20211215-天风证券-基金研究_海外文献推荐第203期_7页_517kb

基金研究总结 - 高收益债券适合主动管理

核心内容

本报告分析了高收益债券市场中主动管理基金相较于被动基金的优势，指出在过去的十年中，高收益债券市场为主动管理基金提供了显著的超额收益机会。主要讨论了费用差距、流动性挑战、资产净值/溢价/折价、市场价值加权问题、错误定价以及投资选择等方面。

主要观点

• 主动管理表现优于被动基金：在晨星高收益债券分类中，42.3%的主动管理基金在十年内存活并击败了被动基金的平均水平；在中期核心债券类别中，这一比例为27.9%。
• 费用差距是主动基金的优势：虽然高收益债券指数基金的费用高于大多数其他指数基金，但相较于主动基金仍有成本优势。
• 流动性限制影响被动基金表现：高收益债券市场流动性较低，导致被动基金在交易过程中面临更高的交易成本和跟踪误差。
• 市场价值加权并非完全劣势：尽管市场价值加权可能偏向高负债发行人，但其能反映市场参与者的共同智慧，有助于降低交易成本。
• 错误定价为主动管理提供机会：由于高收益债券市场交易量较小，价格发现机制不完善，存在较多错误定价现象，为主动投资者创造了超额收益空间。
• 主动基金更具灵活性和风险控制能力：主动管理基金能够灵活选择证券、调整持仓结构，从而更好地应对市场低效和流动性不足的问题。

关键信息

1. 费用差距

2. 流动性挑战

• 高收益债券流动性差，导致被动基金交易成本高。
• 例如，Baa级债券的交易成本约为BBB级债券的两倍。
• 指数基金因需频繁交易以跟踪指数，更容易受到流动性不足的影响。
• HYG和JNK等ETF通过限制最低流通规模来降低交易成本，但这也限制了投资机会。

3. 资产净值/溢价/折价

• 高收益债券ETF的溢价和折价幅度通常大于投资级债券ETF。
• 这些ETF的流动性通常较高，成为主要的价格发现工具。
• 溢价或折价可能反映市场对某些债券的高估或低估。

4. 市场价值加权问题

• 市场价值加权可能偏向高负债发行人，但其代表了市场共识，有助于降低交易成本。
• 该方法被认为是最准确和最具代表性的，但存在一定的风险。

5. 错误定价

• 高收益债券市场中错误定价现象较为普遍，尤其在信用评级更新滞后的情况下。
• 低评级债券可能被高估，而“堕落天使”（被降级的债券）可能被低估，这为主动投资者提供了套利机会。
• 风险调整后，低评级债券的表现较差，如图3所示。

6. 投资选择

• Vanguard High-Yield Corporate (VWEHX)：费用率低（0.23%），偏好流动性高的债券，降低低质量债券权重。
• BlackRock High Yield Bond (BHYAX)：费用率较高（0.93%），但晨星分析师评级为黄金，具有较高的市场灵活性。
• IQ S&P High Yield Low Volatility Bond ETF (HYLV)：费用率0.40%，专注于低波动性高收益债券，风险调整后表现优于其他高收益债券。
• Shares Fallen Angels USD Bond ETF (FALN)：费用率0.25%，专注于被降级的债券，提供超额收益机会。

结论

高收益债券市场因流动性不足、错误定价、市场价值加权的局限性等问题，更适合主动管理基金进行投资。主动基金能够更灵活地应对市场变化，控制风险，并在市场低效中获取超额收益。因此，对于投资者而言，选择主动管理型高收益债券基金可能是更优的策略。