. 银行次级债

1.1 供给节奏

• 本周银行二级资本债和永续债累计发行20亿元，年内累计发行6024亿元（二级资本债4349亿元，永续债1675亿元）。
• 本周二级资本债未发行，永续债发行20亿元。

1.2 利差走势

• 信用利差：整体位于历史低位，高等级（如AAA-）信用利差走阔，低等级（如AA-）信用利差收窄。
• 品种利差：永续债-二级资本债利差除AAA-走阔外，其余评级均收窄。
• 条款利差：除AA收窄外，其余评级均走阔，整体位于历史低位。
• 期限利差：整体收窄，位于62%-88%附近。
• 等级利差：整体收窄，AA对比AAA-利差位于历史低位。

1.3 二级成交

• 换手率持续走低，截至5月6日，大行、股份行、城农商行换手率均不超过1.5%。
• 高、低估值成交占比均下降，永续债高估值成交占比为0。

1.4 负面事件

• 2022年以来共有14只二级资本债未赎回，历史上累计共有41只未赎回。
• 光大银行（17光大银行二级02）于8月11日发布赎回选择权行使公告。

2. 券商/保险/租赁债

2.1 利差走势

• 信用利差：整体走阔，除AA外，其余评级信用利差位于低位。
• 期限利差：整体收窄，AAA/AAA-期限利差位于历史高位。
• 等级利差：除3Y不变外，其余期限等级利差均走阔。
• 条款利差：券商二级资本债条款利差上行约60BP，券商永续债条款利差上行约87BP，自3月以来持续在底部震荡。

2.2 二级成交

• 券商、保险、租赁债成交价格稳定。
• 租赁ABS高低估值成交占比均上行，券商债换手率重回高点。
• 5月证券公司债、保险公司债、租赁债高低估值成交占比均下降。

2.3 负面事件

• 2022年以来暂无新增保险债不赎回情况。
• 历史保险公司债未提前赎回的主体评级以A为主，共5只。

3. 同业存单

3.1 供给节奏

• 本周同业存单累计发行1790亿元，净偿还3188亿元，与上周相比发行减少1744亿元。
• 8月国有银行、股份制商业银行、城市商业银行、农商行同业存单平均发行利率较7月下降。

3.2 期限结构

• 1Y存单发行占比边际下滑，为44.83%。
• 其余期限（1M、3M、6M、9M）发行占比上升。

3.3 利差走势

• 期限利差整体走阔，1Y等级利差较上周收窄6BP（AA对比AAA）。
• 存单MLF溢价与存单信用利差较上月均下行。

4. 风险提示

• 不赎回风险：部分银行次级债存在不赎回情况，可能对市场造成影响。

关键信息总结

数据来源与图表说明

• 所有数据均来自Wind，华安证券研究所。
• 利差计算方式：信用利差=中债债券到期收益率-中债国开债到期收益率；品种利差=中债次级债到期收益率-中债中短票到期收益率；条款利差=中债次级债到期收益率-中债普通债到期收益率；期限利差=中债5Y到期收益率-中债3Y到期收益率。
• 图表展示了各债券品种的利差走势、换手率和成交情况，为分析提供了直观支持。

投资建议与注意事项

• 次级债市场整体利差收窄，反映市场对信用风险的容忍度上升，但需关注不赎回风险。
• 同业存单发行规模缩减，但利率走低，可能对银行流动性管理带来压力。
• 券商/保险/租赁债中，条款利差上行表明市场对不同债券条款的偏好有所变化，需关注其对定价的影响。